⊙长盛同益基金基金经理 张锦灿

  股价波动可分解为盈利的趋势性波动和投资者预期的波动。用投资大师科斯托拉尼的“人和狗”模型讲，盈利趋势就是牵着链子的人，股价就是在人附近撒欢的狗儿。盈利趋势与预期波动的变化都要与基本面的逻辑和标志事件衔接，要有完善的“故事”，都要立足于对公司基本面景气趋势进行跟踪和研究。不能今天高兴了，认为盈利趋势向上了，或者预期波动向上了，涨了，我就对了；明天跌了，基本面没有新信息，看法就全改变了。这就像经济学里的模型，它对实体经济的解释未必完整和精确，但要有严密而完善的逻辑，以及修正机制。对景气趋势跟踪的起点就是一系列的基本面事件，对于转折性、标志性的事件要进行敏锐的识别，并由此做出投资决策，或者验证、修正前期的框架。它不光包括宏观、行业层面的信息，也包括公司层面的信息，比如，一个新产品旺销了、营销改革出成效了、管理或激励架构改变了，等等。

  ●不同的资金风险偏好虽不同，但都是在跟踪某种趋势。如果在一个标尺上展示不同投资模式所跟踪的趋势，最左侧应是短周期的预期波动，对应最难把握的短期趋势；最右侧应是长周期盈利趋势，对应长期趋势；中间依次是长周期预期波动和短周期盈利波动。游资关注短周期的预期波动，赚快钱；选股型资金，精选股票做股东，穿越周期；大资金提供市场流动性，做左侧；相对收益资金，跟踪基本面和预期波动，寻找某个阶段的最优解。只要投资模式明确，风险收益配比原则就会清晰，风险就可控。最可怕的是投资模式的漂移，比如，本来是要做投机的，结果因为被套住了而被迫进行投资，最终当了股东。公募基金往往最为矛盾的是，既跟踪盈利趋势又关注预期波动，既跟踪短期趋势又跟踪长期趋势。

  ●A股投资需要密切关注景气趋势的变化。很多股票在短则2年，长则5年的周期里创造神话，但又破灭。根本原因是这些公司的景气趋势没有持续。这些行业一般植根于当时中国经济的某个主线，在行业成长期这些最优秀的公司盈利不断超预期，股票获得高回报，但行业一旦成熟或者经济主题发生迁移，企业盈利增长加速度消失，股价就会见顶。即便是消费品如白酒类上市公司，当它的“提价模式”因为控制三公消费遇到瓶颈的时候，盈利趋势发生修正，股价也会暴跌。而盈利模式较为持续，盈利不断创新高的公司，其股价还在不断创新高。对于前面列举的阶段性经济主题股、周期行业股，我们还是要努力去把握，比如当前的安防和电子行业，但是，不能想当然地认为它们可以一直保持现在的高增长和高估值。当景气趋势变化的时候，它们也会很快跌落神坛，即便是消费类的公司也会如此。

  ●基于景气趋势的趋势投资。一般的趋势投资是根据股价的历史波动趋势做决策，弊端是没有纳入基本面的信息，受情绪影响较大，并且可解释性较差。如果是基于公司景气趋势的变化做趋势投资，就可以克服这些缺陷。我们会根据景气趋势变化增加景气向上、减少景气向下公司的投资比例，而不是自己拍脑袋决定买多少，什么时候买，什么时候卖。我们也不会因为一些公司涨了，没有买到低点就不继续增加配置，只要景气趋势得到验证、加强，就应该增加配置。同时，也不会因为估值低、套住了就持有，如果发现对于景气趋势的理解有误，唯一应该做的就是卖出。