□德鼎投资 周贵银            

　　本周市场多方暂时易帜，中国石化（600028）换成了G招行（600036），原因是前者要股改停牌了，后者将发H股需要A股股价的支持。因股改而上涨大家都能够理解，为什么发H股还能够带高A股价格呢？对港股缺乏了解的投资者一定会感到费解。由于历史的原因，我们已经习惯了A股股价高于H股。对于A-H倒挂的现象只认为是个别现象和暂 时现象。其实A-H股价倒挂的现象正在增多而不是减少，我们判断这个趋势会维持较长的一段时间，原因主要有两个，一个是观念，我们正在走向世界，但还没有能力用世界人的眼光来看自己。另一个是实力，我们还没有足够的勇气把富裕的资金全投给自己的公司。股票的未来价值需要主观判断，更需要真金白银的投入。以中国银行为例，H股发行在先，且规模大，一、二级市场都很成功；A股发行在后，且规模小，一级市场很成功，二级市场则算不上成功。目前还是A-H股价倒挂。可见观念和资金的差异是起决定性作用的。接下来的工商银行是A-H同步发行，谁的表现会好一些暂不去猜测，就发行规模的分割上就可以看到外资的实力还是远远强于内资。所以对目前股市大方向的判断一定要重点参考成熟市场的情况，至少要多看看港股的动向。

　　我们先来看看两地市场最新的估值状况，表中统计了上证50指数和香港的恒生蓝筹指数、国企指数的市盈率分布情况（剔除了亏损股）。

　　从表中可以清楚地看到目前的上证50指数可以和香港的恒生蓝筹指数、国企指数相抗衡了。以30倍市盈率为界线分布的上证50指数与恒生蓝筹指数已基本一致，这还是首次；与国企指数相比已略有优势。概括起来看，用当前最流行的话说就是已经完全接轨了。随着以后H股转发A股和A股转发H股的案例越来越多，各指数的成份股也会不断地更新，日趋雷同，最终的趋势就是基本合一。如果作为一个权重股群体来衡量，用发展的眼光看，上证50指数的前途应该会更光明一些。

　　了解完各指数的整体情况后再来看看板块情况。就以中国石化和银行股为例。中国石化目前A股高于H股，前期高出的比例较大，最近明显地得到了修正。市场传闻的对价方案是10股送2.5-3股，折中的比例就是10股送2.75股，理论上除权后基本上A股价格就等于H股了。可见中国石化的A股高于H股是因为有股改的因素，而不是有其他的因素。预计在QFII和QDII同步快速发展的现阶段，股改后的中国石化A股将会与H股更同步地运行。

　　那么有没有在比价关系上有机会的板块呢？答案自然是有的，比如银行股。这方面中国银行是一个很好的案例，从A股角度看中国银行A股偏高，H股角度看中国银行A股偏低，现在要发招商银行H股，作为国内一家非常优秀的上市银行，自然在H股中也应该是佼佼者，于是就有了招商银行A股的近期上扬。由于银行H股的定位高于银行A股，所以这个机会是始终存在的，关键是在什么时候能够爆发出来。

　　了解完当前A股和港股的估值情况后，我们就可以得出一个比较明确的结论，权重股下跌理由不充分是目前市场为什么跌不下去的重要原因之一。接下去只要港股不出现明显的下跌，权重股就可以保证自身的安全，进而还可以为A股市场的稳定做贡献。因此，如果本次上涨国企指数最终不能刷新5月的高点，那对A股市场将会产生负面的影响。眼下港股正处于短线回调中，如果不能够在下周三前后止跌回升，本次上涨的斜率在技术上就将修正，那就要延长调整时间，对此应该引起重视。

　　然而，我们又如何解释招商银行的上涨没有改变中国银行A-H股价倒挂的局面呢？这里就需要引出一个成交量的概念。权重股要想集体行动，或小集体运作都需要较大的资金入市配合。本周四个交易日沪市成交量567亿，平均每天141亿，就10000亿左右的流通市值而言，换手率只有1.41%。通常强势市场的换手率应该保持在1.8%以上。由此判断除非成交量明显放大满足强势市场的要求，否则市场将继续维持箱体整理的格局。市场的龙头股将由中国石化和招商银行轮换扮演，难以产生板块性的权重股联动。

市盈率 恒生蓝筹比例 国企指数比例 50指数比例

50倍以上 3.03% 2.70% 0.00%

40-50倍 0.00% 5.41% 0.00%

30-40倍 3.03% 8.11% 6.12%

20-30倍 12.12% 16.22% 32.65%

10-20倍 63.64% 43.24% 40.82%

0-10倍 18.18% 24.32% 20.41%

平均市盈率 19.30 18.71 17.86

市盈率 恒生蓝筹比例 国企指数比例 50指数比例

30倍以上 6.06% 16.22% 6.12%

30倍以下 93.94% 83.78% 93.88%

　　两地市场相关市盈率数据一览

　　A-H