□黄湘源

  “市场归市场”，关键在哪里？就在于决定市场博弈和利益分配的终究应该是市场正常的供需关系，而非行政权力不依不饶、不舍不弃的越俎代庖。

  尽管香港也并不是没有让人不省心的上市公司，且香港市场究竟是注册制还是审核制，历来也有不同理解和诠释。但照港交所总裁李小加的说法，注册制就是把市场归还市场，让市场正常供需关系决定市场博弈与利益分配。更重要的是，作为一种重要的监管理念和市场原则，“让市场正常供需关系决定市场博弈和利益分配”在香港已深入人心，而且已贯穿于每个股票发行上市的全过程。近日在万洲国际IPO过程中所发生的一些事，或多少可让我们管中窥豹，略见一斑。

  万洲国际前身亦即沪深上市公司双汇发展的母公司双汇国际。公司的改名，看起来是有其良苦用心的，说好听点是为全球上市铺路。孰料，万洲国际的全球IPO首选香港，一开始就被众多香港媒体在报道时加上了“万洲国际即原双汇国际”的标注。这使得原想借双汇国际收购史密斯菲尔德的题材引发万洲国际与双汇发展间国际大协作之种种联想的设计效果不但被大打折扣，反而引发人们对其改名上市目的与时机等诸多蹊跷之处穷追不舍。这正是聪明反被聪明误。万洲国际香港IPO首秀的出师不利，正是由此而起。

  据万洲国际4月14日公开表示，拟于15日在港公开招股的全球发售计划初步包括36.5498亿股，每股售价介于8.00港元至11.25港元，融资292亿港元至411亿港元。据称，此举若如愿完成，将成为自2010年以来香港规模最大的首次公开发行，甚至还有希望创香港IPO之冠。

  万洲国际如此巨大的募资手笔，背后是其为偿还收购史密斯菲尔德所背负的70亿美元债务而产生的资金需求。然而，这起国际大收购的前景在真正具有全球视野的国际投资者的眼里却并不被看好。这不仅是因为国内猪肉价格下跌与同期美国猪肉曝出安全问题，令万洲国际原来寄予厚望的收购协同效应已大大减退，更为重要的是，重债压身不免对公司自身未来的发展也造成了巨大风险。然而，万洲国际却还以奖励收购功臣的名义授予两名高管总计8.187亿股股票。即使按此次招股价的中间价9.63港元计算，其市值也将达约79亿港元。这不能不令许多潜在投资者心怀芥蒂。这种上市之前临门一脚的超常规奖励，在他们看来显然是很不合情理的。此外，万洲国际原先计划发售的股份中80%为新股，20%为旧股，后者为7.31亿股。若市场反应理想，包括高盛、淡马锡以及中国私募股权公司鼎晖投资和新天域资本在内的现有股东还可额外再出售7.31亿股旧股。PE套现的动机未免太过急迫，这也是令投资者信心不足的一个重要原因。

  按此前的信息披露，万洲国际此次IPO的市场反映似很不俗，国际配售部分获得2倍超额认购，同时还吸引了包括社保基金、友邦、中国人寿及索罗斯基金等的加盟。但在4月22日万洲国际即将公布其认购结果及定价时，公司却突然宣布推迟。原来，万洲国际虽然动用了创纪录的28家承销商，且在没有引入基础投资者的情况下，给承销队伍施加了很大压力，但据其中一名承销商说：“大家交不到作业就随便弄点东西糊弄事儿”，可见国际配售超额认购只是一种假象而已。由于预期中的订单最终并没有如期到位，导致万洲国际最终只能缩减集资额以确保顺利上市。据万洲国际最新发布的消息，全球发行条款修改后，万洲国际的股东将不再出售旧股，且发售新股部分将削减超过56%至12.675亿股，这意味着募集资金额将由原来的292.4亿至411.2亿港元，大减至101.4亿至148.2亿港元。用《华尔街日报》一篇评论的话来说，犹如从复活节的火腿一落千丈成为脏兮兮的排骨。

  你可以糊弄市场，但最终被糊弄的还是你自己。在香港，正常的市场供需关系就是这样决定着IPO的市场博弈和利益分配的。这里，也没有任何形式的行政干预，香港证监会和港交所甚至连什么样的明示或暗示性的表示都一点也没有，一个雄心勃勃狮子大开口的IPO就这样不动声色地被市场消解了。

  香港对IPO并非不审核，只不过他们所审核主要是拟上市公司是否符合香港的上市规则。香港市场监管者所关心的，不是与拟上市公司盈利能力和市场定位相关的发行定价之类的市场问题，而是公众利益。所以，尽管港交所非常希望阿里巴巴去港上市，但出于维护公众利益的考虑，却宁愿眼睁睁地看着它改赴美国上市，也不在“同股同权”原则上退让一步。同理，香港证监会代表投资者将欺诈上市的洪良国际诉诸法庭，最终以司法判令回购的形式令欺诈上市者将欺诈所得全部赔偿给投资者，有失职守的保荐机构也被停止保荐资格，并受到相应制裁。

  把IPO实质性审核和价值判断归还给市场，让投资者真正能在充分获取信息的基础上，基于自身利益自主表达按质论价的意志，不仅是对投资者权益切实有效的维护，也是为了让投资者在经风雨见世面的实践过程中尽快成长起来。而这，也正是市场能让正常供需关系决定市场博弈和利益分配的必由之路。（作者系资深市场评论人）