⊙阿琪

  现阶段A股行情的整体架构是：主板依靠地产维持平稳，创业板与中小板依赖主题投机的“走一步看半步”。相对应的，投资者关注的焦点是：创业板与中小板的投机泡沫会否破灭？何时破灭？调控背景下的地产股能否“撑起一片天”，促使行情风格转型。

  目前，创业板与中小板的TTM-PE已分别达到45倍和33倍。在申万二级84个子行业中，TTM-PE超过30倍的子行业已经达到42个，主要以主题投机盛行的新型产业为主。这意味着创业板与中小板投机泡沫的破灭或是“随时的”，目前只欠触发因素而已。因此，目前创业板与中小板的行情已经开始“走一步看半步”。我们认为，后期触发中小板和创业板投机泡沫破裂的因素主要由两个。一是，进入6月份即进入中报朦胧期，在经济系统性收缩背景下，今年上半年大多数公司盈利不达预期已成定局，随着上半年公司盈利形势趋于明朗，不达预期和盈利预期的修整都会给创业板和中小板带来估值泡沫破裂的压力；二是，后期IPO重启后批量打包发行的机制，也会在一定程度上抑制新股的发行定价和上市定价，进而给二级市场带来比价效应以及“弃旧买新、弃高从低”等多重压力，促使中小板和创业板投机性泡沫破裂。

  因为市场超前预期因素的存在，中期盈利不达预期、IPO重启带来比价效应的压力显现不会等到半年报披露和IPO真正重启之时，而是会提前作用于中小板和创业板行情中。中小板和创业板行情的泡沫成分越大，则两个触发因素超前作用的时间越会提前。

  诚如我们之前的分析预期，主板行情最主要的稳定器是地产股。金融股、大多数传统产业的基本面景气度，以及政策松紧的信号都维系在房地产行业上。目前的地产股处于“不尴不尬”的境地。一方面，“刚需”与坚挺的房价保障了房地产公司的盈利，主流公司10左右的PE有着绝好的防御性；另一方面，调控政策逐步趋紧的大方向难变，行业属性降格为民生产业和基础产业的方向已定，对相关产业的牵动力在不断弱化，进而制约了PE值的弹性和行情的活力。因此，地产股有着非常好的防御性，但已经主导不了主板行情的风格轮动。

  目前继续看好A股行情多头思维的主要依据是流动性驱动。但我们认为，即使A股还能产生流动性驱动的强势行情，流动性行情也仍会产生在投机泡沫释放调整后的中小板和创业板上，很难体现在资金消耗巨大、成长预期弱化、以传统产业为主体的主板行情上。退一步讲，主板行情与传统产业股在行情逻辑不具备的情形下，经过长时间蛰伏之后产生一次类似于2010年9月份的阶段性风格轮动，这不意味着流动性牛市的来临，或更多意味着给今年行情画句号。

  因此，目前A股的状况与后两个月的趋势是：中小板和创业板“高处不胜寒”，主板市场“不会热”。未来2-3个月影响A股波动趋势的重要因素分别是：1、半年报的影响和盈利预期的重修；2、新股发行制度重修完成和IPO重启；3、若经济进一步低迷与CPI持续维持在3%以下会否触发降息；4、外围市场类似5月23日“共振”的现象可能还会出现，是否还能扭转局势。

  我们预期，6月份A股创业板可能会退守到900点一带，上证综指仍会回退到2250点一带继续“蛰伏”。6月份A股取得绝对收益的难度较大，只有为数不多的细分行业或有跑赢市场的机会。一是公司盈利稳健、估值偏低的消耗品制造类公司，如光纤、化肥等；二是传统向新兴转型促使估值基准发生改变的公司，如传统设备向智能设备升级、传统传媒向数字传媒转型等；三是在新新产业主题投机产生泡沫难以持续之后，市场或会产生投机题材的切换，如半年报分配题材开始趋热、经济收缩带来的收购兼并等。