在央行上周五宣布再次上调存款准备金率后，昨日债券市场出现震荡。上午的半年期国债发行，虽然主体投资者仍然按部就班进行投标，并将中标利率稳定在2.15%尚可接受的水平，但稀少的投标造成的最高中标利率令全市场惊愕，市场切实地体会到了美国式招标“赢者的诅咒”游戏规则的残酷。国债招标结果为债券市场初步定位，债券收益率受到负面冲击影响而全面上升。国债收益率曲线上升5-10基点，金融债券、短期融资券收益率也水涨船高。债券市场较上周五显现出相当大的调整态势。

　　从2003年8月开始，央行已经四次调整存款准备金率，分别是2003年8月、2004年4月、2006年6月和2006年7月，存款准备金率由6%逐步调整到8.5%，不过和1990年代的13%还有很大距离。从央行的调整步伐看，基本上是一种缓慢调升的策略，特别是2006年这两次调整，每次0.5%的步伐，带有很强的缓慢上升迹象，这不由令人联想起美联储的小步加息行为。

　　从美联储加息行为及美国债券市场表现看，除了最初2004年加息前市场因预期逆转而出现大幅下跌，10年国债收益率飙升以外，美国国债基本都是处于收益率下降并箱体震荡的状态，市场仿佛对美联储加息置若罔闻，缓慢的加息并不令市场惊恐。然而，当美联储持续小幅加息，联邦基金利率上升到4.5%以上、1年LIBOR上升到5%以上后，市场逐渐累积了压力，而伯南克4月份近乎鹰派的讲话，还是最终促成美债的快速调整，10年国债终于跨越5%。显然，温水煮青蛙需要一个过程，小步的紧缩政策开始也许不会令市场震动，但几次小步紧缩后，特别是市场认为紧缩还会维持后，市场必然震动。

　　现在我们回到国内市场，当6月份央行宣布上调存款准备金率时，市场不跌反涨，乐观气氛一度升起。然而，当7月份再次宣布调整后，市场的心态显然已经变坏，缓慢的调整最终量变带来质变，市场最终将很可能出现调整。