沪港通来了，长期统领A股的投资逻辑——追成长、炒小盘、跟庄股、博重组等，会否遭遇解构？外资投资H股的惯性思维——买大盘蓝筹股并长线持有，是否依然奏效？两种差异如此之大的投资理念碰撞到一起，又将发生怎样的化学反应，激发怎样的裂变？
⊙记者 时娜 ○编辑 剑鸣
沪港通将于11月17日正式开通，A股及内地投资者全方位接轨海外资本市场的旅程即将正式启动。
沪港通来了，长期统领A股的投资逻辑——追成长、炒小盘、跟庄股、博重组等，会否遭遇解构？外资投资H股的惯性思维——买大盘蓝筹股并长线持有，是否依然奏效？两种差异如此之大的投资理念碰撞到一起，又将发生怎样有趣的化学反应？
“盘子小故事好”的A股逻辑
在当下的A股江湖，听消息、跟庄股、博重组、炒概念仍是大部分散户甚至相当一部分机构投资股票的主要逻辑，而且A股投资者似乎不喜欢长线投资
虽然大家一直在呼喊价值投资，但无法否认的是，在当下的A股江湖，“盘子小、故事好”仍广受欢迎，听消息、跟庄股、博重组、炒概念仍是大部分散户甚至相当一部分机构投资股票的主要逻辑。而记者在调查时也发现，身边股民朋友往往对盘子大、业绩稳定的公司意兴阑珊，而对盘子小、有政策催化、有重组预期的股票则“两眼放光”。
“内地投资者对A股的回报期望值很高，因为他们认为银行理财产品及信托产品提供的回报是无风险的，这些产品的回报至少为5%到6%，而股票市场所冒的风险更大，所以他们希望从股票市场得到10%、20%甚至30%的回报率。”瑞银证券研究部主管陈李指出，“正因为如此，大部分投资者对那些走势稳定的股票不感兴趣，如银行等大型蓝筹股提供5%左右的股息回报率，他们会觉得不如买理财产品。他们在A股市场更喜欢追逐高风险高回报的品种，更偏向买成长股、小盘股”。
去年以来，内地创业板火爆，大量资金追逐成长股，并且给了成长股高溢价。南方东英基金经理张国彦认为，主要是因为在内地无风险收益率较高、投资渠道又有限，投资者追逐高回报，只能投在相对具有成长性的股票上。
根据某外资行统计，过去一年，若把沪深300、中小板和创业板理解为大盘、中盘和小盘，A股大盘股的交易量只占到市场总交易量的7%，中盘股占26%，小盘股占67%；而H股方面，大盘股占市场总交易量的54%，中盘股28%，小盘股只占18%。
与此同时，A股投资者似乎不喜欢长线投资。“他们总是期望尽快地兑现收益，这其实可以理解，因为任何新兴市场的投资者，都有快速致富的意愿。此外，内地市场作为一个新兴市场，政策等大环境变化也快，所以投资者投资的期限也趋向于短期。”陈李说。
外资的中国投资术
南方A50ETF在过去三个月内的规模极速膨胀，火爆背后一定程度上反映了海外投资者投资A股的逻辑：其在投资偏好和操作手法上与内地投资者有天壤之别
近期，海外资金频频加码中国概念资产，但同样是投资内地的股票，海外投资者在投资偏好和操作手法上却与内地的投资者有天壤之别。
6月份以来，香港市场上追踪A股市值最大的50只股票的ETF受到热烈追捧，基金规模极速膨胀。其中最具代表性的南方东英旗下南方A50ETF ，在3个月的时间里，基金规模从280亿港元快速增长至470亿港元，成功跻身香港ETF第一梯队，成交额更是时常位居港股成交排行榜前五位。
“照这样的速度发展下去，南方A50ETF的规模有望在不久的将来超越香港第一大ETF安硕A50基金。”多位市场人士对上证报记者表示。安硕A50当前管理的资产总额约为760亿港元，从起步到现在经过了近10年，而南方A50成立至今仅两年。
南方A50ETF的火爆一定程度上反映了海外投资者投资A股的逻辑，“他们投中国股票更像投资固定收益产品，注重公司质地，以每股净资产收益率来评价公司股票的价值，主要考虑公司盈利持续性，看重稳定分红。”管理南方A50的南方东英量化投资基金经理张国彦指出。
瑞银证券陈李认为，在海外，利率水平很低，债券等其他无风险产品的回报率也很低，导致市场的期望回报率非常低，所以投资者对于年化4%、5%的分红回报率已经很满意了。
南方A50追踪的富时A50指数成份股，几乎全都是传统产业股票，而且银行地产占了相当大的比重。“相比内地投资者，海外投资者对传统产业的看法更乐观。他们认为，传统产业并不像想象中那样完全处于产能过剩、停滞不前的状态，而是仍在与新兴产业共同发展，而且增长仍将持续，尤其是龙头公司。此外，传统产业板块普遍估值便宜。”张国彦指出。
此外，投资范围不同也是海外投资者与内地投资者在中资蓝筹股的看法上分歧巨大的重要原因。
“内地投资者可以从2000多只A股找到比银行好得多的成长标的，而很多投资全球的基金没有足够的精力去研究很多细分行业。对他们来说，银行就代表中国，因为它们在指数中权重很大，跟国民经济非常相关，海外投资者买银行股，某种意义上来说是投资整个中国经济，买中国就买银行。”陈李认为，“即使是A股开放了，海外基金可能会注意到内地的医药、消费等行业，但不可能关注得那么细，银行还将是很重要的主题。”
而多位受访对象向记者表示，内地投资者和海外投资者衡量个股的核心纬度不同，也导致投资偏好存在很大差异。比如对于中国最大的汽车制造企业上汽集团，海外投资者在做公司比较时，可能不是拿其跟中国内地的汽车企业比，而是跟奥迪、宝马、丰田、通用等国际汽车企业来比较，他们可能只看市值在1000亿美元以上的汽车公司，在这个纬度的比较过程中，上汽集团可能是一个成长性很好的公司。而内地投资者比较的对象往往是内地中小型的汽车企业，如长安汽车、江淮汽车等。“海外很多大型基金，看不到中国中小型公司，在能看到的汽车企业中，上汽集团增长还有两位数，是否比福特、通用、宝马等更好呢？ ”某外资投资经理表示。
外资“北上”会买什么
至于沪港通“通车”后海外资金会买什么，来自于高盛、花旗、瑞银证券和瑞信等知名投行给出了不同的答案，只能等待时间的检验
香港是一个资金自由港，港股的投资者中超过六成来自香港之外，沪港通进一步打通了香港投资者投资A股的渠道，也就意味着进一步向海外投资者开放。那么，沪港通启动之后，海外资金会买什么呢？
高盛中国首席策略分析师刘劲津认为，海外资金北上可能会寻找对中国经济增长敏感度较高的股票、海外较为稀有的行业、QFII重仓股、高派息股、较H股存在较大折价的A股，以及有股份激励制度的股票。
花旗环球金融亚洲认股证产品部主管黄集恩则认为，流通性好的大盘蓝筹将成为沪港通开通初期资金的重要考虑对象，小股票应该不是资金追逐的主要目标。
瑞银证券陈李认为，沪港通开通后，A股大盘股将较受海外资金欢迎。全球很多基金可能会考虑用便宜的A股来代替比较贵的H股，一些对冲基金也在寻找对冲的机会，所以AH价差可能会收窄。而成长股中，那些增长较为稳定的内需股和医疗股，也可能会得到较大关注。但就某些新经济概念如网络股而言，这些行业的龙头公司大部分都在海外上市，沪港通很可能会分流部分内地资金。因此，内地一些中小市值股票未来估值有被压低的可能性。
但也有一些市场人士持不同的观点。瑞信首席经济学家陶冬称，中国经济增长处于转型期，很多企业的盈利模式需要改变，增长空间亦有此消彼长的迹象。A股权重股多为上一个增长周期的得益者，现在面临结构性瓶颈和政策性风险。资金远离昨日黄花、寻求明日之星，在去年大盘指数与中小板、创业板指数走向背驰上表现得一览无余。当然，中小股中不乏泡沫和陷阱，但是它们中间会浮现出中国经济下一轮热点中的执牛耳者。
深圳私募基金瀚鑫泰董事长安易三佑也认为，传统蓝筹股只存在交易性机会，长期来看，地产、银行、钢铁等行业景气度都在向下，已经是“夕阳产业”，未来甚至会被剔出蓝筹。而新能源、环保、清洁能源等新经济板块的代表将进入蓝筹行列。
A股市场走向何方
A股可能会像韩国和中国台湾股市那样走向分化，对于2000多只小股票来说，依然由散户主导，散户可能要占90%的交易量；但那150只到200只大股票，海外投资者交易占比可能会达到20%到25%
未来，随着沪港通的开启，外资通过沪股通进入内地市场，将带来一系列新的价值观念和评价指标，而内地的投资者通过港股通进入香港市场，与海外资本大鳄进行贴身搏杀。内地投资者和海外投资者投资理念的碰撞，又会擦出怎样的火花？
“未来内地和香港两个市场的定价会更加接近，A股的主流投资理念将向西方靠拢，而且靠拢的过程会越来越快，海外投资者带来的投资理念会影响内地投资者，价值投资理念会被更多的内地投资者所接受。”深圳瀚鑫泰董事长安易三佑认为，“沪港通的开通，以及个股期权等投资品种的推出，A股产品体系将更立体，内地的投资风格会更接近国际。”
“未来价值股，或者说大盘股的交易占比可能会上升，价值股和成长股的价差可能会适度收窄。当前内地市场网游、手游等所谓的成长股拥有六七十倍市盈率，金融、能源股则只有六七倍市盈率，未来价差会缩小。”瑞银证券陈李说，“一些名不副实、估值非常贵的小股票可能会面临较大的下跌风险”。
那么，A股市场是否会像日本股市和我国香港股市那样，出现外资主导价值判断标准的情况呢？
资料显示，目前外资占了东京证券交易所股票交易量中近一半的比例，在日本各种金融衍生品市场上所占比例亦较大。目前日本的机构投资者几乎丧失了自主投资决策的能力，外资买什么就跟着买什么，外资卖什么就跟着卖什么，市场走势和价格形成基本为外资所左右。香港市场也一样，香港交易所的统计显示，港股的总交易量中，外国投资者交易占比超过六成，摩根士丹利、高盛等外资大行对港股的走势具有非常大的影响力，指数和个股常常因为外资行的一篇研究报告出现大幅波动。
“日本是一个较为极端的例子，香港则更像一个海外资本交易中资股的离岸市场，本地投资者人数和资金体量都不大，因此A股市场开放应该不会出现这两个市场的情况。”瑞银证券陈李称，“A股可能会像韩国和中国台湾股市那样走向分化，对于2000多只小股票来说，依然由散户主导，散户可能要占90%的交易量；但那150只到200只大股票，海外投资者交易占比可能会达到20%到25%。”
陈李同时表示，市场低估了沪港通长期的影响力。很多人认为沪港通不过是另一种形式的QFII，其实不一样了，有一个量变到质变的过程。根据有关方面披露的数据，截至5月底，内地市场上QFII与RQFII的持股市值为3149亿元，公募基金持股市值是1.13万亿元，沪股通设置了3000亿的额度，这意味着外资持股市值将翻一倍。现在QFII额度还在继续扩大，RQFII额度也会再扩大，预计到2015年底以前，海外投资者所持有A股市值可达8500亿到9000亿，这相当于内地公募基金持股市值规模的75％，那外资就具有一定的价格影响力了。
此外，沪港通有关各方签署的四方协议中，为沪港通衍生产品开发保留了余地。易三佑认为，内地正在推进全面的金融改革，未来资本市场除了越来越开放，产品体系也会日臻完善，个股期权、ETF期权等金融衍生工具的推出，将促进更加成熟的评价体系形成，也将分流内地投机性资金。
“香港市场以前也炒风盛行，一些小盘股、低价股成交活跃，估值高企，但是随着金融衍生工具越来越多，一些追求高风险高回报的投资者转战窝轮、牛熊证市场，一定程度上促成了港股当前交易结构的形成。A股市场可能也将出现类似的演变过程。” 花旗黄集恩说。
事实上，沪港通虽然还未正式推出，但全球资金已在向香港汇集，7月份以来，已经有超过750亿港元资金流入香港。
“港股9月份一度创下逾六年新高，香港市场较A股存在较大折价的H股中有相当一部分股价已经翻倍。未来两地市场还会发生什么变化我们可能无法预测，但积极关注、做好准备是必须的。”黄集恩说。
“沪港通是内地资本市场融入全球、资本账户开放和人民币全面国际化的重要里程碑。无论你在推出初期是否参与这个项目，都应该重视由此给资本市场带来的方方面面的影响。”中信里昂证券内地与香港策略部门主管张耀昌称。