中国银河证券公司研究中心高级研究员，经济学博士。上海证券报特约撰稿人。 　　■人物志·宋国祥

　　8月19日中国人民银行上调了金融机构人民币存贷款基准利率，这是自2004年10月29日中国人民银行上调人民币利率以来的第三次加息。目前的利率水平是否到位，以及中央银行是否应该继续加息，再次成为市场关注的焦点。这里，我想就这些问题作一点探讨。

　　我认为，加息总体上对市场利率的影响有限。与2004年10月人民银行开始加息时相比，虽然金融机构一年期存款和贷款基准利率在此后继续上调了0.54个百分点，但是一年期以上的市场利率水平还是有较大幅度的下降，这说明中央银行加息在总体上对市场利率的影响有限。近来随着中国人民银行逐步收紧银根，我国市场利率不断回升，但总体上目前的国债收益率曲线仍然低于2004年加息时水平。不过，货币市场利率有所提高。从总体上看，2004年以来中国人民银行提高法定基准利率对货币市场利率的影响较大，但是对国债市场利率的影响却很有限。可以说，法定基准利率与金融市场利率走势出现了明显的脱节。

　　但是，当前利率水平仍然过低。从货币政策的角度看，判断名义利率高低主要考虑当前经济增长是否过热、通货膨胀率是否超出预期目标以及当前的通货膨胀率和均衡的实际利率水平。与2004年第三季度相比，虽然我国经济增长率由9.5%上升到10.9%，但通货膨胀率却由5.2%下降到1%。一年多来我国市场利率总体水平下降反映了我国通货膨胀率大幅度下降的现实。这也可能是2004年以来中国人民银行提高法定基准利率对货币市场利率的影响较大但对国债市场的利率影响却非常有限的一个重要原因。不过，应该看到，由于政府对一些基础公共产品和服务价格以及能源价格的控制，加上食品价格在CPI中的权重较大，当前我国的物价数据可能没有准确反映我国经济中存在的潜在通货膨胀压力。在当前我国经济增长出现明显偏快势头的环境下，我判断当前我国名义利率水平仍然偏低。

　　此外，从预期的实际利率来看，当前的利率水平虽然比2004年加息时有所提高，但是仍然处于偏低水平。我们预期未来一年的通货膨胀率可能为2%左右，一年期存款预期实际利率仅为0.016％左右，一年期国债预期实际收益率仅为0.1446%左右，一年期贷款预期实际利率也仅为4.12％左右。但是，由于未来一年我国实际经济增长率可能维持在9%以上，因而这种过低的预期实际利率水平将不利于控制投资规模膨胀和提高资源的使用效率。我认为，我国实际利率仍然存在较大的上升空间。

　　其实，除了更多和更有效地运用利率手段来调控宏观经济外，中央银行调控宏观经济的手段还有很多。但是，在市场经济条件下，应该更多和更有效地运用利率手段。因为，利率手段相对于其他手段比较灵活、精确和易于操作，其政策效果相对其他手段也比较容易预测和控制，利率手段更加适合用于对经济进行微调。此外，在我国，多运用利率调节经济还有助于培育和提高经济主体对经济信号变化的敏感度和适应能力，推动金融市场功能的完善和发展，从而增强经济增长的平稳性，减少运用行政手段对经济进行剧烈调控的不利影响。

　　近来中国人民银行运用金融机构存款准备金率来调控宏观经济的次数较多，但是效果不理想，其调整效果与直接升息相比，显然不容易被估量出来。首先，由于“乘数效应”存在较大的不确定性，上调存款准备金率对收缩货币供应的作用难以准确预测。而且，货币供应量的变化本身与经济增长和通货膨胀的关系也难以准确预测。其次，上调存款准备金率会导致市场利率的巨大波动且这种波动难以预测，这对经济主体的生产经营非常不利。如果直接提高利率，企业将很容易估算出政策变化对自身的影响。第三，上调存款准备金率还可能给金融机构带来不确定性，增加其流动性管理的难度，导致部分金融机构发生流动性困难，导致金融市场价格大幅度波动，甚至可能引发金融危机。但是，调整利率很少会导致金融机构发生支付危机。最后，从国际竞争角度看，上调存款准备金率对国内银行来说是一种课税，相对提升了外资银行的竞争优势。相反，如果升息，那么对于国内银行和储户来说都是一种保护。

　　有观点认为我国应该通过人民币汇率调整来调控宏观经济。我认为，我国已经选择了有管理的浮动汇率制度，如果中国人民银行出于国内经济需要来干预汇率，必然会加剧国际社会对我国操纵汇率的指责，导致国际贸易摩擦。此外，随着我国资本项目的不断开放，通过管理汇率来调控经济的成本将非常高。这还不如进一步推进人民币汇率制度改革，实现人民币汇率的独立浮动，从而充分发挥人民币汇率作为经济信号的作用和增强其自动稳定器的功能。

　　当然，要更多地和更加有效地运用利率手段来调控宏观经济，取消存贷款利率的上下限管理以便形成由市场决定利率的机制是关键。由于存在存贷款利率的上下限管理，商业银行存贷款利率与金融市场利率脱节的情况会很常见。一方面，这制约了中国人民银行提高法定基准利率对市场利率的影响；另一方面，还会对我国商业银行和金融市场的正常发展形成巨大的消极影响，并且有可能导致潜在金融风险的不断增加。我认为，解决这一问题的根本途径在于彻底取消对商业银行存贷款利率的管制，形成由金融市场决定利率的机制，当前取消存贷款利率管制的时机已经成熟。这样，货币政策可以逐步放弃依靠控制银行信贷规模等行政手段调控经济的做法，更多和更有效地运用利率手段来调控宏观经济。