⊙记者 石贝贝 ○编辑 孙忠

  经济增速不及预期与金融数据火热形成了鲜明的对比。尽管“金融体系内流动性未能顺畅流入实体经济”的观点正引发更多市场共鸣，但对于背后原因目前仍存在影子银行、投机性资本流入以及中短期融资项目等多重解释角度。

  4月份经济、贸易与货币数据陆续公布，有不少观点指出经济增速可能比数据显示的更为疲弱，甚至市场还有观点认为出口数据被高报，而4月社会融资总量和银行贷款新增规模均高于市场预期，M2同比增速也从上月的15.7%升至16.1%。

  经济增速低于预期以及货币和融资增速加速形成鲜明，这也引发市场关注，而影子银行的影响被认为一大重要理由。摩根大通中国经济学家朱海斌认为，4月最新数据说明社会融资总额快速增长和经济低迷之间的分化依旧存在，信贷增长或许需要更长的时间才能对经济增长产生影响，并且也是弱于预期。

  “部分流动性很可能仅在银行系统和影子银行之间简单流动，导致融资总额高速增长，但却未能给经济活动提供支持。另外，没有任何迹象表明政策立场将迅速转向支持短期增长。”朱海斌说。

  另外一个解释，则是投机性资本流入，尤其是最近数月以来外汇流入不断增加更为此提供了数据支撑。高盛中国区副主席暨首席投资策略师哈继铭认为，上述经济与社会融资增速分化的现象反映出投机性资本流入，从国内外息差和人民币升值中获益，很可能并没有流入实体经济。

  而当前国内外息差、人民币升值加速等因素确实极有可能成为引发高报出口和资本流入的诱因。哈继铭说，中国的理财产品与香港银行间拆借利率之间的息差在已经很高的水平上，近期进一步扩大。此外，自2012年7月份以来人民币兑美元已升值3.9%。因此，投机者可以在海外借钱，投资于中国的理财产品，赚取利润。

  或鉴于此，中国人民银行采取了加大回购力度、恢复央票发行等手段以对冲资金流入的力度，但是基础货币增速仍然加快。4月份M2同比增速16.1%，增速创两年来新高。对此，瑞银中国特约首席经济学家汪涛认为主要原因包括：最近数月外汇流入增加，以及理财产品所支撑的信贷增长同时也创造了一些存款，而随着表外信贷活动增长趋稳，这部分存款开始回流到表内。

  而哈继铭则进一步表示：“由于外汇储备收益率和回购利率间的差距很大，央行的对冲成本与日俱增。由于央行对冲流动性甚至推高市场利率及理财产品的收益率，这可能将引入更多的投机性资本流入，这种恶性循环显然不可持续。”

  哈继铭建议，中国将继续放松资本管制并且加大汇率的灵活性。这些改革将缩小息差，并且阻止对货币的单向押注。具体来讲，我们预计中国在年中时将加大人民币兑美元的交易区间。

  对于金融体系流动性难以对经济活动构成实质性支撑的现象，汪涛则分析认为，这主要是由于社会融资规模中偏短期的项目所致，如未贴现银行票据等，它们主要用于支付营运资本或利息支持。但汪涛同时也预计，信贷强劲增长将支撑未来几个月的固定资产投资和工业生产。“4月份新增非金融企业中长期贷款、委托贷款和信托贷款以及企业债券发行规模不论是环比还是同比都继续强劲增长，而这类信贷与投资活动更直接相关。”汪涛说。