基调不变下的政策转变

　　国金证券：中共中央11月27日召开政治局会议，分析明年的经济工作，其中值得关注的有：

　　对经济判断较之前乐观：9月份时认为，“当前我国经济发展正处在企稳回升的关键时期，我国经济发展面临的困难和挑战仍然很多，经济回升基础还不稳固”；而此次会议则认为“明年保持我国经济平稳较快发展具有不少有利条件，但也面临不少困难和矛盾”。

　　政策基调维持不变：会议指出，要保持宏观经济政策的连续性和稳定性，继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策。这为之前的争论画上了句号，也打消了市场部分疑虑。

　　政策收缩“只做不说”或者“多做少说”：此次会议虽然维持政策基调不变，但是也强调要“把握好政策实施的力度、节奏、重点，落实和丰富完善应对国际金融危机冲击的一揽子计划”。目前政府似乎在实施“只做不说”或者“多做少说”的策略。

　　从保增长转向调结构，从重数量转向增质量：此次会议没有再强调保增长，取而代之的是“要更加注重提高经济增长质量和效益，更加注重推动经济发展方式转变和经济结构调整，更加注重推进改革开放和自主创新、增强经济增长活力和动力，更加注重改善民生”。

　　对投资的态度转变明显：本次会议强调“保持投资合理增长，完善和落实鼓励民间投资相关政策”。此前财政部下发文件叫停地方财政担保向社会公众集资，也表明政府对投资的态度已经明显转变。

　　更加重视低收入群体的消费：会议指出，要促进国内需求特别是消费需求持续增长，增强居民特别是低收入群众消费能力，完善促进消费的政策。

　　其他方面：会议还强调，要着力推动经济结构调整和战略性新兴产业发展；巩固农业农村经济发展和农民增收的基础；切实抓好节能减排工作，积极应对气候变化；完善稳定外需政策，促进对外贸易平稳增长，积极扩大进口；积极推进城镇化和区域协调发展等。

　　总的来说，我们认为政治局会议打消了对政策剧烈收缩的担忧，但是这并不意味着未来政策仍将继续扩张。实际上我们认为政府将采取“只做不说”或者“多做少说”的策略，即一方面维持政策基调不变，另一方面在实际操作层面逐渐实现政策正常化，并且将政策重心从保增长转向调结构。因此 ，从规避政策冲击角度来看，作为调结构的重点，消费领域显然较为安全。

　　迪拜危机表明世界经济仍有重大挑战

　　方正证券：在经济严重依赖石油出口的阿拉伯世界，相对缺油的迪拜发展道路与众不同。过去四年多以来，迪拜以建设中东地区物流、休闲和金融枢纽为目标，推进了3000亿美元规模的建设项目。在此过程中政府与国有企业的债务像滚雪球一样不断增加。正是由于过度倚重房地产业、外国投资，以及较高的杠杆率，在国际金融危机背景下，迪拜世界资产价格大幅度下跌近50%、资金链条断裂，但因为金融危机期间其债务没有到期，国际资本又大量流向迪拜，因此，债务问题在过去的一年间被隐藏了。此次迪拜债务危机爆发并非一场新的危机，而是此次国际金融危机的“余波”。

　　就本次债务危机而言，迪拜政府本身的偿债能力较弱，但考虑到企业的官方背景、阿布扎比数千亿美元规模的主权财富基金，以及过去迪拜每次遇到困难阿布扎比都出手相救的历史经验，我们认为迪拜世界的债务问题不太可能导致阿联酋主权债务危机。而对于此次债务危机影响最深的欧洲银行业而言，由于其目前并不缺乏流动性，且债务危机可以通过延期解决，欧洲银行不太可能出现大的损失。因此，我们更愿意将此次债危机类比为冰岛和东欧等国家的信用危机，即此次危机的蔓延将止于阿联酋。

　　尽管如此，此次债务危机对市场的影响仍将是广泛而深远的，我们认为，迪拜危机对全球资产价格，尤其是新兴经济体的资产价格将有一定程度影响。因为，它将会引发投资者对新兴市场的风险重估，并可能对新兴市场的汇率、股市和债市构成短期内较为显著的冲击。此外，新兴市场的信贷违约掉期合约（CDS）自26日以来也出现了显著上升。尽管在我们看来，亚洲新兴经济体的外汇储备相当充足，国债违约可能性很低，但企业债务融资风险可能因此而大幅上扬。

　　总的来说，尽管世界经济正迈上复苏之途，但前方仍存在重大挑战，而迪拜债务危机只是其中之一。

　　（编辑 姚炯）