近期美联储“退出”暗示，已使得新兴市场再次成为最大受害者，股市、汇市普遍出现剧烈波动，热钱纷纷撤离。根据美银美林最新全球基金经理调查，6月份，国际基金对新兴市场的配置比例，降至2008年以来的低谷。而这正考验着新兴市场国家的应变能力。

  在此背景下，近期中国银行间市场资金价格异常紧张，也正在考验着中国央行。外汇占款增量走低，被市场解读并放大了热钱流出，而忽视了近期对于虚假贸易的打击。目前内地吸引热钱的息差优势仍在，因此，人民币汇率受热钱影响较小，但由于升值过快，升值步伐望继续放缓。多家机构表示，即使美国QE退出，热钱的部分回流，也不会影响整个内地资金面，而监管层打击银行通过监管套利来增加杠杆并隐藏贷款、不良资产和风险的做法或是真正根源，而央行目前所做的更多应该是观察。

  值得注意的是，在昨日美联储议息结果公布前夕，资金流向又出现了新动向。近期持续疲弱的港汇意外走强，热钱流入迹象明显。据悉，多半机构预计美联储最新表述或模棱两可且符合市场预期，因此大量投机性热钱向香港聚集，借利好搏股市反弹或借利空大肆沽空大捞一笔。这些短线资金可能主要来自日本、东南亚等地区，近期调整幅度较大的中资股（特别是银行股）、估值较低的龙头股，以及股指期货，会成为热钱的主要买入对象。

  热钱撤离新兴市场

  新兴经济体

  货币政策陷入被动

  热钱大举离场的威胁，使得新兴市场的货币政策被“绑架”，典型案例之一便是印尼央行最近的意外加息

  ⊙记者 朱周良 ○编辑 秦风

  该来的总归会来。在这轮全球金融危机见底后的第五年，有关美联储可能提早退出量化宽松（QE）的猜测和争论显著升温。然而，考虑到全球经济增长步伐依然蹒跚，同时又要避免国际资本短期大举外流，包括中国在内的广大新兴经济体现阶段普遍陷入了货币政策上的被动。

  美联储主席伯南克几周前发出的“退出”暗示，让这几年流往全球的“热钱”闻风而动，而新兴市场再次不出意外地成为最大受害者，股市、债市、汇市普遍出现剧烈波动。一个最新的例证是，根据美银美林最新全球基金经理调查，6月份，国际基金对新兴市场的配置比例，降至2008年以来的低谷。

  热钱大举离场的威胁，使得新兴市场的货币政策被“绑架”，典型案例之一便是印尼央行最近的意外加息。

  上周四，印尼央行出人意料地宣布，将基准利率上调25基点，至6%。而之前经济学家们几乎一致预期该行将按兵不动。而在此之前两天，印尼央行还意外上调了隔夜存款利率。

  分析人士认为，印尼意外加息，主要是为近期印尼盾对美元的快速下跌所迫。受外资加速撤离拖累，印尼盾对美元汇价已跌至2009年以来的低点。来自彭博的统计显示，今年迄今为止，印尼是亚洲外资出逃最严重的市场之一。

  和印尼情况有些类似的是巴西。过去两个月，巴西连续两次加息。尤其是在5月29日，巴西央行大幅上调基准利率达50基点，大大出乎外界预料。从最近的数据看，巴西经济增长并不乐观，截至今年第一季度该国经济已连续五个季度未达到增长预期。第一季度，巴西经济仅较去年第四季度增长了0.6%。

  经济学家认为，巴西“逆势”加息，和美联储的退出因素不无关联。随着外资加快流出，巴西雷亚尔已跌至四年低点，迫使巴西央行近期连连出手干预。本币大幅贬值，可能进一步加剧巴西的通胀压力。

  同样是出于提振本币，印度央行本周有些“不情愿”地宣布维持利率不变，抑制了再次降息的冲动。央行称，尽管经济大幅放缓，但考虑到近期印度卢比的跌势，该行决定维持利率不变。卢比走软带来了通胀风险。

  除了通过利率手段，许多新兴经济体还通过直接干预汇市的途径，来缓解近期本币的剧烈波动。

  尽管美联储退出的因素令新兴市场资产短期承压，但不少机构依然认为，新兴市场的投资吸引力依然存在。

  汇丰证券新兴市场研究主管哥德伯格认为，总体上说，新兴市场的估值仍有吸引力，建议增持新兴市场估值相对便宜的股票。尤其看好中国、巴西、土耳其、印尼等国股票，特别是与国内需求相关的股票。

  “美股标普指数持续走强，使新兴市场股票相对便宜，我们相信现在是增持的适当时机。”哥德伯格在一份最新报告中写道。

  汇丰指出，虽然经济增长是重要关注点，但投资者的资产配置最终还要取决于通胀前景。该行认为，物价压力温和，将促使美联储维持“超宽松”的政策立场。而在新兴市场，通胀压力继续减弱为进一步放宽宏观政策打开空间。

  拥有中国QFII资格的英国安本资产管理公司则认为，尽管美联储退出的因素可能会对一些高度依赖海外资本的新兴市场带来冲击，但新兴市场也可能轻易实现强劲反弹，潜在的“催化剂”因素包括美国重申维持QE、欧洲央行加大量化宽松以及中国宣布促进经济更快增长等。

  从长期来看，安本的投资团队认为，新兴市场的基本面依然具有吸引力。“一句话，新兴市场很可能继续保持波动，但这会给那些专注于选股的投资人带来更多买入好股票的机会。”

  资金流向新变化

  借港股调整

  热钱趁机博反弹

  ⊙记者 时娜 ○编辑 叶苗

  美联储议息结果公布前夕，近期持续疲弱的港汇意外走强，显示有资金流入香港。分析人士称，美联储关于退出量化宽松的表态将直接影响港股短期走势，因此有大量投机性热钱向香港聚集，借利好博股市反弹，或借利空大肆沽空大捞一笔。

  6月份以来，全球流动性收缩预期使得市场的避险情绪升温，资金流出香港等新兴市场，导致相关市场估值受到重挫。

  统计数据显示，追踪H 股、红筹股及通过QFII追踪沪深股市的中资股基金，过去两周累计流出资金约26亿美元；香港股市基金同期流出资金14亿美元。受此影响，6月份以来，恒生指数累计下跌6.28%，国企指数累计下跌9.57%，恒生H 股金融指数累计跌幅也高达9.33%。中国银行H股、工商银行H 股6月份以来的累计跌幅均超过13%，招商银行H股累计跌幅也逾12%。

  随着市场对利空的消化，港股连跌多日后于本周前两个交易日一度反弹企稳，但随着美联储议息结果公布时间临近，恐慌情绪再度发酵，打击港股重返跌势，并失守21000点整数关。

  截至昨日收盘，恒指报20986.89点，下跌1.13%；国企指数收报9584.54点，跌幅1.53%；红筹指数收报4027.17点，跌幅1.63%。港股全日共成交618.8亿港元。

  值得注意的是，虽然昨日港股跌幅较大，个股也是哀鸿遍野，但港汇却逆势走强，显示有资金流入香港。截至昨晚7点40分，美元兑港元汇价报7.7562，较早盘的7.7599大幅回落30基点。

  农银国际研究部主管林樵基表示，港汇急速转强，显示有大量热钱涌入香港博反弹。他预计，美联储议息会议会谈论退出量化宽松的话题，但明确退出时间不会那么快，而最近港股调整较为充分，因此吸引了大量短线资金前来布局博反弹。他认为，这些短线资金可能主要来自日本、东南亚等地区，近期调整幅度较大的中资股（特别是银行股）、估值较低的龙头股，以及股指期货，会成为热钱的主要买入对象。

  但也有分析人士认为，昨日涌入香港的热钱也有可能是奔着做空而来，且已入市布局。港股沽空数据显示，昨日追踪恒指的盈富基金成交暴增，而且97%的成交额来自融券卖空；恒生H股ETF的沽空比例也高达83%，显示有大量资金对美联储的议息结果看法悲观，并且已用实际行动做空港股。

  中国市场资金状况

  流动性紧张局面或持续数周

  过去10天，银行间市场短期利率飙升至接近历史高点，近两天才略微回落。市场预计，流动性紧张局面仍将持续

  ⊙记者 石贝贝 ○编辑 孙忠

  市场预计，流动性紧张局面仍将持续数周，且利率继续显著高于6月之前水平。当前，政府对于经济数据增速放缓的“容忍度”或已提高，更注重金融风险控制、结构性改革。而央行仍需要时间对流动性紧张局面进行确认，且其拥有降准、逆回购等大量可运用工具，因此，市场对流动性状况不必太多担心。对于当前中国市场资金面紧张状况，部分外资大行经济学家也做出如此判断。

  在过去10天里，银行间市场短期利率飙升至接近历史高点，近两天才略微回落。而市场预计流动性紧张局面还将持续数周，并预计利率继续显著地高于6月之前的水平。

  汇丰中国首席经济学家、兼经济研究亚太区联席主管屈宏斌昨日告诉上证报记者，留意到之前国际资金流入发展中国家的情况出现了变化，特别是东南亚出现了逆转。“前五个月，中国出现了资金净流入现象，当然这也受到日本、美国量宽政策影响，这是当时中国整体流动性出现被动宽松现象的根源。”屈宏斌说，美联储9月还是12月退出QE目前仍未明确，但此预期的出现会对国际资本流动形成影响，促使流入中国资金减少、前期外汇大量流入现象也出现回落，将对中国被动宽松现象减弱形成直接影响。

  对于流动性紧张的本质原因，瑞银中国特约首席经济学家汪涛认为，“5月份外汇流入下降、节日因素以及6月初反季节性缴税相关的流动性需求并不能完全解释近期的流动性紧张局面。6月初银行信贷快速扩张、央行不愿完全满足商业银行流动性需求也是重要影响因素。”

  而在过去两周内，种种市场消息显示，监管层并不希望看到信贷较快扩张，且银行与非银机构通过大规模同业业务来获取放贷资金、或隐藏贷款等行为也将面临整顿。这些举措将使市场流动性更加紧张。

  据瑞银估计，各种银行间资产资隐藏的银行信贷可能多达2至3万亿元。假如今年这些信贷的半数移回至表内，将导致新增信贷减少1至1.5万亿元。换言之，倘若政策得当，中国今年仍然可以较好地将新增社会融资规模控制在16至17万亿元，对应的社会融资规模余额同比增长约17%至18%，仍足以支持10%的名义GDP增长，但信贷增长较2012年的20%和今年目前为止22至23%的增速将有所放缓。

  在调控政策方面，屈宏斌认为，政府对于近期各项经济数据放缓的“容忍度”提升，目的在于通过牺牲短暂的经济增速，以实现结构调整、推进改革。而央行目前拥有逆回购、降准等多种工具来平衡资金、以及上述各项因素对流动性形成的负面影响。至于为何央行仍未出手？他认为，央行仍在试探近期出现银行间资金紧张的现象，是由于季末银行抢资金的暂时性影响，还是真正的流动性紧张。

  汪涛认为，央行有很多工具可于必要时采用，但在调整流动性供给、整顿银行间交易活动的过程中仍可能有意外发生。尤其是迄今为止大量信贷扩张都来自表外，往往涉及层层交易，加上流动性分布不均，且银行同业业务将整个银行体系紧密联系在一起。因此，未来几个月央行和其他监管部门必须非常谨慎地控制整个过程，以将资金链意外断裂的风险降到最低，并尽量避免触发不必要的信贷紧缩。