⊙桂浩明

  融资融券业务（也称“双融”），在我国开展半年了，现在业务规模已达到了60亿元左右。作为一项金融创新，在一个不太长的时间内能达到这样的水平，自是很不容易，理应列为今年中国证券市场所取得的重要进步之一。但是，如果以更高的标准来衡量，那么也应该承认，“双融”业务的发展并不很理想，与人们的期望以及市场的实际需求相比较，还存在较大差距。

  一般来说，在市场运行趋势较为明确，并且形成一段时间的单边行情的情况下，市场对“双融”业务有着极大的需求，此时“双融”业务量往往会有爆发式增长。因为此刻会有大量的投资者希望通过“双融”业务，或以融资为手段，借助资金杠杆来实现更大的收益，或以融券为方式，在回避市场风险的同时进一步实现卖空收益。从海外市场的实践来看，“双融”业务在行情比较平淡时，通常规模都不很大，但是当股市连续上涨或下跌时，则会急剧放大，其对股市的助涨与助跌作用，在这个时候体现得最为突出。

  有数据显示，我国香港地区在股市出现单边行情时，“双融”所带来的交易量往往可以占到总交易量的10%以上。而沪深股市半年来的情况则表明，“双融”业务不管是在行情上涨还是下跌过程中，都运行得不温不火。如果说在“双融”业务刚推出的二季度，虽然股市单边下跌，但因为开展此项业务的券商缺少相应的股票可以借给客户做空，以至当时融券业务还成不了气候的话，那么到了本月，两市大幅度上涨，理应是融资业务快速发展，而且相关券商也有足够资金可供出借的时候。可事实上融资业务的规模依然很有限。相对于经常出现的4000亿元以上的日成交金额，总共才60亿元的“双融”业务规模（其中主要是融资业务），简直不成比例。客观而言，现在“双融”业务对于市场的推动作用，还难以在沪深股市上体现。

  为什么会这样？固然可以解释为“双融”业务才刚刚开始，有关方面经验不足，市场对其也有个适应的过程。但比“双融”业务开展更晚的股指期货业务，近半年来发展却异常迅速，其量价变化与股市的涨跌也相当吻合，并且在一定程度上显示了价格发现的功能。显然，同是作为金融创新的“双融”业务，其相对较为平淡的现状，还有其另外的原因。

  在笔者看来，恐怕在一些方面，“双融”业务还存在源于制度的瓶颈制约。譬如说，现在可开设“双融”业务的证券经营机构还很少，与期货公司遍地开花，券商IB业务广泛推进形成了很大反差。再譬如，现在对参与“双融”业务的投资者限制还比较多。尽管“双融”业务风险较大，理该有一定限制，但如果限制过大，一些条件制定得太苛刻，不但会弱化投资者参与的兴趣，同时也会降低交易效率。在海外那些老牌市场，“双融”业务是十分普及的，相应的条件也比较宽松，80%以上的投资者都能参与。当然，沪深市场环境要特殊一些，现在也确实不可能将“双融”业务的目标客户范围设计得很宽泛，但是只有不到5%的投资者成为“双融”业务目标客户，范围毕竟还是小了点。还有，现在“双融”业务操作标的过于狭隘，并与市场活跃资金的投资偏好存在一定差异。理论上说，通过“双融”业务进行操作的投资者，一般都是短线进出为主，而现在所提供的投资标的却主要是一些适合长线操作的品种。这种错位，对于“双融”业务制约极大。

  不能不说，在一定程度上，某些制度设计已成了“双融”业务运行的瓶颈。在市场比较平淡时，问题还不是很严重。一旦市场活跃起来了，矛盾就比较突出了。最近，相关部门明确表示将推进“转融通”业务，这是好消息。不过笔者以为，还需要有相应的制度调整。结合实际情况对相应的制度作必要的修改，以打破发展的瓶颈，这项金融创新才能真正在市场上发挥应有的积极作用。

  （作者系申银万国证券研究所市场研究总监）