昨天的银行间回购市场走出了一波非常奇怪的行情。9点市场开盘，7天回购利率立刻高开到1.90%的位置，引起市场一片惊呼。所有的投资者都在问一个问题：回购利率真的需要那么高吗？于是，市场迟迟不愿意成交第二笔交易。直到半个小时之后，才有第二笔交易成交。由于银行间回购市场向来是跟着加权平均利率交易，因此后续的7天回购成交就围绕着1.90%展开了。但是我们发现，当天7天回购的成交利率波动幅度极大，最低的成交在1.40%，最高的成交在2.20%。

　　如果说7天回购利率的统计中包含了2天以上的所有期限，有可能出现信息不准确的情况，那么单纯的隔夜回购昨天的成交利率也是波幅巨大。昨天隔夜回购利率开盘在前一天的加权平均利率1.32%之上，最高到1.56%，最低到1.30%，全日加权平均1.36%。这样的行情说明什么？说明了虽然回购利率非常高，但是还是有机构的资金放不出去，不得不低价寻找资金需求方。

　　临近收盘的时候，市场上几乎只剩下一群资金供给方了。昨日大行确实没有大量的资金投放到市场，但是无数的商业银行和基金类金融机构都有大量的资金希望在这么高的位置放出去。的确，和相同期限的债券收益率相比，这么高的回购利率实在是太诱人了。

　　银行间的回购市场是一个围绕着四大行供给的批发性市场。一般来说，开盘利率由大行定价，然后市场围绕着这个价格相互地交易。这样的市场结构最大的问题在于，价格的高低源自于大行的资金宽裕情况，而非整个市场总体的资金供求关系。这就会出现昨天回购市场的奇特现象：回购利率爬到山顶的位置，但是整个市场并不缺资金。

　　这个问题由来已久，但是目前似乎没有一个解决的办法。这个问题的存在，会严重地扭曲市场的真实信息。例如，昨天三个月央票的发行利率持平在1.4088%的位置，这就使得7天和90天之间出现了50个基点的利差倒挂。我们相信，在宽裕的资金供给下，三个月央票的利率还会继续维持在这个水平。但是只要大行一天手头不宽裕，回购利率就下不来，非正常的倒挂就还会继续下去。