内忧外患中等待破局

  汇添富策略回报基金基金经理 顾耀强

  股市是对大众预期波动非常灵敏的投票器——虽然有的时候会反应过度。今年以来A股市场疲弱的表现仍然很大程度上反映了广大投资者对经济前景的困惑与担忧。尽管最新的统计数据显示，中国的经济增长还很强劲，名义通胀已经开始高位回落。但从股市的表现来看，投资者投出的依然大多是不信任票。投资者的疑虑是因为现在我们处于一个复杂而艰难的环境中——一半源自外部，一半来自内部。

  外患是欧债危机会不会演化成新一轮全球性危机。2008年全球性金融危机余音未了，新的危险已经浮现。上一次危机的源头是“次贷”，是私人部门在金融机构的帮凶下杠杆达到极限，导致资金链断裂所致。这一次危机的源头则可能是“欧债”，是以“欧猪五国”（PIIGS）代表的一些高福利国家，由于自身缺乏足够比较优势，入不敷出，长期以来只能不断采用“寅吃卯粮”导致债台高筑并引发偿付能力不足的国家信用危机。不幸的是，因为全球其他主要经济体目前都处于这样或那样的困境之中，美国还在私人部门去杠杆化过程中，消费低迷，失业率高企，自顾不暇；以中国为代表的新兴市场国家则正在为过去两年曾经用来抵御危机的、全球性的宽松政策买单，不得不紧缩以应对日益严重的通货膨胀。

  内忧则是中国经济增长模式转型的方向和时机。转型是不得不做的事情，曾经支撑中国经济持续辉煌达二三十年之久的发展模式也已经难以延续。我们已经为过去的经济奇迹付出了高昂的代价——资源的过度开采、严重的环境污染，甚至是普世价值观。如今我们的人口红利不再，环境和资源都已不堪重负。中国高层决策者已然逐步明确了战略转型的决心，并做出了许多的政策安排，如振兴七大“战略性新兴产业”等。能否和如何实现成功的转型？特别是在目前复杂的国际环境下该怎样做好增长与转型的平衡？关系到当前和未来的投资方向，是投资者最为担忧的问题，也是决策者需要直面的问题。

  但是，转型的过程将是痛苦而漫长的。决策层寄望甚高的战略性新兴产业大多依托的是技术突破，需要大量的智力和资本的投入，需要时间，甚至一点点运气，而结果则往往有很大的不确定性。由于资源配置的政策性引导，传统支柱性产业受到明显的抑制，特别是房地产产业链——直接或间接对钢铁、水泥、汽车、家电等等诸多产业逐步产生了一定的影响。唯一确定值得期待的可能还是消费。中国人勤劳节俭的传统美德造就了相对健康的国家及家庭资产负债表。只要在国民财富分配中适当向老百姓倾斜一些，消费对经济体的拉动作用将非常显著。在庞大的人口基数基础上，中国消费的巨大潜力还有待挖掘。

  对于投资者来说，当前要做到的是：既要寻到适用于转型市场环境的投资策略，又要做好持久战的准备。国家坚定地推进经济转型，必然牺牲一些传统产业（投资相关产业链）的利益，而这些产业占A股的权重比较高，意味着A股上市公司整体利润增幅放缓。在结构转型的大背景下，市场将在较长的时期内保持震荡和结构分化的格局。投资者需要逐步习惯在这样的环境中投资。

  物极必反，希望总是在绝望中产生。虽然目前种种迹象还都暗示未来的灰暗，还是有一些有望破局的变化值得期待。笔者认为，最为值得期待的是中国决策层对大众预期的管理，建立起大众对国家能够很好地平衡增长与转型的信心。我们缺的不是资金，缺的是信心和稳定的预期。相对欧美国家的黔驴技穷，中国决策层实际有很多底牌可以打。比如我们庞大的财政收入规模，其关键是控制好使用的效率；比如我们紧绷的货币政策，处于历史高位的存款准备金率等等。外部危机的化解虽然困难但也不是不能解决，只要当事诸国能够深刻反省自身，摒弃短期利益，协同起来，最终是可以找到解决问题的方法。我们需要些耐心，时间是最好的药方，一元复始也许正在悄悄地走近。

  某种意义上讲，在2008年危机之后，全球都在寻求经济增长模式的转型，原有的国际经济互补（发达国家享乐/消费，新兴国家赚取“财富/货币”（以低廉的资源和劳动力换取），直到有一天新兴国家发现）的格局发生了巨大的变化。

  危机后去杠杆化过程是痛苦的，美国企业和国民在次贷危机之后惊魂未定，不愿意再次回到老路上，开始攥紧口袋，这也导致消费乏力和失业率居高不下。“由俭入奢易，由奢入俭难”，让传统高福利国家习惯于透支未来的人们变得勤奋和节俭也需要很长的时间。