盛传已久的限制基金申购定向增发有关规定终于在上周五出台 张大伟 制图

　　盛传已久的限制基金申购定向增发有关规定终于在上周五出台，传言中5%的限制申购比例并未如期出现在《关于基金投资非公开发行股票等流通受限证券有关问题的通知》（以下简称《通知》）中。

　　权威人士表示，这反映出监管部门对于基金投资行为的监管思路正在发生重大调整。而对于市场此前普遍担心的《通知》的出台会对非公开发行造成影响，证监会有关人士明确地表示，影响较为有限。

　　利益输送“游戏”

　　在基金热衷于申购定向增发的背后，是一场股东之间利益输送的“游戏”。

　　根据《上市公司证券发行管理办法》的规定，“定向增发股票的发行价格应不低于公告招股意向书前20个交易日公司股票均价或前1个交易日的均价。”而对于定价基准日尚未给出明确规定。正是这种不确定性，成为“游戏”得以开展的前提条件。

　　具体的“游戏”过程是：申购定向增发的基金，预先通过内部渠道得知上市公司定向增发的基准日，由此推断发行价格，并在定价基准日前大量买入该上市公司股票。一旦上市公司披露定向增发事宜后，股价在短期内被大幅拉升，基金从中获取暴利。

　　“游戏”还有另外一种玩法。在定向增发前，上市公司大股东通过不及时披露影响股价的重大利好消息，联手庄家打压股价，故意散布利空消息等手段，以较低价格向申购基金定向发行股份，从而完成公司大股东之间的利益输送。

　　股东之间通过私下利益输送赚取的巨大利润，则是以牺牲基金的流动性，威胁基金持有人利益为代价换来。

　　持有定向增发股票存在一定的锁定期。《再融资管理办法》（征求意见稿）规定，非公开发行股份12个月内（大股东认购的为36个月）不得转让。业内专家指出，由于基金大量申购定向增发，流动性问题已经开始凸现。而不久前，货币基金刚刚经历的大规模赎回潮为基金的流动性风险再次敲响了警钟。

　　货币市场基金在进入今年5月以来，经历了一场大规模的赎回热潮。根据WIND资讯对基金净值公告的统计，截至6月30日，货币基金的规模下降了900余亿份，占到全部基金赎回规模的3倍左右。除货币基金外，基金总规模也出现了一定程度的下降。

　　“保证开放式基金拥有良好的流动性，直接关系到基金持有人的利益。因此必须吸取货币市场基金的前车之鉴，防患于未然。”业内人士说，“指定《通知》的最根本目的，正是为了防范基金因过多申购定向增发股票可能引发的流动性风险。”

　　协防“将军”

　　权威人士指出，在这场利益输送的“游戏”中，基金经理扮演了至关重要的角色。

　　如果把整个基金团队比作一支在前线作战的军队，基金经理就是统领这支军队的将军。他可以指挥军队前进冲锋，也可以带领军队后退防守，采用何种作战策略完全由他决定。一位基金公司老总曾向记者这样比喻道。

　　然而，让这位老总感到为难的是，他手下的基金经理经常出现“将在外，君命有所不受”的情况。“在市场风险增大的时候，我经常会提醒他们应该减仓，可他们很少会采纳我的意见，仍是按照自己的想法去做。”他向记者抱怨道。

　　“正因为基金经理拥有很大权利，其行为又不容易受到限制，所以决定了他们的投资行为自由性比较强。”业内人士表示，《通知》进一步明确了基金公司风险控制部门、董事会以及托管人的责任，意在通过层层设防，对基金经理的行为做出一定约束，减少定向增发过程中的利益输送，防范流动性风险。

　　按照《通知》的规定，基金公司风险管理部门要对基金投资流通受限证券进行风险评估，并留存书面报告备查；公司董事会应对相关投资决策流程、风险控制制度以及流动性风险处置预案进行批准。而基金托管行则应与基金公司签订风险控制补充协议，对基金公司是否遵守相关制度、流动性风险处置预案以及相关投资额度和比例的情况进行监督。

　　重定“游戏规则”

　　此前曾有不少媒体报道，《通知》中将限定基金申购定向增发不得超过5%。据记者了解，《通知》在初稿中确实对申购比例做出了具体规定，但在最终定稿中，则取消了这一比例限制。

　　这样做的原因，一是“具体限定某一比例”这种统一划线的做法，无法适用于所有类型的基金。而改之以“基金公司根据自身净资本规模、不同基金的投资风格和流动性特点，自行控制投资比例”显然更加合理，业内人士向记者解释。

　　这样规定还有另外一个好处，设定投资比例的权力下放到各基金公司手中后，一旦由于对资产配置失误导致风险产生，责任理应由基金公司自行承担，业内人士指出，这就避免了基金公司为自己配置失误找“借口”，推卸责任。

　　从更深的层面上来看，这一举动反映出监管部门在监管思路上的变化。该人士表示，今后对基金投资行为的监管，将更多地从原则、方向上加以引导。

　　对非公开发行影响有限

　　限制基金申购定向增发是否将对非公开发行造成影响，业界反应不一。

　　虽然一些基金公司和上市公司认为，此举可能对非公开发行的申购造成影响，但证监会有关人士认为，从保障流动性的角度限制基金参与非公开发行申购“可以理解”。

　　该人士指出，在此前非公开发行过程中，基金参与申购较多的主要原因在于，基金原本就是这些再融资企业的股东，比较熟悉企业情况，对企业未来的成长性具有较强的信心，因此愿意参与申购。

　　实际上，“非公开发行希望能够吸引更多的长期投资者———比如社保基金、企业年金、保险资金等的参与。但由于限制申购机构不得超过10家，很多上述资金虽然非常愿意进行申购，但上市公司在发行价格、认购数量之外，往往更多地考虑到基金等老股东的要求，社保、年金和保险资金的申购经常处于‘买不到’的尴尬境地。”该人士告诉记者。

　　因此，这项措施的出台，将给基金之外的长期投资者提供更多的申购机会。他表示，从这个意义上来说，非公开发行受到限制基金申购定向增发的影响将比较有限。