■论道

  ⊙金雪军 ○主持 于勇

  股市有一个十分突出的现象：尽管弱市，但新科技型企业依然受到追捧。受到美国次贷危机的不利影响，世界主要股市比比皆“熊”，但是并没有妨碍投资者和风险投资家对下一个苹果的期待。这只科技股近两年成为全球最赚钱的股票之一。2011年10月5日，苹果股价报收于每股377.37美元,到2012年10月5日，苹果股价报收于每股666.80美元，较一年前上涨了近77%。在2012年年初到四月初之间，苹果股价出现了爆炸性增长，苹果公司的股价涨幅超过50%。科技创新被投资者认为代表了未来经济的方向，在经济不景气的时候，投资科技股依然成为众多投资者热衷的选择。这也是为何当前股市不景气的情况下，科技股价逆盘而上的重要原因。然而，新科技型企业股也同样受制于股市的规律。

  上一轮互联网泡沫是很好的借鉴。当时的科技及新兴的互联网股票被认为代表未来经济发展的方向。在1995年至2001年间，在欧美及亚洲多国的股票市场中，与科技及新兴的互联网相关企业股价高速上升，由于股价的飙升和买家炒作的结合，以及风险投资的广泛利用，为相关公司股票投机创造了一个温床，使得这些企业摒弃了标准的商业模式，突破传统模式的底线，转而关注于如何增加市场份额。最终形成了互联网泡沫，并最终泡沫破裂，许多高科技企业因此破产。这次互联网泡沫影响深远，给投资者带来许多经验教训：

  首先，风投公司和风险投资家是互联网泡沫的重要推动者。风投公司面对互联网公司股价的创纪录上涨，不再选择谨小慎微，而是选择让很多竞争者进入，再由市场决定胜出者。在这些互联网相关企业中，许多缺乏切实可行的计划和管理能力，却由于“DOT COM”概念，仍能让投资者盲目去追捧。有数据表明，在上次泡沫高峰期，也就是1999至2001年间，全球共有964亿美元风险投资进入互联网创业领域，其中80%(将近780亿美元)被投向了美国。在全部10,755笔风险投资交易中，有7174笔来自美国。

  其次，当时盛行的“DOT COM”商业模式存在重大缺陷。实际上，一个“DOT COM”商业模式依赖于持续的网络效应，以长期净亏损经营来获得市场份额为代价，公司期望能建立足够的品牌意识，以便收获以后的服务的盈利率。“快速变大”的口号诠释了这一策略。由于这些公司股票属于高科技股票，股价难以确定，许多股票价格被推上了难以置信的高度，然而，在那样的情形之下，公司的寿命是靠燃烧率来衡量的。也就是说，挥霍完资产的时间。

  最后，虚假的投资前景误导了投资者和相关互联网企业。部分互联网公司内部开销剧增，比如订制商业设施，为员工提供豪华假期等等。许多人往往又把他们的新财富投资到更多的网络公司上面。许多通信供应商，债台高筑地购进高速设备、建设光纤线路以优化网络。投资远远超过了其当前和预测的现金流。

  当然，和十一年以前的那次互联网泡沫相比，当前投资者和风险投资家投资科技型股票的情况也有一些差别。首先，此次投资者和风险投资家选择投资的科技型企业大都在盈利，或者处于比较明确地盈利道路上。其次，不少科技型企业的商业营运模式也出现了变更，不再以长期净亏损经营来获得市场份额为代价。电子商务以及网络广告的发展，使得公司拥有收入来源来扩张市场份额。再次，IPO以及企业相关的变现行为减少。由于私募股权融资渠道的拓宽、新上市公司面临更加严格的政府监管以及公司股票交易渠道的增加，使得一些高科技公司推迟上市。比如Google。这家高科技公司一直在推迟上市计划，最终在公司成立6年后才正式上市。最后，此次的高科技股票热具有全球性，在2011年以来的全部交易中，有3/4发生在美国以外的市场。

  看来，在这种情怳下，既要看到新条件下的新特点，又要把握历史经验教训与股市的基本规律。

  (作者系财通证券首席经济学家)