作为新金融战略核心资产，支付宝未注入上市范畴，意味着阿里巴巴集团作为整体，金融业务将成为未来价值评估的变动因素。所以，我们不能仅简单地关注阿里的电商业务，还更应关注阿里深度涉入的互联网金融领域及该业务在未来中国宏观背景下的机遇与挑战。从长期看，以数据和信用为核心面向消费者和小微企业的“阿里号”金融平台正逐步走来，这可能是与电商平台并列的又一大平台系统，将深刻影响阿里估值乃至中国互联网金融的整体发展。

  □陈光磊 谌泽昊

  阿里巴巴于上周五登陆美国纽交所，以惊艳的表现成就美国史上融资规模最大的IPO。而最值得关注的细节，是支付宝作为阿里新金融战略的核心资产并未注入上市范畴，围绕本次全球最大规模IPO，意味着阿里巴巴集团作为整体，金融领域业务将成为未来集团价值评估的变动因素。对阿里巴巴互联网金融业务做出更深刻的理解已成市场共识。我们不能仅简单地关注阿里的电商业务，还更应关注阿里深度涉入的互联网金融领域以及该业务在未来中国宏观背景下的机遇与挑战。

  互联网金融采用更安全、移动媒介的网络技术平台，降低交易成本，大大提升了金融业务的透明度、参与度、协作性、便捷性。据央行《中国金融稳定报告（2014）》，我国互联网金融整体规模接近10万亿。无论是技术导向还是金融导向的两大类六种业务模式（信息化金融机构、金融产品线上销售平台、第三方支付、P2P网贷、大数据金融和众筹模式），互联网理财产品都集中于货币市场基金，基本符合互联网金融各模式对流动性的高度需求以及中国经济宏观滞胀的背景。货币市场基金收益率与各类型互联网理财产品收益状况高度相关，货币市场基金监管规则成为规范互联网金融的重要政策着力点，货币市场基金成为承接互联网金融催生出的流动性资金的主导载体。因此，把握货币市场基金对于判断分析互联网金融未来发展具有重要意义。

  基于投资时钟模型，考虑到货币市场基金所归属的现金资产收益率，将货币市场基金与经济周期相联系，我们发现美国1974年至2010年间货币基金增速与市场名义利率形成较为明显的相关关系，除上世纪80年代末到90年代初那一次货币市场基金规模迅猛扩张受市场不成熟、政治事件冲击等影响，与市场利率发生一定错位外，70年代至今货币市场基金增长率与市场利率基本符合同向变动的规律。此外，依据对美国货币市场基金在各经济周期增长状况的详细测算，发现美国经验充分反映货币市场基金作为宏观资产路径与经济周期密切联系，不同经济周期货币市场基金增长速度呈现明显差异，尤其是其作为现金类资产符合投资时钟模型中反映出的在滞胀时期快速发展的特点。基于这一点，我们可从宏观资产配置角度来预测我国互联网金融的未来。

  互联网成为人们日常生活方式一部分已成必然趋势，由于监管当局持续发声与规范性指导文件出台，市场对可能出现的政策监管措施已形成较为充分的预期，且从监管当局针对互联网金融的监管态度判断，互联网金融监管长远方向在于规范而非抑制。因此，我们判断宏观经济基本面将成为影响互联网金融发展的重要环节，尤其宏观经济基本面由影响货币市场基金进而从宏观资产配置角度影响互联网金融发展渠道，将越发扮演未来互联网金融发展的关键角色。结合当前我国宏观经济基本面，我们预测近一两年内我国难以进入过热的经济阶段，当前存在经济下行风险与通胀的双重压力，介于衰退阶段与滞胀阶段之间，这也是我国互联网金融和货币市场基金前期迅猛发展近期出现回调和部分收缩的重要原因。短期内，我国经济临界于衰退与滞胀阶段的局面可能难以打破。由此，互联网金融与货币市场基金发展维持围绕目前的增长水平小幅波动的可能性较大。若未来宏观经济明确转向衰退，这一局面将被打破，货币市场基金与互联网扩张水平可能下降。

  毋庸置疑，虽然争议不少，在当前我国互联网金融版图中，阿里金融占据着重要地位。马云将阿里巴巴的未来定位为“平台、金融和数据”三大核心业务，阿里金融在未来的发展势必成为阿里巴巴集团的重心。由电子商务平台所累积的数据和信用体系是阿里金融在当今中国互联网金融企业中最具优势的领域。从2002年推出了诚信通的会员服务，到2009年，为推进与银行合作而设立的网络银行部从B2B业务中拆分出来纳入阿里巴巴集团，再到今天，经历了十多年风雨历程的阿里金融形成了以消费者金融和小微企业金融服务两大板块，统属支付宝、阿里小贷、商诚融资担保、众安在线、一达通五大核心业务，涵盖保险、担保、支付、信托等。

  支付宝是阿里金融体系里起步较早、发展最好的板块。在互联网支付领域占据绝对领先地位。小微贷款是阿里金融的重要组成部分。借助“诚信通”、“诚信通指数”等商家“网上征信系统”运行，主要是通过浙江和重庆两家小贷公司，可供放贷的资金最多为24亿。

  阿里巴巴金融进军信托、担保、保险等领域也同样动作频频。2010年11月，阿里收购国内首家B2B外贸出口服务商——深圳一达通企业服务有限公司。2012年9月，阿里巴巴、淘宝与浙江融信网络技术有限公司联合在重庆注册成立商诚融资担保有限公司。2013年2月，马云、马明哲以及马化腾联手设立的众安在线财产保险公司获得监管审批，阿里巴巴控股19.9%，在全国不设任何分支机构，完全通过互联网方式完成销售和理赔。2013年3月初，阿里巴巴推出“信用支付”产品，支付宝根据用户交易数据授信，信用额度可用于在淘宝购物支付，银行的每笔信用支付都将由阿里巴巴旗下的担保公司全额担保，正式构建形成阿里巴巴金融立体化布局的闭环。

  从支付宝到小微贷款，再到担保和保险，阿里巴巴在金融领域里不断排兵布阵、投子落棋。从运营思路和平台基因出发，吸纳银行等各方金融机构和金融中介参与，面向消费者和小微企业致力各种互联网形式的金融创新，形成一套生态体系是阿里金融一直在做也最感兴趣的事情。

  阿里巴巴登陆纽交所，正式向世界宣告中国式企业家巨人的崛起。企业IPO估值虽然有很多量化手段用于辅助决策，但更大程度上来自资本市场对一家企业的信心，尤其是面对无法量化的情况时。从短期看，阿里的公关做得足够棒，从长期看，以数据和信用为核心面向消费者和小微企业的“阿里号”金融平台正在逐步走来，这可能是与电商平台并列的又一大平台系统，将深刻影响阿里集团企业估值乃至中国互联网金融的整体发展。

  （作者陈光磊系宏源证券宏观分析师，谌泽昊；北京大学经济学院金融系）