□杨英杰

　　最近，内地股市总体呈上扬趋势，似乎股市的投资价值得到了投资者的认可。但据新近结束的年报披露信息显示，沪深股市2005年加权平均每股盈利为0.22元，同比下降7.88%；加权平均净资产收益率为8.20%，同比下降了8.89%。今年一季度季报则显示，这种下降的趋势还在延续。公司的每股盈利和资产收益率在下滑，股指却不断上升。这种现象看似奇怪，却是中国股市的正常表现。君不见，中国内地股市表现与经济表现出现了负相关（尽管这种负相关比较微弱），而且与国际上重要股市的表现没有出现同步的迹象。

　　在传统增长理论中，经济增长率是外部技术进步的增函数，以股票市场、债券市场、银行、保险主要代表的金融市场发展与经济增长无关，仅与工人的人均物质资本有关。而内生增长理论则认为，经济绩效与金融发展、技术及收入分配相关，金融发展对经济增长十分重要。

　　金融发展影响经济增长的渠道，大致有这样几个：第一，金融市场通过对资源的有效配置从而促进经济的增长。如果没有金融市场，投资者为规避风险，只愿意将资金投入到那些流动性比较高或者说能迅速变现的项目上，而不愿意将资金投入到生产率更高但流动性有限的项目上。金融市场的出现可以为投资者提供风险更小、流动性和生产率更高的投资机会。第二，金融市场能通过信息渠道来影响经济的增长。比如，股票市场中，股票价格能够反映上市公司的管理绩效，乏善可陈的公司很容易成为被接管的目标。因此，公司股票价格对于刺激管理层努力提高公司业绩进而在总体上推动经济增长十分重要。第三，因为创新是经济增长的引擎，金融市场对于那些潜在的创新项目能够给予支持，所以那些功能良好的金融市场所在的经济体，将会有一个较高的经济增长率。

　　中国股市为什么还不能充分发挥其促进经济增长的作用呢？股市有三股力量：上市公司、以证券公司为代表的投资中介及包括机构投资者和个体投资者在内的投资主体。上市公司质量不高，是不争之实。内地优质企业争先到海外上市，更使内地股市雪上加霜。中国香港地区市值之所以五年多翻了一番，很大一部分原因是中国香港市场的增量主要来自内地的上市公司。此外，世界其它交易所也在积极争抢中国的上市资源。证券公司是我国股市主要构成部分，不过近年来一批券商的风险集中暴露，给股市带来很大负面作用。尽管经过多部门综合治理，证券公司整体面貌当前已开始好转，但证券公司的违规现象能否从根本上得以遏制，还需拭目以待。再说投资主体。以非理性的散户为主，缺乏机构投资者，是我国股市表现脱离经济基本面的直接原因。只有机构投资者才有定价的能力，才能使价格趋于合理，也才能对股市中的非理性因素加以遏制。机构投资者发展与市场要求相比还有很大距离，合格境外机构投资者（QFII）制度实行了三年多，但规模仍然不大。我们认为，没有进一步的制度建设和制度创新，中国股市不可能在短期内对中国经济的发展起到应有的促进作用。而制度建设和制度创新，则非一朝一夕之功。

　　现代经济中，银行和股票市场是金融体系的主要组成部分。尽管它们在经济发展中扮演了不同的角色，但是很难将它们在经济增长中各自发挥的作用或其独特性单独标示出来。股票市场和银行都能向企业提供外部融资，也都能提供引导资源配置的信息，不同仅仅在于信息传递的方式。股市通过股价来传递信息，银行则通过自身的系统搜集信息。美国经济学家道和戈登的研究表明，如果股票市场的主要角色是为评估、融资和控制提供信号信息的话，银行在有效的资源配置方面也能起到相同的作用。而且，关于以资本市场为基础的金融体系和以信贷为基础的金融体系，到底哪一个更能促进经济的增长，在理论界已争论了一个世界，迄今仍没有结论。

　　我们认为，金融体系的两分法，不仅仅是金融市场自身发展的结果，更是受到不同国家和地区自身因素的影响。这些影响因素包括法律制度的历史与现状、文化传统、民族性等。市场经济的本质是一致的，但在不同的国家和地区以及不同的时代背景下，却有不同的表现形式。引进一种能够对经济产生影响的制度或工具，必须考虑本国的国情，脱离本国国情，制度和工具的引进，不仅不能对经济发展起到促进的作用，反而会引发社会的不稳定，会对维持本民族生存和发展的原生态文明产生意想不到的危害。

　　我们认为，中国股市的改革和发展既要遵循股市自身的规律，也要考虑到本国国情，不能将经济体制改革的希望完全寄托于中国股市的发展上，甚至将银行体系的改革也完全押宝于股票市场。