路林

  金融改革快速推进，“新国九条”为私募市场的发展提供了制度保障，私募市场的规模有望迅猛增长。快速变化和增长的私募市场，为中国资本市场注入了无限活力和生命。

  日前，国务院发布《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（以下称“新国九条”）。以保护投资者利益为出发点，从债市到股市期市，从公募市场到私募市场，从放宽准入到扩大开放，从创新发展到防范风险，全面阐述了新时期资本市场改革发展的总思路。

  这些举措中的发行注册制改革、培育私募市场、放宽业务准入、鼓励市场化并购重组，无不体现了市场化改革的精髓，而健全法规制度，完善系统性风险监测预警和评估处置机制，从严查处证券期货违法违规行为，坚决保护投资者特别是中小投资者合法权益，则充分体现了法治化建设的要义。

  事实上，近段时间以来，中央对资本市场发展做出了一系列统筹安排，包括《关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》、《关于开展优先股试点的指导意见》、《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》和“国六条”等。这些政策的出台既表明了中央对资本市场的重视，又凸显了资本市场在经济发展中扮演着越来越重要的角色。

  从发展的角度看，我们的债券市场和成熟市场还有一定距离，无论是从总体规模还是品种的多样性看，都有很大发展空间，特别是缺少中小企业债、高收益债和市政债。丰富适合中小微企业的债券品种，将为各类机构和市场主体提供机会。如果信托公司、证券公司和私募基金等机构实现牌照交叉持有，培养各自的相应特定客户群体，则对中小企业债券的发展带来很好的促进作用。对于我国的地方政府债券体系，可借鉴成熟市场的市政债制度，在市政债券的带动下，逐渐让地方政府债走向体系化的常规道路。同时，大力发展相应的企业评级制度和地方政府评级制度，为中小企业债、高收益债和市政债服务，以规范化发展债券市场。“新国九条”中提出的统筹推进符合条件的资产证券化发展，目前比较可行的有两方面，一是银行类资产证券化，比如对房地产按揭贷款的相应证券化。二是不动产的资产证券化，其好处是可以让不动产流动起来。

  “新国九条”将培育私募市场提到了空前地位。我们知道，按是否面向一般大众募集资金，基金可分为公募与私募两种，私募指的是私下或直接向特定群体募集资金的方式。从金融的发展历史看，私募要早于公募。在私募市场逐步发展起来后，人们的金融意识逐渐增强，信用机制也在私募市场发展的过程中建立起来，在这些条件的基础之上，公募市场得以迅速发展。

  在国际上，私募基金已经成为仅次于银行贷款和IPO的重要融资手段，全球并购交易中的20%，美国并购交易中的27%都是由私募股权基金来完成的。国际私募基金规模庞大，发达国家私募股权投资基金占其GDP份额已达到4%-5%。从国际经验来看，现行私募基金的投资领域广阔，包括了股票、债券、期货、期权、权证、外汇、贵金属、地产以及中小企业等各种类型。迄今为止，全球已有数万家私募基金公司，涌现出像黑石、KKR、凯雷、阿波罗等具有国际影响力的知名机构。

  在中国，由于特殊的国情，金融市场的发展轨迹有别于发达国家。我们是先有公募市场，然后私募市场才逐渐的发展起来，这种发展顺序的倒置，不仅造成了公募市场众多不健康现象，也造成了市场对私募基金的许多错误看法，比如，认为私募基金的操作风险大、风控能力弱、不合规，而实际上，虽然中国私募市场的发展带有自发性，但并没有乱成一团，更未发生系统性问题。反而是公募基金难以解决的问题，在这里却得以妥善处理。

  私募基金一个显著的特点就是基金发起人、管理人必须以自有资金投入基金。从目前国际通行的做法来看，基金管理公司一般要持有基金3%-5%的份额，一旦发生亏损，基金管理公司拥有的份额将首先被用来兑付给其他参与人。因此，私募基金的发起人、管理人与基金构成了一个唇齿相依的利益共同体，这在一定程度上较好地解决了公募基金的经理人利益约束弱化、激励机制不够等弊端。

  除此之外，私募的信息披露相对公募来说其实更加透明，因为对于大部分私募产品来说，产品募集对象不能超过200人，信息传导的效率更高，投资者可以和管理人进行面对面的深入交流，信息获取的更为全面、充分。除了信息透明方面的优势，私募基金在操作上也较为灵活，但要求遵守既定的投资策略，投资策略就是产品的轨道，不允许产品偏离合同约定的轨道，这种策略如果变更，需要投资者和管理人协商后才能决定。这种安排既保证了操作的灵活性，又兼顾了运作的规范性，是一种行之有效的收益风险平衡机制。

  正是因为有上述特点和优势，私募基金近几年发展非常迅速，在资本市场已占据十分重要的位置。据报道，国内有私募基金性质的资金总量至少在1万亿元以上。根据清科统计，目前活跃于中国市场的VC/PE机构已由1995年的10家增至2012年的逾6000家。2007年至2012年，中外创投及私募股权投资机构可投资于中国内地的资本总量逐年增长，年均增长率达30.1%，2012年创投及私募股权投资机构可投资于中国内地的资本总量是2007年的3.15倍。

  私募市场的发展壮大对资本市场意义重大。首先，私募市场是多层次资本市场的有机组成部分。多层次资本市场体系广阔，既包括场内市场，又包括交易所之外的场外市场。既包括公募，也包括私募。因此，私募市场的发展本身就是多层次资本市场建设中的重要一环。其次，私募市场的发展有利于金融创新。私募的投资范围从货币市场到资本市场再到高科技市场、从现货市场到期货市场、从国内市场到国际市场的一切有投资机会的领域，其操作手段灵活，最容易成为金融创新的源头。再次，私募市场的金融产品丰富、形态多样，有助于满足投资者日益多元化的投资需求。私募基金产品的投资收益相对较高，如黑石的多只基金年化收益超过30%，可以大大提升投资者的回报。最后，私募基金灵活的操作手法、专业的管理能力、健全的激励机制，树立了行业典范，有利于提升全市场的管理水平，为整个资本市场注入生机与活力。

  赋予私募基金明确的法律身份，给予各类合法金融牌照，如有限牌照银行、有限牌照券商、公募基金牌照，不仅有利于规范私募基金的管理和运作，而且可以创造一个公平、公正和公开的市场竞争环境。在行业自律基础上实行市场化、适度监管，对依法合规的私募发行不设行政审批，给私募行业留下了更大的发展空间。相信在“新国九条”的大力推动下，私募市场的发展将会更加稳健有力。

  （路林先生为中城投资总裁）

  (CIS)