全球经济可能正处在另一场危机的初步阶段。而美联储又一次成为风暴眼。
随着美联储试图退出所谓的量化宽松货币政策（QE）——一种史无前例的大规模购买长期证券资产的政策措施——许多之前高歌猛进的新兴经济体突然发现自身陷入被动。在印度和印尼，本币和股票市场持续跳水，类似的状况也发生在巴西、南非和土耳其等地。
□史蒂芬·罗奇
全球经济可能正处在另一场危机的初步阶段。而美联储又一次成为风暴眼。
随着美联储试图退出所谓的量化宽松货币政策（QE）——一种史无前例的大规模购买长期证券资产的政策措施——许多之前高歌猛进的新兴经济体突然发现自身陷入被动。在印度和印尼，本币和股票市场持续跳水，类似的状况也发生在巴西、南非和土耳其等地。
美联储坚持认为，它不应该（因为新兴市场当前的动荡）受到指责——类似荒谬的说辞我们在2008年至2009年全球金融危机后也曾听过，当时美联储声称，几乎摧毁了世界经济的美国房地产和信贷泡沫，与央行之前过于宽松的货币政策毫无关系。时至今日，美联储依然习惯于为自身脱罪。但事实在于，如果不是因为美国的QE自2009年以来对发达国家带来的利率压抑，那些渴求高回报率的大量廉价“热钱”就不会在新兴经济体泛滥成灾。
美联储开始考虑QE退出，已经在印度、印尼、巴西、南非和土耳其等新兴市场带来足以构成“危机”级别的股、汇市剧烈波动。
就好比在2005年前后，当前外界对于美联储的政策也有诸多指责。美联储绝非唯一一个拥抱空前货币政策宽松的央行。而且，上述的新兴经济体都有一个共同的致命伤：巨大的经常账赤字。
举例来说，根据国际货币基金组织的数据，印度的外部赤字在2012至2013财年很可能达到GDP的5%左右，而这一数字在2008至2011年间基本保持在2.8%左右。同样，印尼的经常账赤字本财年达到了GDP的3%，而在2008年至2011年，这一水平仅为0.7%左右，赤字占比上升的速度惊人。在巴西、南非和土耳其，类似情况也普遍存在。
通常来说，巨额经常账赤字往往是一个入不敷出的经济体陷入危机的前兆——换句话说，这些经济体的投资超过了储蓄。在这些收支严重失衡的经济体，借以支撑经济增长的唯一途径来自于从海外借入过剩的储蓄。
这恰恰是QE所扮演的角色。通过空前的量化宽松，美国等发达国家的投资人向全球提供了旨在寻求更高收益率的大量过剩资本，进而允许新兴经济体能持续保持高增长。国际货币基金组织的研究显示，自2009年美国首次启动QE以来，涌入新兴市场的累计资本流入量接近4万亿美元。大量涌入的廉价海外资本，让新兴经济体畅享着经济快速增长的捷径，由此也让这些经济体的决策者们错误地认为，其自身的收支失衡是可持续的，进而也就丧失了推动必要改革来帮助经济走上更加稳健和可持续增长道路的动力。
这几乎成了当代世界经济的一种流行病。政治家和决策者们往往不甘接受本国经常账赤字所隐喻的经济增长放缓——稍许牺牲短期的增长以换取未来的更可持续增长，而是铤而走险，选择更为冒险的增长策略，最终只会引火上身。
巨额经常账赤字，使得这些新兴经济体对于“后QE时代”的利差缩减预期特别脆弱。
这一幕正是新兴亚洲市场所上演的，不仅仅是当下的印度和印尼，还有上世纪90年代的亚洲新兴市场，当时急剧增加的经常账赤字最终引爆了1997年至1998年那场极具破坏性的亚洲金融风暴。
不仅是在新兴市场，这样的悲剧同样在发达世界发生。
在上一个十年的中期，美国不断增加的经常账赤字，也曾发出了强烈的预警。当时储蓄大量转向资产，进而在资产和信贷市场形成危险的泡沫。
欧洲也一样，说到底，主权债务危机不过是拥有巨额经常账赤字的外围国家（特别是希腊、葡萄牙和西班牙）以及德国等拥有较大经常账盈余的核心国家之间巨大失衡的自然产物。
中央银行采取了一切手段来粉饰这些潜在的风险。在本·伯南克和他的前任阿兰·格林斯潘各自掌权的时期，美联储极大容忍资产和信贷泡沫，视其为经济增长的新源泉。在这方面，伯南克甚至比他的前任更有过之而无不及，宣称QE带来的增长贡献，大大超过了其给新兴经济体带来的破坏性热钱流动的负面影响。然而，时至今日，我们并没有在美国看到像伯南克所说的QE带来的经济增长“意外之财”，相反，美国经济在经历了三轮QE之后依然疲弱。这也充分说明，QE充其量不过是给市场带来了大量四处寻求高收益的流动性，仅此而已。
至于QE退出策略，如果美联储在未来鼓足勇气来启动这一进程，其直接后果将只会是将大量剩余的流动性从高收益的新兴市场带回美国本土市场。
现阶段，美联储只不过暗示了QE退出的第一步，即所谓的QE缩减（taper），但金融市场已经惊慌失措，投资人对于发达国家货币供应减少以及随之而来的利率上
升开始忧心忡忡。
千万别把美联储的承诺当真，他们总在说，类似的退出举措会是循序渐进的，换句话说，这样的缓慢退出在2014年甚至是2015年前不大可能触发美国政策利率的任何实质性上升。
但是不要忘了，过去一年来，美国10年期国债收益率上升了超过1.1个百分点，这似乎预示着，金融市场具备一种在短期内消化类似“循序渐进事件”的不可思议的能力。
而市场的这种消化机制，已经开始冲击新兴市场证券资产。可以想见，那些背负较大经常账赤字的经济体会首当其冲受到影响。一夜之间，这些经济体的“储蓄-投资失衡”模式在后QE时期难以为继，随之我们也看到了印度、印尼、巴西和土耳其等国家本币的大跌。
发展中经济体的罪过在于，在QE“糖衣炮弹”造就的蜜月时期忽视了自身经常账户的必要调整；而启动了这一失败试验的美联储，则从一开始就犯下滔天罪行。
因此，这些国家被迫陷入了政策陷阱。按照一般经济学理论，应对货币大幅贬值的一大对策是上调利率，但对于正经受经济增长巨大下行压力的新兴经济体而言，这无疑是一剂“苦药”。
这一切最终会走向何方？没人知道。这就好比亚洲的上世纪90年代末，又好比美国在2009年。但是，在世界经济经历了从上世纪80年代初以来的十多次重大危机之后，有一点可以肯定的是：失衡总是不可持续的，不管中央银行有多大本事能在事后出手干预。
发展中经济体正在深切感受美联储“秋后算账”所带来的苦楚，这些经济体的罪过在于，没能在QE蜜糖造就的蜜月时期解决自身的再平衡问题。而启动了这一失败试验的美联储，则从一开始就犯下滔天罪行。
（作者为前摩根士丹利亚洲主席、现任耶鲁大学教授，本文经作者本人授权发布，编译/小安）