□特约撰稿 王晓东 姜超

　　出其不意的加息给债市带来了一系列近忧远虑，我们认为，加息短期内对长期债券收益率的冲击不容低估。

　　数据显示，长期存贷款利率对于长期债券收益率具有趋势性的影响。长期贷款利率无疑构成企债（AAA 级）利率的上限，否则优质企业不如直接去贷款；另一方面，长期存款利率又构成了企债利率的下限，因为企业信用不可能优于银行。

　　而长期国债利率大致是围绕长期存款利率上下波动。数据显示 ，10年期国债收益率相对5年期存款利率的利差大致是由CPI决定的：具体而言，利差水平大致是CPI6个月移动均值的一半。

　　但我们注意到，2005年以来，利差水平明显低于CPI所对应的水平。事实上，长期国债收益率过低是近年来全球市场上的普遍现象，流动性过剩是其重要背景。

　　需要强调的是，在人民币渐进升值的这一大的趋势背景下，流动性过剩是必然结局，以非银行机构为主要投资者的股票、长期债、房地产等资产工具， 其价格的大幅上扬也是必然的。

　　长期债券收益率就趋势而言更有可能是相对偏低的，但加息（及一系列的数量紧缩）的短期冲击不容低估。我们认为，利差水平可能会恢复到正值以上。