□作者 简比佳

  作者单位：

  申银万国期货研究所

  以目前股指期货市场的投资者结构和市场规模来看，股指期货市场主要受现货市场波动的牵制与影响，引发当前A股大幅下挫的主因不是股指期货的推出，而是受累于宏观经济基本面的较大变化。

  谁也没有想到，自4月16日股指期货上市以来，市场交易会如此活跃，目前30多万手的日成交量已经超过我国香港和台湾地区的股指期货交易规模。但是，由于近期A股股指出现大幅下挫，引致部分市场人士认为股指期货助推了A股下跌。

  不过，笔者认为，以目前股指期货市场的投资者结构和市场规模来看，股指期货不会对A股市场造成很大的负面影响，近期宏观基本面变化恰恰是造成本轮A股大幅调整的主要原因。

  第一，目前股指期货市场更多受现货市场波动的牵制与影响。这是因为，一是当前股指期货市场的参与者主要为个人投资者，法人客户占比很小，如证券投资基金、券商、QFII、信托投资公司等主要机构投资者还未参与市场交易。并且，投资者的交易以日内短线交易为主，日成交量与持仓量的比值在20倍左右，远高于其他国家和地区的股指期货市场，也大大超过当前商品市场里铜的2.2倍和螺纹钢的3.9倍，这些比较均反映出一个特点——目前套期保值的交易者少，日内投机交易者多。

  二是虽然股指期货的成交量持续上升，但场内的存量资金与股市无法相比。按2万开户人数及每户50万资金计算，目前股指期货市场的存量资金仅为100亿，还不足以对存量资金高达万亿元、投资者人数超亿规模的A股市场产生很大影响。至于参与隔夜持仓的资金规模则更小，按目前四个合约累计持仓量约1.5万手（1手保证金不到20万）分析，按双边计算的总资金量不足60亿。

  三是自股指期货上市以来，期货指数相对于现货指数在绝大多数时间内都处于升水状况。例如，5月股指期货合约相对于现货指数的价差主要在20-60点范围内波动。其中，“正价差”反映了现货指数下跌相应引起期货指数的调整；相反，“负价差”则反映了期货市场的下跌则可能带动现货市场下跌，此时期货指数相对于现货指数而是“贴水”了。并且，远月合约价格一直高于近月合约价格，即期货市场始终处于正向市场状态。

  据此判断，如果本轮A股调整是由股指期货波动带动的话，那么熊市中期货市场的价格发现功能将使远月合约贴水，出现反向市场状况。但近期A股下跌过程中，股指期货始终处于正向市场，这从另一个侧面说明当前股指期货是跟随现货市场波动而调整的。

  第二，近期A股下跌主要是受宏观基本面影响。国内房地产调控、加息预期、欧洲债务危机蔓延等诸多宏观基本面因素的变化，导致了近期A股市场出现较大幅度下跌。从这个角度分析，A股现货市场本身不是由于股指期货的推出，而造成本轮A股调整的主要原因之一。

  例如，4月17日，国务院发出《关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》，旨在限制投机和投资性购房需求，遏制不断上涨的全国房价。随后，各地方政府也纷纷出台实施细则。严厉的房地产调控导致A股地产板块大幅下挫，拖累金融等相关行业下跌，由于金融地产股在沪深300指数中权重较大，它们的大幅下挫也带动了A股市场的整体向下调整。

  此外，5月份央行年内第三次上调存款准备金率，4月份 CPI同比上涨2.8%，以及欧洲国家主权债务危机升级导致欧美股市下跌，对流动性收缩的恐惧、通胀压力及加息预期的扩大等内外因素，这才是导致A股下挫的主要影响因素。

  第三，机构入市有利于发挥期货市场的经济功能。成熟期货市场具有套期保值与远期价格发现两大功能。目前，国内股指期货市场还是以自然人参与为主，持仓量不大，短线投机交易频繁。因此，要发挥期货市场的经济功能，这还有待机构投资者的广泛参与。

  日前，证监会发布了《证券公司参与股指期货交易指引》和《证券投资基金从事股指期货交易指引》，这将为相关机构进入市场提供了法律保障。改善股指期货市场的投资者结构，将有助于推动股指期货市场的长期健康发展。

  可以预期，随着未来机构投资者的积极参与，市场投机交易比例将会明显下降，套期保值交易比例及持仓量也会显著上升。同时，在套利资金的作用下，基差的波动会趋于平稳，这将有助于增强股指期货与现货市场的联动性，体现股指期货市场中套期保值和价格发现功能。