□何诚颖

　　解读当今中国股市需要非线性思维，在传统线性思维模式中，经济波动“应该”预警股市变化，从实体经济到虚拟经济的作用机理是相当确定的，而且是单向反馈。但是其局限性在于把影响股市运行的因素主要归结为宏观经济，忽视了其它因素，尤其是制度影响。中国的经验也佐证了这一点，从2000年以来，中国股市与宏观经济波动之间的关系表现出了有限度的相关。但随着经济全球化，股市波动并不仅仅反映一国宏观经济的变化，这导致指数变化与经济运行的关系趋向松散，甚至背离。当然这并非要否认线性思维方式的价值，相反，在相当时期内线性思维方式仍将是股市理论分析中较为基本的方式。

　　估值和制度这两个“非经济性因素”将逐渐超越业绩压力

　　对于中国股市来说，2006年仍将继续面临大部分周期性行业景气继续回落，带来上市公司整体业绩下降的压力。但由于“消费和服务”类行业景气将保持平稳上升，基础设施类行业景气出现分化，“十一五”规划重点扶持的部分行业景气将逐步好转。同时，中国股市在证券公司综合治理、提高上市公司质量、发展机构投资者等方面也取得了较大进展。所以估值和制度这两个“非经济性因素”将逐渐超越业绩压力。而一些重大的“偶然”事件行将发生，如人民币升值、新老划断等，在稍显乐观的投资情绪中，成长型公司的估值泡沫与价值型公司的估值修正有望同时并存。

　　股权分置改革不但解决了股市制度性问题，还在平均30%左右对价折扣下，股票价格经过自然除权大幅度下降。而随着股改步伐继续加快，市场平均股价、市盈率、市净率还有继续下调要求，股市投资价值日益凸现，构成对市场宽货币的资金、实体经济过剩资金的吸引效应。还有人民币升值趋势的存在，又提高了投资和投机资金投资于股市的可能性。加之股改G股复牌当日不计入指数，造成目前沪综指约25%的水分，即现在沪综指1600多点，实际相当于1200点附近。

　　中国股市经过五年的低迷，它的负能量几乎消耗殆尽，股市长期低迷和实体经济的持续高速发展背道而驰的怪现象难以为继。而股市经过多年震荡，上市企业股票的实际价值和股价已经相对接近，股票市价都基本回到了原点，因而购买股票风险已经大大降低。此外，目前上市公司主要是国企，由于改革不断深入，国企不断地向国计民生产业，如电力、石油、交通等重大基础设施、行业集中，其市场表现也相对稳定。同时一大批有活力、有创新机制的其它类型盈利企业，包括民企等上市，不仅被人看好，实际上也使一部分股市投资者不断尝到甜头，大大刺激了投资者的入市冲动。

　　推动中国股市上涨的真正动力是人民币升值

　　经过20多年的改革开放，中国实体经济迅猛发展，不仅占据了中国的主要市场，也占据了世界相当大的市场。未来，实体经济空间的扩张将受到极大的限制，因此，在虚拟经济中扩张是中国经济的必由出路。事实上，虚拟经济和实体经济比例的大小也是经济体现代化程度的标志。在美国及欧美发达国家，虚拟经济的总量已经是实体经济的几倍乃至几十倍。而在中国，虚拟经济还处在刚刚成长阶段。因此，中国股市的再次崛起只是中国经济发展到一个新阶段的又一个标志。

　　由于中国经济多年高速发展，中国资本的充足量已经达到前所未有的高度，中国经济面临经济过热和通货膨胀的潜在隐患。因此，中国股市新的上升态势既为不断寻求利益资本找到出路，又为剩余资本找到蓄水池，对稳定中国经济可以起到一箭双雕的作用。

　　中国外汇储备不断增长，是影响中国和世界经济发展的重大问题。美国和西方要求人民币升值压力不断增强，人民币兑换美元的汇率平稳持续走高将是一个基本态势。如何化解人民币升值给中国经济带来的负面效应，是亟待思考应对的一个大问题。而中国股市的强劲上升势头，正好为人民币汇率升值在一定程度上创造了压力释放通道。

　　波澜壮阔的牛市往往产生于技术革命，或者因本币升值等因素提振国民自信心、自豪感，并吸引国际资本。尽管我国“十一五”规划大力倡导自主创新，然而技术创新断非朝夕，缺乏创新土壤就很难产生系统性的技术革命。换言之，技术革命很难在当前成为推升股市大牛市的基础，相反人民币长期升值趋势则可能助推并演绎一轮比较大的牛市。

　　当前推动中国股市上涨的真正动力是人民币升值，如果以人民币升值20%估计，升值时长约为6年左右，期间有5年左右的牛市。此间，决定上涨幅度和上涨速度的可能是中国汇率机制的改革进程，而这一进程高度影响外资涌入程度。

　　(作者为国信证券总裁助理、发展研究总部总经理、博士)