⊙阿琪 ○编辑 杨晓坤

  春节以来的A股虽然重心在拾级上移，但整体仍处于上下两难格局中。主要的原因在于：1、一季度经济与企业盈利的“悲观数据”，以及上市公司盈利预期调降压力尚未落地，行情处于“带着包袱反弹”的时期；2、在节前大额逆回购开始陆续到期的情形下，央行非但没释放资金进行对冲，还展开了正回购，虽然正回购数额不大，但使得市场流动性放松的预期降低，投资情绪开始患得患失；3、行情自2132点反弹的主要动力来自于银行、汽车、有色、煤炭、电子器件等权重行业股，但此类股票多为周期性行业，在经济结构转型与景气度下降背景下，盈利增速可能会低于预期，行情属性还只属于阶段性估值修复与技术性反弹性质，反弹动力在逐渐减弱；4、养老金入市、欧债危机的“财政契约”、美国QE3等还均属于“纸上谈兵”阶段，行情反弹至2300点以上的阻力区后，市场还有一个再观察的过程。

  近期比较影响市场情绪的是调降存准率的预期被进一步弱化，以及一月份信贷投放规模可能低于预期。市场之前形成“降准”预期的原因是，2月份公开市场到期资金仅有120亿元，对冲不了银行缴纳保证金存款准备金以及春节前巨额逆回购到期的需要。但央行对春节前的逆回购进行了延期，很明确地表明了在一月份PMI数据较好、新年度后国际资本又开始向新兴市场流入、一月份外汇占款恢复正增长、一月份CPI因春节因素反弹的态势下，央行并不愿意使用降准的调控工具。此外，2月7日央行在连续6周停发央票之后重启28天与91天的正回购，尽管数额不大，但央行透露的信号非常明显：既不愿意过早运用长票锁定长期资金，又不愿意现在就放松流动性。因此，维持现状、波澜不兴的货币政策至少会维持到“两会”以后。

  一月份信贷达不到预期目标，实际上意味着二、三月份信贷投放超预期。无论一月份信贷规模达不到预期目标，还是二月份信贷可能超预期均属于正常，在基本面拐点未形成，政策面未破局之前，都不会对现阶段行情产生颠覆性影响。

  由于去年的春节假期在2月份，今年在1月份，使得1、2月份两个月的数据失去了比较意义。由于1月份存在春节长假，而各项基建工程、沿海地区部分以农民工为主要生产力的企业复工周期一般是在元宵节以后，涉及2月份的部分工作日，使得1、2月份两个月单月数据的参考意义也不够全面。因此，观察同比数据与完整数据（信贷规模、固定资产投资开工率、出口、工业增加值等）尚需等到一季度数据与3月份数据的出炉，这个时点尚需等到4月初。所以，一月份经济数据好坏对股市行情的作用还不具有趋势性影响。在基本面与政策面“混沌”周期内，行情继续“混沌”表现，反复“俯卧撑”仍是近阶段行情的主要特征。

  对本轮反弹行情作用最大的是银行股，银行股表现的契机是估值超低、盈利增长预期仍比较稳定。近期更是出现银行将降低派息率，进而缓解再融资压力的预期，因而在复杂形势下强调防御性的策略下，自去年年末开始被机构投资者增加配置。但我们认为，银行股在平均修复幅度已经超过12%后，虽无近忧，却存在明显的远虑。

  第一，地方融资平台债务多为3-5年期，今年开始地方融资平台进入了偿债高峰期，而土地财政的收缩制约了地方政府的偿债能力，银行资产质量的隐性压力正在加大；第二，房地产行业今年有接近万亿的偿债规模，其中虽然包含了近一半规模的集合信托、企业债、地产基金、民间借贷、境外私募等融资，但均与银行有千丝万缕的联系，房地产“冰封期”越长，银行资产的不良率必然越高；第三，由于在宏调政策中已经不太可能显著扩大货币投放规模，银行信贷投放规模受到了存贷比、社会融资总量的制约，银行业已经难以再实施类似2009年“以量补价”的经营战略，盈利增长能力已经受到了约束；第四，利率市场化改革已是大势所趋，未来一旦利率市场化，银行业必然形成价格战，进而导致银行利润率显著下降。

  因此，目前银行股行情还只是估值修复性质，并不具备展开大行情的基本条件。并且，诸多“远虑”的存在与逐渐显露，会逐渐制约银行股的估值修复空间。银行股的“无近忧，有远虑”也决定了近阶段A股仍是稳而不强的格局。每年2、3月份是年报题材的丰富期，大市稳而不强的局面正是个股行情所需的市场氛围。