⊙记者 黄世瑾 ○编辑 孙放

  随着上市公司并购大潮风起云涌，一些新型并购手法也逐渐引起市场关注。如中青宝近日宣布，拟收购美峰数码49%，其实另51%股权早已在去年8月被公司“预定”。对此，资深并购人士指出，上市公司近期的分步收购越来越具有鲜明的“链式收购”特征，一环扣一环，在达到全控标的公司目的的同时，降低了自身风险和财务压力。

  中青宝：分步走策略防风险

  4月12日，中青宝公告，将发行股份收购美峰数码49%股权、中科奥100%股权和名通信息100%股权。其中，美峰数码已是中青宝熟悉的标的，因为去年8月，公司已经以3.57亿元的现金收购了美峰数码51%股权，本次收购后，将实现全控。

  看似平常的分步走策略，又暗藏怎样的玄机？

  首先，中青宝的第一次收购不涉及股份对价，也不构成重大资产重组，因此在审批程序上要比股份支付便捷许多，而且上市公司往往也是现金有限。根据《国务院关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》（国发[2014]14号），日后不涉及新增发股份的重大资产收购也将豁免审核。因此，先利用现金，后利用股份支付，可以说提升了并购时间与并购规模这两方面的效率。

  其次，两步走的收购也提供了一个宝贵了观察标的公司实际运营能力的窗口。如中青宝去年第一次收购时，美峰数码原控制人承诺全年将实现4500万元净利润。不过，去年上半年，美峰数码仅实现净利润1055.23万元，这相当于该公司下半年净利润至少需要为上半年的三倍以上。“此时，中青宝选择先控股并表，再保留一部分少数股权在体外，是比较审慎的。”一位投行人士认为。当然美峰数码也要求，一旦达到上述利润目标，中青宝应在今年上半年启动后续股权收购。

  再次，分两次收购且对价不同的操作，也减轻了中青宝的财务压力。根据《企业会计准则第20号——企业合并》，在非同一控制下的企业合并中，购买方对合并成本大于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额，应当确认为商誉。且商誉日后不作摊销处理，需要在未来每年会计年度末对其进行减值测试，减值部分计入当期损益。

  在第一次收购美峰数码51%股权时，中青宝在合并报表中就确认了3.4亿元的大额商誉，如果一次性全控则会形成6.8亿元的商誉。在分两步走后，即使第二次收购对价高于第一次，由于构成同一控制下的企业合并，就不存在商誉问题了，“每年都要减值测试，压力很大的。”前述投行人士表示。

  最后，虽然标的资产股东已于去年8月交出了控制权，但是半年后中青宝才发布发行股份购买资产的方案。“两步走”无形之中还延长了发行对象的锁定期，更好地保护了上市公司的利益。

  禾盛新材：先行占位争取主动

  无独有偶，禾盛新材收购金英马也出现了类似情形。所不同的是，禾盛新材先于本月16日以2.19亿元现金收购金英马26.5%股权，后于18日以现金和股票收购金英马72.38%剩余股权，后者定价7.67亿元。

  先收购少数股权，后实现控股，中青宝案例中减少商誉的可能已不复存在；两次收购相距时间甚短，“两步走”显然也不是为了提供并购观察窗口期，禾盛新材所图为何呢？

  观察整个交易结构，利用现金并购的灵活性“先行占位”是重要目的。在第一次收购时公司已明确表示，如后续收购行为无法实施（包括但不限于相关各方未能就禾盛新材收购标的公司股权的方案达成一致，或后续收购方案未能得到有关部门的批准或审核），公司可以要求金英马股东承担补偿责任。也就是按照禾盛新材所支付的首次收购价款加上12%的年化收益，购回上述26.5%股权；或禾盛新材继续考察金英马2014至2016年经营业绩，如达不到要求，便按上述条款购回股权，或对禾盛新材作出资额补偿。

  此外，如果金英马需要引进新投资者，无论以何种方式，包括增资、被收购、单独IPO在内，均应经禾盛新材方书面同意，同时应确保新投资者的入股价格不低于禾盛新材的投资价格。通过以上条款，上市公司消除了金英马被他人“横刀夺爱”的潜在风险。

  此外，禾盛新材所实施的两次并购中的不同对价还提供了一个线索。今年3月，金英马实际控制人滕站从财务投资者九华投资手中接过金英马48%股权，支付现金1.55亿元。显然，这对滕站个人财务状况产生了较大压力。因此，重组预案显示，滕站需要出售股权从外部投资者融资，因此禾盛新材第一次收购包含提供过桥资金的意图，对应估值较低。此外，第二次收购中大部分对价为股份，滕站等三人锁定期长达五年，八年后才可全部解锁，如此安排，亦有利于金英马的长期经营的稳定。