□本报记者 禹刚

　　在银行间市场经历十年不断发展，各项基础性工作逐步完善的背景下，日前央行发布了《全国银行间债券市场债券借贷业务管理暂行规定》，正式放行债市“融券”，这种新的做空机制无疑将推动中国债券市场发展进入新的阶段。

　　据业内人士介绍，目前我国场外债券市场中，以融资为主要目的的回购市场得到了比较充分的发展，以融券为主要目的证券借贷市场却非常薄弱，本为一对的融资融券机制明显失衡。

　　我 国债券市场近年来接连推出买断式回购、远期交易等创新举措，随着交易模式的完善，债市得到了不断发展，但流动性依然不尽如人意。其主要原因就是很多机构投资者一般采取买券后长线持有的策略，同时交易员也对持有大量头寸持谨慎态度，而这部分缘于债券市场欠缺真正意义上的做空机制，其中包括债券借贷机制的缺失。

　　在目前没有债券借贷业务的情况下，银行间市场买断式回购和远期交易等成交量十分有限，远小于质押式回购，多为老关系户之间的交易。它可能发生的风险一是违约风险，二就是买空卖空交易产生的风险。

　　市场规模的急剧扩大，交易主体的迅速增加，银行间同业拆借中心和国债登记公司业务系统的日趋健全，都呼唤着债券市场能有更活跃的交易、更灵活的交易品种。

　　从成熟债券市场的发展经验来看，债券借贷结合现货、期货及期权的交易，共同构成了债券交易体系，并借现货与期货的连动关系，为债券定价提供更充分的市场依据。

　　据专家介绍，在国际债券借贷业务中，中介机构发挥了重要的作用。摩根大通全球证券贷放业务主管尤金·皮考恩(Eugene Pi－cone)告诉本报记者，自1997年签下首家中国的贷放客户后，摩根大通所经营的贷放资产呈指数递增，增长的幅度高达3000%。

　　据他介绍，证券贷放是一个低风险的业务，一方面借方要向贷方提供102%的抵押保证金，如果是不同货币组合，保证金还要提高3个百分点；另一方面，作为中介机构的托管银行在作出尽职调查后，才确定可信的借方名单，确保安全。

　　美国的债券贷放

　　美国债券借贷市场上，美国托管结算公司（DTCC）是债券借贷市场中被动式借贷的中介机构，而以大银行、大投行为代表的市场机构担任了主动式借贷的中介机构。美国的债券借贷业务正是依托于这两类中介机构而展开。

　　美国的被动债券借贷采用信用借贷方式，即借入债券方以保证金账户余额，而非一定的现金或者等价物作为价格波动的担保，DTCC保管卖券收入。由DTCC作为中介机构，但并不提供担保；设立借入方保证金账户，如该账户余额不足或出现违约，DTCC可强行平仓。

　　美国的债券被动借贷市场中，利率风险和违约风险通过保证金制度和托管结算制度得以有效控制。

　　在主动借贷过程中，通常采取托管和借出方系统自动整合、投资人保守投资策略、超额抵押以及选择有信誉的中介机构等方式进行风险控制。