2010年，沪深300指数期货推出以后，中金所开始每日公布期指前20名的主力持仓情况。期指的主力持仓数据为投资者观测主力机构动向，预测股市涨跌提供了可能。因此，关于期指主力持仓是否是股市的“章鱼哥”成为最近以来业内争论的热点。

  长江证券最早发现股指期货主力持仓这条股市的“章鱼哥”。根据长江证券的统计，截至2010年8月12日，股指期货净仓位连续12天准确预测下一天大盘的涨跌。从时间序列上说，这位股市“章鱼哥”——净仓位预测的准确性也在稳步上升，在其对第二日大盘涨跌的预测准确率已经从开始的60%左右上升至前一段时间的100%。国泰君安期货一份研究报告显示，从股指期货上市以来至今年2月15日，国泰君安期货的净持仓和净持仓变化对未来行情的预测准确率均达到了54.27%。显然，这些研究都表明股指期货净仓位可以看作股市涨跌的风向标。

  然而，期指净持仓真的是预测大盘百战百胜的“章鱼哥”吗？长城伟业期货研究所的刘超认为，答案是否定的。首先，他认为期指净持仓这条“章鱼哥”猜对的时间段，是7月28日到8月12日，这段时间沪深300指数从2800点两次上冲2930点遇阻，最终回落到2800点，市场处于震荡期，“一阴一阳”交替出现的特征明显，在这种情况下，主力会员高抛低吸，在上涨时减多增空，在下跌时减空增多，自然容易出现“预测正确”的情况。其次，从股指期货上市以来的可检验的82个交易日中，只有46个交易日期指净持仓“预测正确”，正确概率仅为56%。因此，长期来看，这种连续数个交易日预测正确的概率不大。华泰长城期货研究所的陈伟刚也认为，中金所披露的排名前20席位的净持仓对于期货价格和现货价格走势的研判并不具备特别的意义，试图从这类公开市场信息来获得超额收益的努力必然是徒劳的。

  我们认为，缺乏对主力持仓行为、持仓指标、预测期限和持仓数量这四个维度差异的区分，是导致上述争论的原因。这就好比从平面的视角，看一个立体的东西，不同的角度看就会产生不同的视觉。我们选取了沪深300指数期货上市以来到2011年3月16日中国金融期货交易所公布的主力持仓数据进行研究，样本涉及12个合约、218个样本。在上述“四维空间”划分的基础上，对期指主力持仓行为的预测功能进行了全方位的分析，研究结果表明：

  维度一：主力会员持仓行为。研究发现，主力会员的持仓行为差异很大，如中证期货等大型券商系会员，由于大量套保和套利盘的存在，净持仓为空头是常态，样本数据的统计结果显示，中证期货净持仓的均值为-2117手，国泰君安为-1652手。然而，浙江永安、南华期货等会员，净持仓通常为正，如浙江永安净持仓的均值为809手，这可能与会员以投机交易为主有关。因此，仅仅因为净空头是常态就否定净持仓这个指标的作用是不对的。我们认为，关键是要区分主力会员持仓行为的差异，只有这样才能根据不同会员行为的差异来利用其净持仓信息对股指涨跌进行预测。

  维度二：预测指标（净持仓变化和净持仓指标）。主力会员的净持仓变化和净持仓两个指标对判断股市的涨跌都有一定的参考作用。净持仓变化指标主要针对市场的短期预测，尤其是对下一个交易日走势的预测，而净持仓指标则对市场的短期和中期走势都具有预测作用。由于不同会员的持仓行为不一样，这两个指标的预测能力也不一样。研究发现，由于光大期货短期投机交易比例非常大，净持仓变动非常频繁，其净持仓变化对股市后一交易日的涨跌存在显著影响，但其净持仓指标的影响则不显著；国泰君安和中证期货的净持仓变动指标对股市后一交易日的涨跌影响不显著，但是净持仓指标对后一交易日收益率的影响却是显著的。

  维度三：预测期限（短期预测和中期预测）。现有的期指持仓对股市预测的研究都集中于讨论期指净持仓的变动是否能准确预测第二日市场的涨跌。如，长江证券发现，股指期货净仓位连续12天准确预测下一天大盘的涨跌。但长城伟业却举出反例，2010年8月13日，主力净持仓下降，而下一交易日指数则大涨66点。

  我们长期观察发现，主力净持仓或者净持仓变动对期指短期涨跌的预测能力都是有限的，净持仓指标和股票走势常常会出现背离，可操作性并不强。但是净持仓对未来的中期走势却有较强的预测作用。

  维度四：净持仓数量区间的细分。以往的研究只是简单的通过主力净持仓的正负来判断未来股市的涨跌，试图寻找一个简单的映射关系。然而，传说中最精准的国泰君安的预测准确率也只有54%，这显然对投资者操作的指导意义不大。我们研究发现，如果对净持仓的数量按照区间进行分段处理，不同净持仓区间与市场走势的对应规律开始显现，在某些特定的区间，预测的准确度会达到100%，可操作性非常强。

  我们分析了国泰君安净持仓与随后四个交易日的累计收益的对应关系，结果显示，国泰君安的净持仓共出现5次正值状态，其随后四日的累计收益5次全部都为正，平均收益率高达2.84%；净持仓在-500手到0手之间共出现12次，其中11次后四个交易日累计收益率为正，仅有1次为负，平均收益率也高达2.25%；净持仓在-500手到-1000手之间，共发生31次，其中有18次后市上涨，13次下跌，平均收益为0.61%；净持仓在-1000手到-3000手之间，共发生118次，共有62次上涨，56次下跌，平均收益接近0；净持仓小于-3000手的情况，共有26次，其中有16次后四个交易日收益为负，平均跌幅高达1.69%，其中有9次跌幅超过3%，3次超过5%，最大跌幅高达9.81%。

  因此，当国泰君安的净空仓小于500手，可看作是股市中期上涨的强烈信号，准确度非常高；净空仓小于1000手，后市上涨仍然是大概率事件；但当净空仓大于3000手时，应该警惕风险，后市下跌是大概率事件，而且跌幅可能很大。净空仓在1000手到3000手之间时，对后市的预测能力有限，可操作性不强。由此可见，通过对主力净持仓的数量进行区间划分后，对股市预测的可操作性大幅增强。

  （国信证券 张龙斌 编辑 梁伟）