福建丰琪举牌东百集团、茂业系抄底大商股份4.5%、湖北首富买入4.29%汉商集团、王府井及南京中商大股东增持——今夏的资本市场刮起了一股属于商业股的“旋风”。它不限于一家、不拘于一地，而是各路产业资本“不约而同”地对百货类上市公司的一场集体“示爱”，其背后的商业逻辑是否会启迪效仿者，又有哪家上市公司会成为新的“猎物”，值得关注。

⊙记者 赵一蕙 ○编辑 邱江

  看中网点“不可复制性”

  昨日，在福建丰琪举牌的信息披露后，东百集团股价创下了近期新高。这并不是今夏百货零售上市公司被举牌的孤例。

  此前的7月27日，茂业系“闪电抄底”大商股份4.5%股份曝光；8月7日，开元投资被实际控制人的一致行动人增持至“要约线”浮现；8月10日，湖北首富阎志持股4.29%汉商集团公之于众。同期，王府井、南京中商大股东亦纷纷增持。一时间，各路产业资本对商业股的“兴趣”已是路人皆知。

  纵观上述举牌或“类举牌”的案例不难发现，在这波百货业的购并潮中，“同行亲近”或“同乡关注”频繁度远远高于其他行业。

  “产业资本和金融资本是有区别的，其更关注重置成本和股价关系，简单来说就是在当地投资的成本和买股票比，哪个来得更划算。”一位券商研究员指出，其中百货零售上市公司的情况更为特殊——不可复制的网点，是此类上市公司“皇冠上的明珠。”

  地段，地段，还是地段，百货类上市公司拥有的商圈门店是其最可贵的“资产”。一位不愿具名的券商分析师指出，百货类公司的最大资源在于网点，往往一个单店在不同的地段、市口，面临的经营情况完全不同，具有不可复制性，并非在当地投一条生产线如此简单，新进的零售百货公司很难与之抗衡，这也是为何同类的产业资本选择通过这种方式攻占区域的原因。“最可能的情况是：隔了一条街，经营的结果就完全不是一回事。”

  同时，由于百货零售业具有很强的区域性，当地资本对其门店所处区位、经营情况了解程度更甚，这也解释了为何是福建当地企业选择海西百货龙头东百集团、湖北首富“相中”武汉百货业巨头汉商集团，前者拥有福州百货业最多的门店，且位置均处于良好的商圈，而后者旗下商业企业所属门店均处于武汉市主要商圈核心地段。

  垂涎“现金流+物业重估”

  此外，近期产业资本对商业股“蠢蠢欲动”的另一个原因，则是百货类上市公司稳定的现金流。而资产的重估、长期的发展亦给百货股以价值支撑，让其在熊市中隐约“闪光”。

  “产业资本主要看重的是长期因素，由于宏观经济等因素，商业消费股的业绩表现不佳，近期估值相对较低，此时正是产业资本出手的好时机。”上述券商分析人士指出。

  平安证券研究也认为，今年以来二级市场上零售板块走势低迷，但其稳定的现金流和低估的资产价值，恰恰是产业资本所偏好的。

  百货业的“吸金”能力历来处于领先地位，这是由目前在百货业盛行“联营扣点模式”决定的。据上海市商业经济研究中心主任齐晓斋教授介绍，通过这一模式，百货企业引厂进店，由商场提供经营场地，请代理商或品牌来商场开设专柜并由代理商经营，商场统一收银，向供应商收取进场费和扣点。

  分析人士指出，由于百货商一般在销售完商品1至2个月后再与供应商进行货款结算，因此在日常运营过程中，通过应付账款这一栏百货商占用了较多上游供应商的资金。同时，目前各个大型零售企业竞相发行各种代币卡、购物卡，又从消费者手中套用了大笔的现金，存在大量预收账款。由此，应收账款和预收账款两项成为零售商资金来源，构成百货业手中稳定的现金流。

  以现有案例看，大商股份就是最好的例证。2009年至2011年，公司经营性活动现金流量净额合计超过57亿元，而同期其净利润合计仅2.8亿元，前者是后者的20倍之多。同样有收购题材的商业城这一比例则为15倍，汉商集团、渤海物流、鄂武商等众多公司也均超过了5倍。充沛的现金流不仅是百货公司持续扩张最强有力的保障，也让诸多产业资本垂涎欲滴。

  此外，百货类上市公司大都有“物业重估”概念。由于大部分百货类上市公司系国内老牌百货商，一般成立时间较早，大多占据了当地最核心的商业位置，而这些商业物业因近几年地产价格的持续上涨而升值惊人，特别是一些自有物业拥有比例较高的百货商更是如此，如南京中商、王府井等。

  不过，也有分析人士指出，“商用物业的价值只是一个参考，毕竟此类公司需要长期经营，不可能将物业出售。”但在市场低迷时，这无疑能有效支撑估值。

  地产调控也是一批地产商或类地产商对百货类上市公司格外“关照”的诱因。由于百货类企业既有稳定现金流，又拥有不可复制的商用物业，调控期求变的地产商很容易将这一类壳资源视为“转型”的退路。例如，对汉商集团“青眼有加”的阎志，其旗下卓尔控股的主营业务之一即是公用物业的投资开发，涉足百货业亦算另一种“多元发展”；吃下南京中商的祝义材，其旗下的“雨润系”更是拥有雨润地产这一地产平台；刚刚显山露水的东百集团举牌方福建丰琪，其经营范围也涵盖了房地产。

  以中国香港为例，一家成熟的地产企业，租金收入大概占到每年总收入的50%至60%，这样才能保证其稳健的现金流，这在楼市低迷期显得尤为重要。在房产调控步入深水区之时，越来越多的住宅开发地产商开始意识到持有型物业将成为其对抗楼市低迷的有力保障，相继将注意力转移到旅游、养老、度假等房地产业态，百货业也成为地产商的选择之一，如茂业系通过茂业百货每年为集团贡献大量的现金流。随着调控的逐步深入，这样的案例将会越来越多。如此看来，产业资本对百货类上市公司的“关注度”也将与日俱增。