⊙阿琪 ○编辑 杨晓坤

  近期A股呈现主板弱势整理、创业板滞涨的格局。我们前期分析，4月份是年报披露结束期、一季度悲观经济数据和一季报的落地期，还是传统的盈利预期调降期，也可能是新股发行制度微调后第二轮IPO的启动期；同时还是各项政策逐渐落地期，也可能是化解地方政府性债务风险具体方案和房地产“双向调控”举措的明朗期。因此，我们继续认为A股整体局势要云开雾散，起码要等到4月份之后，3-4月份仍将处于结构性调整阶段。

  基于“优势产业蓝筹股跌出并购价值、新兴产业股涨出泡沫风险”的高度分裂格局已不可持续。我们认为，这轮结构性调整之后的A股可能会出现“蓝筹股搭台，国资改革唱戏”的新局面，在经济疲弱难振的背景下，国资改革或将成为后阶段持续轮炒的新主题。我们认为，由于国资企业的行业定位、经营性质、各方利益诉求、操作难度等各有不同，决定了本轮全方位铺开的国资改革不可能有统一的、标准化的改革模板，更可能是多样化的“一企一策”，这意味着国企改革主题下的行情更可能是“炒一个、扔一个、换一个”的个股独立性行情，对市场活跃性有余，对指数协同力不足。

  根据统计，在上市公司中有央企和地方国资企业共约1015家，尽管国企改革的具体方案可能是“一企一策”，但在盘活存量和推行混合所有制的原则下，根据国资企业的行业属性、企业性质、竞争力地位的不同，仍可以探析出国资改革的几种类型和大致方向。第一种类型是，凡是涉及国家安全的行业，以及提供公共产品和服务的民生基础型行业、重要资源性与政策壁垒性行业与企业、地方支柱性产业和高新技术产业中的骨干型企业等，国资可能仍会保持绝对控股权，持股比例最低可减到51%，超持部分根据行业的重要性可部分引入民资和外资实行混合所有制。同时，非主营业务资产可能剥离后向民资开放；第二种类型是，对于相对竞争性行业和需要保持话语权的企业，国资可能围绕其中优势企业的核心业务进行“合并同类项”的资产整合，同时持股比例可以减低到20-35%，超持部分一方面可以引入民资和外资实行混合所有制，另一方面也可以作为对价引入外部优质资产，增强企业活力和竞争力；第三种类型是，对于国有资本不需要控制的充分竞争性行业，或者丧失竞争力的企业，国资可能只是少部分参股乃至全部退出。

  在股市层面上，公司所处行业属性不同、行业内的位置不同，“国资改革”主题带来的行情活力也各有不同。对于第一种“垄断性行业与国资控制型企业”，其驱动力主要来自于改革红利的显现，即通过混合所有制后企业活力和竞争力增强、经营效率提升来增添行情活力；对于“相对竞争性行业与掌握话语权企业”，行情的驱动力既通过混合所有后改革红利的显现来驱动，也通过主营业务整合带来的资产优化来驱动；对于第三种“充分竞争性行业与国资退出型企业”，行情的驱动力主要来自于国资退出形成的壳资源转让，或者国资“腾笼换鸟”来显现。

  从以上三种类型的行情驱动力来看，对股价影响最大的无疑是第三种类型企业的“腾笼换鸟”式改革，但此类公司能否“腾笼换鸟”？何时“腾笼换鸟”？会换什么“鸟”等不确定性较大，在实际操作层面较难把握、投资风险也相对最大。第二种类型的公司由于存在改革红利和资产整合双重驱动力，或是国资改革投资主题的主战场。第一种类型的公司需要等待改革红利显现后公司盈利取得增长来驱动，对行情的影响力相对较弱，但影响的持续时间较长。因此，在后期的行情结构中可能担当为第三和第二种类型公司演绎国资改革主题性行情进行“搭台”的功能。

  很显然，国资改革方案可能的“一企一策”，以及不同的行业属性，决定了在同样的国资改革主题下，投资标的选择的不同，相应的投资策略也不尽相同。国资改革对股市要形成系统性的驱动力，还需国资改革整体进入下半场，即各种类型的国资企业通过改革使经营绩效得到明显提升、改革红利开始系统性展现的时候。因此，目前股市中的国资改革主题还处于题材轮炒期，题材投机客或会迎来新一轮的饕餮大餐。