经济学博士，高级经济师，现为中国民族证券公司研发中心资深研究员 　　唐震斌

　　大盘走势为什么会出人意料？一方面，由于本次利率上调的幅度较小，属于比较温和的紧缩政策，对整体经济及企业盈利的影响不会太大，而且有助于巩固宏观调控的成果，促进国民经济持续快速健康发展；另一方面，加息不会从根本上改变目前我国资金流动性充裕的局面，相反，加息后有可能进一步提升人民币升值预期，刺激境外资本流入。因而，人民币升值预期成为支持我国股市走强的根本原因之一。

　　为什么这么说呢？因为，汇率变动将通过影响国际资本流动，改变股市中资金供求关系，最终对股市价格波动会产生影响，故汇率的升值趋势将有助于营造股市牛市。一般而言，本币升值预期会导致该国国际收支平衡表中“资本和金融项目”出现较大的贷方金额，吸引国际资本流入，获得以本币计值资产的升值收益。同时，本币升值会形成将外币资产转换为本币资产的大趋势，由此增加了本币资金的供给。而且，国际流动资本的根本目的在于获取一国货币升值的差价收益，具有较强投机性，主要投资于容易变现、流动性高的证券市场，进而推动该国证券资产价格上涨。实证分析表明，在本币升值过程中，日本和韩国等经济体均出现了一轮波澜壮阔的牛市行情。

　　事实上，一国在经济高速增长时期往往会遇到汇率升值的压力，如德国和日本在“二战”后都曾经历了经济高速增长和汇率的升值压力。改革开放以来，我国一直以年均9％以上的增长速度发展，综合国力大大增强。我国实体经济的良好增长势头也为人民币升值提供了强大的基本面支持，因而人民币继续升值已是大势所趋。

　　但是，考虑到我国对外贸易的高依存度和外贸结构的缺陷等因素，人民币过快及连续升值，既不利于我国汇率改革的顺利推进，也会影响到我国经济增长的稳定性，如可能会减少以出口为主导的劳动密集型行业的边际利润，造成较大的就业压力。因此，我国将实行渐进、温和的汇率制度改革，人民币也将保持渐进、小幅升值的趋势。据此预计，近期央行不会对汇率制度进行大的调整，而是在既定的框架内延续小幅渐进式升值趋势，“边走边看”，小步碎行。

　　在我国仍实行外汇管制且人民币汇率存在低估可能的情况下，政府出于稳定经济的考虑，不太可能采用一步到位的方式重估币值，而是采取逐步到位的升值方式，这样反而刺激了市场对人民币进一步升值的强烈预期，国际资本将持续流入我国。

　　从近期看，人民币升值有加快的迹象。今年以来，我国外部失衡问题日益突出。2006年1至7月我国实现贸易顺差759.5亿美元，单月贸易顺差屡破纪录。相应的，6月末我国外汇储备达9411亿美元，同比增长32.37％，并且预计到年底，贸易顺差和外汇储备都将再创新高。这既为我国经济持续快速发展提供了充沛的活力，同时也带来不少新问题，如国际贸易摩擦加剧、国内资源和环境的约束增大、人民币被动投放过大、市场流动性泛滥等。

　　高额的贸易顺差和外汇储备，已经成为当前影响我国宏观经济和货币政策的主要问题，不但增加了人民币升值的压力，而且制约了货币政策的独立性。在我国现行结售汇制度下，央行在收购外汇的同时，被动向市场投放了大量的基础货币，导致市场流动性泛滥，加上商业银行的放贷冲动，造成信贷猛增、投资膨胀、资产价格上升，经济有趋热迹象。

　　现在，不少人士已意识到当前我国的一系列经济问题都是与汇率有关的。虽然提高存款准备金率、发放定向票据等措施能在短期内缓解流动性过剩的问题，但解决问题的最根本途径之一还是要加大汇率改革力度。央行在二季度货币政策报告中明确指出：要“适当发挥汇率在实现总量平衡、结构调整及经济发展战略转型中的独特作用”。

　　有鉴于此，我们认为下半年人民币的汇率弹性将逐步增强，升值步伐将会有所加快，近期央行可能将放宽人民币目前的0.3％单日交易波动区间，支持人民币汇率走强且更具弹性，最近人民币的走势也充分支持了上述观点。

　　近日，美联储宣布暂停加息，美元走势开始趋软，由此也继续加大了人民币的升值压力。为了减轻人民币的升值压力，我国央行以往有意维持中、美利率利差约3个百分点，以抑制热钱的涌入。但是，在美联储暂停加息后，美元市场利率开始回落，目前1年期美元LIBOR(伦敦银行间同业拆借利率)与我国1年期央行票据的利差只有2.5％左右。在人民币与美元利差收窄的背景下，我国央行实施加息无疑将进一步缩小本、外币利差，由此将会提升人民币的升值预期，通过各种渠道流入我国的外汇资金将有增无减。

　　这次加息体现了管理层加强本、外币政策协调的政策意图，并没有采取人为压低人民币利率、扩大中美之间利差等办法来缓解人民币升值压力，而是让人民币逐步回归至合理水平。央行宣布加息后的首个交易日，人民币对美元汇率即上升38个基点，并创下汇改以来的新高。

　　我认为，人民币升值趋势将有助于我国股市的持续走强。首先，人民币升值过程本身就意味着我国整体经济实力的增强，股市上涨是对基本面的一种正常反应；其次，随着人民币升值的预期强化，国际流动资金将不断流入我国境内，庞大的外汇储备需要投放相应的人民币资金进行对冲，从而会有效地增加股市的资金供给；第三，人民币升值将诱使本国投资者和外国投资者大量持有以人民币计值的、流动性较高的证券资产，除了QFII等合法进入中国的投资性资金外，预计还会有更多的外资会透过各种渠道渗透到我国证券市场中。

　　尤其是在人民币升值是持续、渐进的预期下，汇率问题将成为支持我国股市长期向好的重要因素，人民币升值预期将成为今后几年我国证券市场反复经营的投资主题之一，投资者可重点关注那些能从人民币升值中受益的行业，如房地产或存在较多外币债务的上市公司等。

　　□唐震斌