■名家观察

  ⊙姜韧 ○编辑 杨晓坤

  近期A股市场“重装上阵”的连阳趋势，令人依稀回忆起1999年“5.19行情”，两者既有相似之处，亦有截然不同的内涵。但可以预判的是，两次行情都是由于国资改革的红利释放给A股市场带来了牛市的活力。

  先说相似之处，1999年“5.19行情”的背景支撑包含了国企改革的政策红利，而目前A股连阳趋势的背景包含着国资改革混合所有制的政策红利。周一那根“擎天柱”般的大阳线驱动A股指数旱地拔葱，其源动力就是交通银行和中国银行两家巨无霸级别的蓝筹股释放出的混合所有制改革预期，其中交通银行的改革预期是明确的。从股权结构分析，目前包括国有商业银行在内的多数银行股都已具备混合所有制的雏形，但由于传统的行政化管理体系犹存，导致市场对其普遍价值低估。本次混合所有制改革，重点应该侧重去行政化管理和管理层及员工的激励机制，由此一定会再度释放出大型蓝筹股的业绩红利，这就是牛市的基础。

  为何混合所有制改革能够给A股市场带来制度创新的活力？根据历史数据的分析，在充分竞争的行业，近20年来发展混合所有制的企业活力远大于行政化国企集团。以房地产、家电和建材这三大竞争行业为例，房地产行业目前的行业前三甲中有两家是国资为第一大股东的混合所有制企业，分别是万科和绿地，而曾经行政级别最高的中房集团已难觅踪迹；家电行业也同样如此，行政级别曾为处级、科级的TCL、格力和海尔，最早涉足混合所有制，目前已是行业翘楚，而另一批行政级别高于上述企业的家电企业现在要么消失了，要么行业排名落后了；10年前中国建材先行启动了混合所有制的试点，海螺水泥也开始了混合所有制改革，今天这两家企业在充分竞争性行业逆势崛起成为世界级企业，但是另外一大批局级公司却消失了。这些案例都充分验证了混合所有制改革嫁接资本市场是最有效的红利释放。

  因此，本轮牛市和“5.19行情”的源动力都是国资国企改革。本轮牛市与“5.19行情”不同之处在于，国资混合所有制改革源自内生性动力，依赖的是治理结构完善和管理层及员工激励所带来的红利释放，而“5.19行情”时期的国企改革源自兼并重组类型的外延式扩张，所以本轮国资改革所带来的红利释放基于估值，会是一个缓慢而悠长的过程，将促使A股市场脱离2000点底部区域之后，步入一个慢牛上升的长期趋势，这与“5.19行情”的概念式快牛驱动有着本质区别。

  最后，对于资本市场治理结构而言，混合所有制并非仅适用于国企，同样也适用于民企，从海外市场案例分析，治理结构完善的混合所有制民企的表现要优于股权高度集中的家族控制型民企，微软、腾讯、百度等就是很好的案例，这也值得市场研究。