——基本面支撑力度减弱，收益率曲线上行

  ■湘财证券研究所 张银旗 博士

  8月的经济数据可能呈现量缩价增。工业数据依然回落，通胀水平见底反弹，信贷增量预计在5800亿左右：首先，台风因素推动蔬菜价格反弹，CPI同比可能回升至2.2%。发改委上调成品油价格，但煤价、钢价依然疲软，PPI将下行至-3.3%；PMI逆季节下跌预示工业增速不济，投资同比预计小跌0.1%，名义消费因汽车零售减速小降，出口小增，进口续跌，贸易顺差或在240亿美元；信贷结构依然无力，绝对量接近5800亿，理财回流存款带动M2持平于13.9%。

  9月资金面冲击令人担忧，人民币贬值预期、M0增加、法定准备金缴存回升使得超储资金回落，假设央行逆回购3000亿且不降准，超储率预计下降至1.5%。需求方面，由于中秋、国庆双节和季末来临，回购融资需求将上升，月末7天质押式回购利率大概率回升到4%以上。如果央行降准的话，超储率的降幅将收窄，但7天质押式回购利率依然会高于8月。综合而言，无论降准与否，资金面都不容乐观，我们预计回购利率均值定位在3.5-4.0%。

  供需方面，9月记账式国债预计发行1120亿，国开发行1000亿，农发、进出口合计值接近国开，利率债9月发行3300-3400亿，净供给相比8月预计减少1000亿至1400-1500亿。需求方面，银行配置需求稳定，保险机构受制保费收入、基金去杠杆压力大使得增持动力不足。

  海外方面，量化宽松依然是焦点。我们认为美国短期内量化宽松的可能性不大，政策推出的最大掣肘还是在于核心通胀水平，美国核心通胀从2012年初起一直维持在2%的目标之上。而反观QE1/QE2宣布时期，分别为1.8%和0.9%。欧洲方面，6号的欧央行议息会议是否明确欧央行购债细节是关注焦点，由于德国宪法法院通过ESM是大概率事件，9月重债务国债务到期量也不多，风险偏好或持续上升至下半月。

  9月投资建议方面，基本面支撑力度减弱，资金面扰动将推动收益率曲线上行，10年期国债收益率或调整至3.50-3.60%。由于期限利差处于低位，短端的安全性更好。3年期前期调整幅度大，3-1期限利差也高于1/4分位数，建议以3年期为主。品种上，政策性银行债到期量回升，税收利差处于较高水平，投资价值高于国债。

  （CIS）