⊙山东神光金融研究所所长 刘海杰

  国企改革、优先股试点，以及交易制度创新会引发蓝筹股群体的反弹或估值修复，二季度价值股有戏；IPO门槛降低，新股加速发行，中小企业业绩释放缓慢，必然会导致以创业板为代表的成长股的阶段调整，在这个过程中，真正的成长股将迎来新的投资机会。笔者认为，二季度价值与成长两条主线并行，政策是主线，资金是抓手，投资策略上攻防兼备，积极应对。

  “钱”在观望

  首先，市场不缺钱。A股市场从来就不缺钱，缺乏的只是信心。在广义货币M2百万亿的前提下，全市场的流动性是充裕的，金融市场、货币市场、股票市场各种流动性可以任意流动。从参与主体来看，保险有上万亿的资金没有配置到权益类资产，RQFII等额度没有用完，企业年金、养老金等大把的资金都没有理想投向。这说明市场并不缺钱，钱只是在观望。

  资金大部队对股市的投资比例小，主要原因是股市没有吸引力。股市至今缺乏投资的土壤，缺乏给予投资者长期回报的森林，相反，竭泽而渔的事情常见。随着改革的推进，股市的生态环境也需要修复。

  其次，资金的挤出效应不明显。大力发展多层次资本市场，产业和资本能够更好的融合，资本市场本应发挥更大作用。截至2014年一季度，金融与产业结合最紧密的是银行、信托，银行贷款和各类银行理财、信托理财是实体经济融资的主要场所。笔者认为，2014年这一格局会发生明显变化。第一，信托产品，特别是涉矿、房地产信托风险逐渐加大，资金局部会撤退；第二，房地产市场，一些三四线城市房地产局部过剩，将抑制投机和投资买房，房价结构性调整将改变一些投资者的预期，将资金从房地产行业撤离的行为会更加显著；第三，一些“三高”企业债兑付危机风险仍会频繁发生，刚性兑付必将被打破，资金在信用资产上的配置也受冲击。

  目前来看，以股市为代表的资本市场虽然基础不稳固，但改革的大门已经打开，一些吸引长期资本的举措也将推出，比如混合所有制、优先股，这些制度吸引力其实非常强。以优先股为例，目前上市银行给出的分红率大多在7%-9%，这个分红比例已经远远高于国债收益水平，甚至高于部分企业债、信托的预期收益，保险公司2013年的投资收益为5%左右。显然，银行推出的股息率是有很强吸引力的。银行发行优先股，或是市场资金重新配置的转折点。

  改革开始发力

  这表现在两个方面：一是国企改革：做大与做强，效率优先。笔者认为，国有企业改革是恢复资本市场活力的关键，国有企业改革或是刮骨疗伤的过程，或是简政放权提升效率的过程。无论是做大还是做强，政绩和权力分配绝对不是主流，提升企业效率才是改革的关键，市场的正反馈要比以往更强。

  国企改革，主要是几类：第一类，集团分拆，引进民间资本，实施混合所有制改革，提升资产运营效率，如中石化；第二类，大集团小公司，集团资产证券化加快。比如军工股、交运、电力等国资背景深厚的领域；第三类，以区域国资整合为背景，比如上海、深圳、天津，整合同类项，剥离非核心业务卖壳给民营资本。

  二是优先股：吸引长期资本进入证券市场。为了回购普通股而发优先股，对于推出该方案的公司是超级大利好。发行优先股进行资产收购，将减缓二级市场增发和配股等再融资压力，对于普通股（A股）也是利好。上证50成份股发行优先股，主要是一些蓝筹股，企业将增加一个安全垫。不得发行可转换为普通股的优先股，这就避免了二次大小非的问题，根除了股市后顾之忧。2013年，上市银行ROE水平仍处于15%-20%水平，以目前的股息率发行优先股，对于业绩有明显增厚，二季度这一政策一旦落实到企业层面，市场正反馈效应更强。

  关注跌出来的机会

  第一，风格裂变。权重股无人问津，股价越跌越不被待见，成长股资金扎堆，股价越涨越有人推崇。这是年初市场的写照，但是，进入3月份，情况发生了变化。蓝筹股有人理会了，资金也开始追逐了，长线白马股开始裂变，创业板开始调整，资金不再抱团。市场的这个变化，其实很真实地告诉我们：价值股跌出了机会，成长股涨出了风险。特别是在股市流动性没有根本改观的情况下，资金面的跷跷板决定了市场风格的结构性变化。

  权重股深蹲时间够长，跌幅巨大，引发这些群体的反弹，或超跌反弹，或估值修复；当然，成长股的主线不会结束，只不过成长股需要经历业绩、资金等各个要素的考验，分化之后再分化，真正沉淀下来的公司不多。

  第二，权重股的机会来自改革。股价超跌是权重股积累的优势，以煤炭为代表的资源股，以银行保险证券为代表的金融股，企业的成长在走下坡路，但却是改革率先照顾的对象。过去几年，这些领域充分暴露了风险，企业也找到瘦身的办法，现在最欠缺的可能就是资本和资源的支持。

  国企改革有望开启混合所有制的大门，而优先股试点也有望在传统的国有企业中展开，产业与资本的结合将更加紧密，因此，笔者估计二季度的投资机会来自于中石化等央企改革，来自于上海本地股国资改革，也来自于银行、电力等行业优先股试点。

  第三，创业板需要去伪存真。创业板企业盈利增长相对于主板没有特别优势，但是二级市场估值水平高出沪深300五倍之多。4月份，是2014年一季报披露阶段，笔者估计创业板市场将深层次分化，绩差股很难再依靠讲故事获取市场认同；一些仍具有高成长的个股，在获利回吐后仍将受到资金的关注。真成长的特点很多：行业壁垒高，或者在竞争中技术领先，产品市场占有率高，客户需求稳定，管理效率高，业绩快速增长，这些都具有普遍性。不同之处可能在于资金行为、股价表现层面，这需要自下而上精选。