曾经被投资者誉为市场“带头大哥”的公募基金业，当下正面临着一场声势浩大的“声誉拷问”。

  年内基金集中重仓的部分股票频繁遭遇“黑天鹅”突袭，“踩雷”事件屡有发生。基金在应对净值受挫业绩下滑威胁的同时，也不得不直面“伤不起”的投资者“用脚投票”的尴尬。批评者质疑基金“投资偏离”，不同的声音则回应“天灾”不可抗力，一场有关基金投资理念和行为的反思就此拉开序幕。

  天灾也好，人祸也罢，可以明确的一点是，树立一个为众多投资者普遍认可的金融品牌或许需要数十乃至上百年的持之不懈，然而从众星拱月到走下神坛，人气的分崩离析似乎只在旦夕之间……

  ⊙记者 丁宁 ○编辑 张亦文

  1 酒醉的忐忑

  一纸充满专业术语的“晦涩”公告，将重庆啤酒和对其集中重仓的大成基金推到了聚光灯前。

  重庆啤酒公告称，北大组II期临床研究治疗用(合成肽)乙型肝炎疫苗600μg、900μg组应答率分别为30%、29.1%，相比之下安慰剂组应答率为28.2%。

  尽管大成基金仍然坚持质疑该公告的完整性，然而目前市场更多地将这则公告中的相关数据解读为“临床效果远低于预期”。

  按照业内人士的解读，上述数据说明合成肽未达预期效果。两种剂量与对照组之间的应答率十分接近，不存在显著性差异，并且900μg组还低于600μg组，令“治疗性乙肝疫苗”的市场期待大打折扣。

  即便这样的解读依然充满学术味道，投资者仍然能有一种隐约的感觉，一个描绘了十三年的“梦想”或将“酒醒无处寻”。

  1998年10月27日，重庆啤酒发布公告称，斥资1435.2万元收购佳辰生物52%股权，当时佳辰生物声称依托第三军医大学的科研平台，自90年代初开始进行乙肝新药的开发。

  从收购公告前一交易日2.13元收盘价到今年11月25日收盘价81.06元，13年间伴随着对成功开发乙肝疫苗的美好预期，重啤股价飙涨几十倍，即便是在今年哀鸿遍野的市场环境中，亦不乏强势表现，年内一度创下近50%的涨幅。

  然而此番临床数据的披露，以及市场对其“临床效果远低于预期”的解读，使得重啤投资者陷入“酒醉的忐忑”中。自12月8日复牌以来，该股连续9日跌停，期间市值蒸发接近240亿。

  十年浮华一朝酒醒。虽然重庆啤酒乙肝疫苗能否研制成功也许还远未到定论之际，然而对其进行集中重仓的大成基金一时间已被推倒风口浪尖。

  数据统计显示，因为“看好”重庆啤酒的乙型肝炎疫苗研发，截至今年三季度末，共有22只基金4937万股31亿市值押注重庆啤酒。其中，大成基金旗下共有9只基金重仓持有重庆啤酒，总计4495.15万股。按照昨日收盘价计算，重庆啤酒复牌以来大成整体因其拖累市值损失逾20亿。

  不过大成基金方面回应称，平均建仓成本，曾有媒体测算，3年时间里，重庆啤酒曾为大成基金部分产品创造了超过3倍的收益。

  就在前不久，还有媒体预言大成系或将凭借重仓持有的重庆啤酒在年末发力冲业绩，而此番“踩雷”无疑给相关预期泼了冷水。数据显示，部分基金受重啤连跌拖累业绩几近垫底。

  此外，值得一提的是，起初对于重啤复牌后的走势大成基金并未预期得如此悲观，估值调整并未“一步到位”，在重啤连续跌停的9个交易日里，大成先后6次发布公告对其进行估值调整。分析人士称，随着基金净值的逐日走低，这有可能成为引发其所面临的潜在赎回风险的诱因。

  事实上，虽然有消息称大成目前并未面临真正意义上的“赎回潮”，但其部分重仓股受累下跌却是事实。12月8日至12月13日4个交易日，上证综合指数跌幅为3.61%，而大成系前十大重仓股之一莱宝高科跌幅超过11.29%，康美药业、美的电器、青岛海尔、江淮汽车跌幅也在5%以上。有分析人士将此解读为基金为了应对赎回抛售股票所致；此外，重仓持有重啤的基金景宏、基金景福在12月8日至13日场内价格的区间跌幅分别为14.30%、16.24%。

  2 多事之秋

  重啤“酒醒”，并非年内首次“雷响”。

  事实上，今年对于公募基金来说颇为“时运不济”，大盘行情的持续震荡已让其业绩乏善可陈，个股“黑天鹅”频繁掠过更是让不断“踩雷”的基金不堪重负。

  今年3月，双汇发展被媒体曝光与“瘦肉精”事件有涉，股价从86元高台上跳水，三个跌停后最终在55元一线获得支撑。自3月15日至5月4日，该股的跌幅达到了35.08%。2010年基金年报显示，累计169只基金持有该股，涉及基金公司41家，56只基金更是将其纳入到前十大重仓股，累计持有双汇发展2.16亿股。重仓双汇发展的几十家基金，一时间争先恐后发布净值修正报告，看不清事件后果的基民们纷纷选择抛售基金避险。

  7月，连续几则公告，把国内血液制品龙头华兰生物推向风口浪尖。因为公司在贵州的五个采血浆站面临关停，将对公司业绩造成重大影响，当时处于停牌的华兰生物被基金经理们担忧成为“双汇二号”。7月14日该股暴跌8%，市值瞬间蒸发16.48亿元。7月25日华兰生物复牌，连续两日跌停。

  半年报显示，共有93只基金持有华兰生物，其中汇添富旗下共有均衡增长、成长焦点等6只基金集中持有，合计持股数为3996万股，合计市值13.56亿元。不过，7月21日，汇添富基金发布提示称，该公司旗下基金持有华兰生物股票占比已经不大，对公司旗下基金净值的影响很小，不足以构成对估值方法的调整。

  8月22日，中恒集团毫无征兆出现跌停，随后公司发布停牌公告。9月1日该公司宣布终止与步长集团旗下山东步长医药公司签署的销售总代理协议。画出“巨饼”的天价合同无果而终，市场反应强烈，当日该股再度跌停。

  数据统计显示，如果按照半年报时披露的持仓计算，重仓中恒集团的华商和广发系基金受伤最重，合计市值损失约6.6亿元；除上述两家基金公司外，截至二季度末，中恒集团被21家主力机构持有，其中包括20只基金，持股总量达到1.61亿股，占公司流通股份的14.74%，22日的跌停让20只基金市值损失超过3亿元。

  同样在8月，本报记者调查报道紫鑫药业涉嫌注册空壳公司，隐瞒关联交易，进行体内自买自卖，业绩造假。一石激起千层浪，紫鑫药业随后停牌自查，证监会于10月19日对紫鑫药业立案稽查。该股复牌后连续3日跌停。

  依托“人参概念”，紫鑫药业股价曾一路飘红，累计涨幅一度达到300%，也吸引了众多机构纷纷进入。基金2010年年报统计显示，共有19只基金持有紫鑫药业，今年年中，在部分基金陆续退出后，有10只基金仍持有紫鑫药业；到了三季度末，共有5只基金仍继续持有，其中泰达宏利成长持有310.1万股，是其第三大流通股股东。就在紫鑫药业复牌前日，泰达宏利发布的估值调整公告称，公司决定于10月21日对旗下基金持有的紫鑫药业股票按15.48元的价格进行估值。

  除此以外，从中国南车的“突然追尾”到中航黑豹的重组梦碎，从大元股份的金矿难买到科力远的停购稀土，今年以来大大小小数十家公司因各种原因被投资者判为“地雷”并频繁“引爆”，成为身陷其中的基金难以摆脱的梦魇。

  3 天灾还是人祸

  年内基金集中重仓的部分股票频繁遭遇“黑天鹅”突袭，“踩雷”事件屡有发生。而伴随着阵阵“雷响”，曾经被投资者誉为市场“带头大哥”的公募基金业，当下正面临着一场声势浩大的“声誉拷问”。

  “基金的本质是价值优先、组合投资、分散风险，如果配置偏离度太多，或在单只个股上赌太多，组合平滑风险的能力肯定会大大减弱，何谈分散风险？”批评者质疑基金出现“投资偏离”。

  “中国上市公司里有一小部分诚信不好，出现违法违规的行为，对于这些行为的查处，是监管部门的事情，是检察院、法院的事情，其权力范围已经远远超过了基金公司研究人员、基金经理能力和权力所可以触及的范围。”业内人士回应“天灾”不可抗力。

  一场有关基金投资理念和行为的争论和反思就此拉开序幕。

  “今年以来，随着上市公司数量的快速增加，即基数的扩大，上市公司违法、违规，以及不诚信事件的数量也随之增多，基金的‘踩雷’现象也因此增多。”华泰联合证券基金研究中心总经理王群航表示，基金公司作为专业化的资产管理机构，投资行为以组合管理为主，很多公司旗下的基金持有100多只、200多只、甚至300多只股票是正常情况。在此基础上，踩中个别地雷，概率只是基金持股比例的1%，甚至更低。

  在王群航看来，对上市公司违法违规行为的查处，是监管部门的事情，是检察院、法院的事情，市场不应该对基金公司的研究人员、基金经理有过高的、不切合实际的要求。

  事实上，在“双汇事件”中，部分舆论就对相关基金“踩雷”给予了一定程度的理解。

  然而批评者亦言之凿凿。

  分析人士表示，虽然有些“踩雷”事件属于“天灾”，风险并非基金自身可控，但并不排除另一些由于基金投资偏离而产生的“人祸”，继而踩到了地雷。

  事实上，在今年曝出的部分“案例”中，一些基金确实采取了过于激进的、甚至有违于其自身所标榜的价值投资理念的投资策略。该人士表示，当下公募基金竞争日趋加剧，过分追求超额收益的导向使得基金在投资方面存在“浮躁”的情绪。

  以重庆啤酒为例，一位不愿透露姓名的业内人士认为，相关基金恐难脱责任。“生物制药本身就是高风险投资，投资周期较长，期间蕴含的风险较大，基金对此应有基本判断。而且，对于新药开发而言，越临近三期临床，炒作的风险越大，因为实际的结果一旦出来，想象的空间也就消失了”。

  北京某大型基金公司投资总监也表示，此番部分基金对于重啤的过分扎堆“值得商榷”。“现在的投资几乎成了考验基金经理‘想象力’的年代。”该投资总监表示：“但对于想象力要有所约束，故事讲不下去的时候，相关公司可能从凤凰变乌鸦，估值也将面临大幅度的调整，二级市场的价格波动肯定极其剧烈，这种类风险投资并不适合公募基金，尤其不应该重仓持有。”

  4 价值投资困境

  如果将今年的“踩雷事件”作为一部“经典教程”，那么基金该遵循怎样的投资理念，无疑是留给整个行业思考的“回家作业”。

  分析人士称，尽管“价值投资”曾经在06、07年的大牛市中为基金公司赚足了眼球，但面对缺乏足够赚钱效应的市场和竞争日趋激烈的行业现状，基金经理的浮躁情绪有所上升，或“主动迎战”，或“迫于无奈”，在投资实践中偏离价值投资的方向。

  “‘一战成名’的预期掩盖了‘一蹶不振’的风险。”沪上某基金经理表示，源自上市公司业绩增长的钱，是基金等机构投资者应该赚也有能力赚到的钱。但现在整个市场都充满了博弈心态，公募基金也不能免俗，因而会采取对行业很极端的配置策略，以及押宝重组股的做法。

  一位基金经理表示，自2008年A股大跌以来，在市场的反复剧烈震荡中，不少基金公司自发“抱团取暖”，扎堆个股并不罕见。“熊市中，投资规模确实应该收缩。在基金经理缺乏明确盈利途径的情况下，且仅有少部分股票抗跌的时候，一个很自然的选择，就是选择安全的标的，并增加集中度。”该基金经理表示。

  然而正确把握“度”，实属不易。

  北京某基金分析人士表示：“当集中度增加到一定程度时，事情往往会走向反面，潜在的风险就会暴露，一些机构自以为研究很深很透的公司，其经营中也会出现风险，黑天鹅魅影迭现。这时既要保证获取超额收益的目标，又做好风险控制，这其中的平衡确实比较难把握。”

  该人士表示，基金公司敢于重仓的“独门股”，往往是经过投研团队精心挑选、长期跟踪调研的优质个股，在基金公司投研团队的心目中，属于较为放心的投资品种。而在A股近年的剧烈震荡中，“独门股”也确实给不少基金公司带来了不菲的超额收益，因此，其蕴含的投资风险往往被基金公司忽略。

  批评者更是质疑基金“收缩战线”的动机。“事物总有两面性，选择安全标的增加集中度可以说是为了抗跌，但是不是也可以看作是潜在风险进一步上升呢？”某基金研究机构负责人表示：“把‘押宝’说成是‘抗跌’，一旦押错了又推说是‘不可抗力’，基金的投资者对于风险承受能力原本就单薄，这对基金投资的风控提出了更高的要求，对一些具有较大不确定性的个股集中持有，本身就意味着巨大的投资风险，并不符合基金目前倡导的价值投资理念。”

  北京某基金公司内部人士坦言，基金的投资偏离在一定程度上与行业现状有关。他表示，基金公司在目前的治理结构下，考核依旧偏短轻长，股东方面的短视行为给基金经理乃至整个投研团队都带来了较大的投资压力，“剑走偏锋”、“搏一把”的心理上位，价值投资理念无法真正被落实到具体投资实践中。

  重庆啤酒乙肝疫苗的研制结果最终要在明年揭晓，而有关基金“踩雷”的质疑和反思也依旧在继续。天灾也好，人祸也罢，可以明确的一点是，树立一个为众多投资者普遍认可的金融品牌或许需要数十乃至上百年的持之不懈，然而从众星拱月到走下神坛，人气的分崩离析似乎只在旦夕之间。真正坚守价值投资的阵地，需要基金行业的长远决心，需要投资者的理性认知，同时，也需要制度安排上的进一步市场化改革。