特约撰稿 　　周金涛

　　复杂博弈提出严峻挑战

　　在大盘股上没有超配的机构不得不进行配置，观察基金净值的变化，10月、11月当月大部分基金都没能跑赢大盘，从而对大盘股的被动配置也许将成为一种应变措施。我们可以想象出来的后果是，当股指期货推出后，那些只能配置现货而不能用足够的股指期货进行对冲的机构将蒙受巨大的损失，而有的机构则能够通过拉抬大盘股在股指期货推出之后获得巨额的超额收益。这些机构却是在通过操纵港股来牵引A股市场，这种复杂的博弈局面将是个巨大的挑战。

　　蓝筹时代的经济基础

　　大盘股走强或有其投机性，不过我们对此也并非持否定的态度。真正的蓝筹时代不是人们思维上的蓝筹时代，而是经济增长特征转化后的必然倾向。所以，我们也认可蓝筹股的走强是一种市场倾向的反映，而这种倾向来源于经济增长的内在变化所引致的市场理念及其盈利模式的变化。

　　根据工业化的理论，我们正在经历工业化起飞20年中两个中周期的过渡阶段，在经历了2000年以来6年的高速增长之后，未来的经济减速不可避免，未来中国的经济增长将是一个稳定化、大型化和国际化的过程，其实质则是一个由爆发式增长向稳定增长过渡的过程。一方面，固定资产投资增速将趋于稳定，另一方面，消费升级剧烈的结构性变动趋缓，消费热点由爆发式增长向数量扩张转变。在此期间，消费型制造业的增长率可能会出现下降，而消费型服务业和生产型服务业可能将面临加速期，所以，后一个中周期是服务业的黄金时期。

　　从经济增长的微观基础来看，经济的日益大型化和国际化是第二中周期最直观的表现。所谓的大型化就是企业规模的扩张过程，带来这种规模扩张的是资本的积累和市场的扩大，而这得益于我们自2000年以来的积累。关于经济大型化的投资意义而言，首先是在具有扩张潜力的行业中，大型化意味着增长的稳定，从而具有稳定增长特质的公司将是未来经济发展的中坚力量。但是，这里面存在着一个大型化与成长空间的辩证，在某些成熟产业，大型化意味着在行业增长空间缩小之后的产业结构集中的过程。

　　蓝筹配置的结构性变化

　　在经济稳定化和大型化的过程中，市场理念将由高速成长向稳定成长过渡，这就是大盘蓝筹股走强的真正基础。从配置的角度看，目前蓝筹股的数量和质量都达不到要求，从而未来蓝筹股的供需变化将使对蓝筹的配置产生结构性的影响：

　　其一、稳定增长的价值首先来源于行业和企业的长期价值，所以，行业的长期价值将是稳定增长的基础，而对于不具长期发展空间的行业，其蓝筹价值则更多地是其企业的规模价值，我们认为这两种蓝筹的价值都值得重视，第一种更为重要，第二种也不能忽视。

　　其二、对于中国的高速增长时代来讲，稳定增长仍是高速增长，所以，对于部分具有较大未来增长空间的行业，比如银行股我们认为应该给予成长溢价，而对于成熟行业中的龙头品种，我们认为可以给予规模溢价。

　　其三、在股指期货推动下，蓝筹品种可能面临着两种取向，一种是部分制造业龙头品种可能会受到重估，这与我们寻找周期底部等待复苏策略有关，另一方面我们认为当2007年预期中的部分大盘股上市之后，现有的大盘股可能会存在一定的挤出效应。