高德红外是国内的红外热像仪行业龙头，测温类产品全球排名第四，国内排名第一。整体红外热像仪销售收入也在国内企业中排名第一，是国内红外热像仪行业的龙头。

  红外热像仪行业存在技术壁垒高、产业化困难、原材料采购难等进入壁垒，来自新进入者的威胁很小。目前，国内无论军用领域还是民用领域，红外热像仪的应用都还处于初级阶段，未来成长空间还很大。

  军品市场不是一个充分竞争的市场。国内的军品市场，一方面由于出口禁运，另一方面军事保密的需要，只有经过军工资质认证的本土企业能够参与。而不少发展中国家因为自身没有红外热像仪的制造能力，中国企业也是其军品市场的主要参与者。这些军品市场需求的快速增长，给国内红外热像仪企业提供了快速成长沃土。

  2009年是高德在国内军品市场突破的元年，后续快速成长可期。

  军品市场由于应用环境复杂，需要高度定制化，并且非常注重产品品质和性能。更重要的，还需要参与企业有完备的军工资质认证。而高德红外多年来再定制化研发能力上有了很深厚的积累，产品品质及性能高也明显领先国内主要竞争对手，且已经具有完备的军工资质认证。因此军品市场是一个很适合公司发展的领域。事实也证明，公司在该领域的表现非常突出。

  根据我们测算，2009年公司在军品市场的销售额有1.6亿元左右，在国内民营红外热像仪企业中处于绝对领先的地位。我们认为2009年是公司在国内军品市场突破的元年，后续随着新的军品型号的陆续定型，公司将在军品订单支撑下快速增长。

  本次公司IPO募投项目包括红外光学加工中心项目、红外热像仪产业化基地项目、研发与实验中心项目等三个项目，总投资额4.75亿元。

  红外热像仪产业化基地项目将使得红外热像仪产能从2539台提高到8450台的规模，将大幅缓解当前公司的产能瓶颈；红外光学加工中心项目主导产品是为公司红外热像仪产品配套的红外光学镜片，项目达产后将形成年产42250片的红外光学镜片生产规模。红外热像仪产能达到8450台需配备4万余片的镜片，公司目前的外协厂商在产品的数量、质量、交货期上无法实现要求，因此红外光学加工中心项目将有效解决光学配件供应问题，并可节约成本1685万；研发与实验中心项目旨在加大公司新产品、新技术的开发力度，为产品开发提供软硬件支持，使得公司的技术研发优势得到进一步强化。

  我们预计2010、2011、2012年公司EPS分别为：0.67、0.87、1.07.元。考虑到公司的竞争优势，以及公司本质上是军工电子股，可以给予比一般电子股更高的估值。我们认为公司的合理估值为29.90-33.30元，相当于2010年45-50倍PE。

  （招商证券 张良勇）