⊙姜韧 ○编辑 杨晓坤

  2005年启动的“股改”，最大的意义在于解决非流通股东和流通股东之间利益一致的问题，2006年至2007年的大牛市让监管层和投资者都认为“股改”初战告捷了，但是随后5年的熊市让人们意识到“股改”并没有完胜，相反“大小限”股东和流通股东之间的利益鸿沟依然存在。

  这一利益鸿沟并非A股独有，海外市场也普遍存在。美股市场的完美很大程度仅是假象，只是依赖几大成分股指的牛市表现，才令人产生距离美。例如，脸谱网站在投行和战略投资者的联袂忽悠下，以超乎想象的百倍估值IPO，上市后股价暴跌，但仅以数十万美元入股的“大小限”股东仍将数十亿美元市值的股票抛售；另外，美股国际版的诸多光伏概念股从百元高价跌至零，均重创无数小散。

  美股制度建设的成功之处就在于蓝筹股指数的打造，其中最关键之处在于蓝筹股普遍具备“市值管理”机制，由于蓝筹股股权多数分散，且期权激励和员工持股普遍，蓝筹股“市值管理”具备内外制约因素，因此“回购”和“分红”普遍，而“再融资”极其罕见，而A股恰恰与之相反。

  为何A股熊市难以用常态解释？蓝筹股的市值损耗是关键，这导致高价套牢的投资者几乎需要将有限的生命投入到无限的解套过程中去，这就是A股与美股最大的差异之处。举两个新老蓝筹股的案例，老蓝筹四川长虹去年权证行权之前，大股东承诺行权成功之后会大幅度增持，结果权证融资近30亿元，随后一年增持仅寥寥数千万元，显然承诺是冲着“融资”去的，结果同期股价跌幅远甚于股指跌幅。中国远洋2007年在巅峰期高价“融资”扩张，结果成为今天的亏损股。

  国企排名重点看规模，因此国企控股类蓝筹股天然有扩张的冲动，而“市值管理”考核则鲜闻，因此往往漠视股价波动。美股则不同，不仅1987年大股灾时蓝筹股大规模“回购”股票维稳，2007年牛市巅峰期，通用电气等蓝筹股仍然“回购”股票，作为公众公司，“市值管理”就是上市公司最主要的社会责任。

  在海外市场，如果是私人控股公司，大股东和小股东利益鸿沟主要通过税收杠杆调节；如果是股权分散类型的上市公司，管理层具有受托管理的信托责任，“市值管理”就尤为重要了，国企控股模式在管理内涵上接近海外股权分散模式。类似四川长虹市值不到90亿元，但年销售额和现金等价物却分别有500亿元和80亿元，这样的公司居然微利和低价，关键就在于缺乏“市值管理”的制约机制。以此类推，更高层面的央企也存在同样的问题。