□易宪容

　　目前中国经济生活中存在的许多问题，特别是金融市场及房地产市场中存在的许多问题，都是与我们所采取的低利率政策有关，都可能是低利率政策扭曲所导致的结果。低利率政策导致了严重的财富转移效应。更为严重的是，低利率政策也造成整个金融市场流动性泛滥、资产价格快速上涨和经济泡沫越吹越大。为此，中央政府必须从改变目前中国的低利率政策这一核心入手，关键是要破除相关既得利益者对改变低利率政策的诸多阻碍 ，这样才能解决中国经济中许多深层次的问题和矛盾，特别是国内房地产市场问题。

　　随着最近各项宏观经济数据相继出台，除了固定资产投资增长仍然过快、银行信贷增长过快及进出口贸易顺差增长过快外，其他宏观数据表现大好。特别是CPI一直在1.5%左右水平徘徊，更是让海内外对当前中国宏观经济形势看高一线。不过，当前中国所采取的低利率政策实际上遮掩了经济生活中所面临的诸多问题与困难。

　　正如我在多次文章中指出的那样，中国采取低利率政策，一定会使得中国经济粗放型的增长方式无法转变、不合理的产业结构无法调整、大型国有企业经济效率无法提高、国内居民消费严重的挤出效应无法消除、社会财富分配不公越来越严重及国内进出口贸易关系无法调整等等。更为严重的是，低利率政策一定会造成整个金融市场流动性泛滥、资产价格快速上涨和经济泡沫越吹越大。

　　从当前利息水平来看，中国的利率是高是低？利率市场化的机制是否健全？当然，如果以传统的经济理论、以国家统计局公布的数据来看，那些利益相关者没有一个不会认为中国的利率水平处于合理区间。比如，当前CPI的水平在1.5%，高于居民的一年期存款利率，即居民的存款利率为正。还有，在完全市场化利率的银行拆借市场与国债市场中，其利率水平也与居民一年期存款利率相去不远。

　　但实际上，这些都是由于国内金融市场基准利率（一年期存贷款利率）扭曲所导致的结果。很简单，有研究表明，目前国内民间信贷市场利率为16.7%，温州是民间信贷市场的一个风向标，其利率水平一直保持在12%左右。还有，不少房地产开发企业的“过桥资金”利率也在15%以上。再如，目前国内房地产信托基金的利率水平也不会低于15%。

　　再就是2004年中国的通货膨胀率为4%至5%，但存款利率水平还不到2%（为1.8%），实际利率为负2%至3%。在2005年初，通货膨胀率已达到6%，实际利率为负4%。如果与美国比较，并使用世界银行的通货膨胀标准看，目前美国在扣除通货膨胀之后的实际存款利率在3%左右，而中国在扣除通货膨胀之后的实际存款利率在负2%左右。以此利率差异计算，中国的实际利率水平要比美国低5%，以目前中国居民储蓄存款额16万亿元人民币计算，那么这种低利率政策就会导致8000亿元人民币的财富转移效应。

　　也就是说，即使不与国内民间信贷市场的利率水平相比较，即使是以国家统计局的数据，并以世界银行标准来计算，目前国内的低利率政策已导致了严重的财富转移效应。可以说，这种严重的财富转移效应已成为国内金融市场中最为深层次的一种矛盾，这也是导致国内金融市场许多经济问题产生的根源之一。

　　比如说，目前国内银行贷款余额为22万亿，如果以低于美国5%水平的中国实际利率来计算，这些银行债务人就可以轻易而合理合法地从债权人那里获得约1.1万亿元财富。如果以民间信贷市场平均利率与管制下的银行一年期存款利率比较，前者是后者的6.7倍，那么债务人就能够就轻易而合理合法地从债权人那里获得约3.1万亿元财富，几乎等于国家一年的全部税收总额。存款的居民则要向这些债务人提供约2万多亿元的金融补贴。

　　那么，谁获得了广大储蓄民众的金融补贴，这些债务人又是谁？当然，使用这些贷款既有企业法人也有自然人。其中，除了个人消费信贷额约2万亿外，其中又包括个人贷款购买自住房者和通过银行进行金融杠杆的房地产投资者，其余的贷款基本上是由企业法人获得的。而且，这些贷款并不是每一家企业法人都能够从银行那里获得低利率贷款，而是那些有房产或房产抵押品（这部分贷款占整个银行贷款近60%比重）的企业法人及大型国有企业。

　　而企业法人的最大收益者应该是房地产企业了，一是房地产企业为资金密集性产业，二是房地产企业有大量的可供抵押产品，这些必然会使得国内银行大量的信贷资金涌入房地产市场。如果以每年流入房地产市场中的银行贷款余额4万亿计算，那么房地产市场就能够轻易地获得约2000亿元利润。仅就此一点，国内房地产企业岂能不暴利？

　　对于一般企业而言，要获得银行贷款是十分困难的。比如说，中小企业融资难、农村金融十分落后等问题都说明，低成本的资金是无法进入这些市场的。由于银行信贷市场的可选择性与歧视性，这也就使得国内银行信贷市场成了一个十分活跃的寻租市场，也导致了银行信贷业务中的金融犯罪行为十分猖獗。从最近几起大的金融犯罪活动来看，无不是从银行信贷入手。而且，一些银行进行股份制改造和加强风险管理也无法轻易地减少这种针对银行信贷的猖獗犯罪活动，只不过是其作案的手法会比以往更加隐蔽和更为制度化。可以说，只要存在着这种债权人向债务人的巨大补贴，那么这种利用银行信贷的寻租活动就不会停止。

　　可以说，债权人向债务人输送的这种巨大补贴，已对国内居民消费产生了较大的挤出效应或抑制效应。很显然，自1996 年降低利率以来，政府总是希望通过降低利率的方式来刺激消费，但实际情况是消费并没有得到提高，储蓄反而却在连年上涨。低利率使得许多工薪家庭的利息收入近乎于忽略不计。利息收入的急剧萎缩不仅使他们感到不适应，而且收入结构变化在一定程度上又增加了他们对收入预期的不稳定感。于是，热衷于加入储蓄行列的人数越来越多，储蓄主体也越来越年轻化，这部分人群本本是消费投资的生力军，却出现了储蓄额随利率降低而暴涨的这一矛盾现象。2001年末城乡居民储蓄存款总额为7.4万亿元，2002年末为8.7万亿元，到了2006年9月末，这一数字已突破了16万亿元，每一年时间内存款额增长的绝对值都在1万亿元以上。

　　其实，不仅国内的企业法人分享了由国内绝大多数低收入民众给予自然人及企业法人的信贷补贴，而且全世界通过国内大量的产品出口及中国企业的境外IPO也分享了由中国国民所提供的巨额补贴。比如，对中国企业的出口产品来说，这些出口产品不仅严重地压低了劳动力要素收入和土地要素成本，而且还压低了它们的资金成本。这意味着，在中国成为全球制造业中心的同时，中国也成为向全球企业提供利润和向世界各国居民提供福利的贡献中心。因为，中国除了劳动力外，地租被间接地廉价出口了，资本也被直接或间接地廉价出口了。

　　还有，低利率政策也正在推动国内资产价格上涨，如住房市场与股市上涨。别以为从国家统计局统计的数据来看，几年来房价上涨幅度不会太大，每年上涨幅度都不会超过10%。但实际情况并不是如此。莫说中国的一些特大型城市，房价上涨幅度大之惊人，就是在内地一些二线城市甚至一些县城的房价也在成倍或成几倍上涨，这些都已是一个不争的事实。还有，近期国内股市连续12周上涨，上证综指重上2000点大关。可以说，国内股市在短期内之所以会飙升，可能并不是由于上市公司业绩快速上涨所致，更重要的影响因素恰恰可能是低利率政策导致了市场流动性泛滥并推动了资产价格上涨。

　　为了维持国内低利率政策，极力推动国内资产价格上涨，银行贷款的债务人无论企业法人还是自然人，特别是国有大企业、证券公司及国内银行等部门，这些相关利益人不断地联合起来结成同盟来主张不加息。比如，无论是政府哪一部门公布什么数据，特别是国家统计局及央行一公布什么数据，一些分析人士就会大力鼓吹目前中国经济形势如何是好，如何不需要动用加息这个工具，从而使得央行很难在经济过热的苗头刚出现时就调整利率，也使得应该频繁变动的利率工具，反而成了宏观调控的一种刚性工具。

　　总之，目前中国经济生活中存在的许多问题，特别是金融市场及房地产市场中存在的许多问题，都是与我们所采取的低利率政策有关，都可能是低利率政策扭曲所导致的结果。如果中央政府不从这个核心入手，改变目前低利率政策的状况，建立起中国金融市场有效的价格机制，那么中国经济中许多深层次的问题和矛盾就不可能会得到解决，特别是国内房地产市场问题更是如此。要改变目前中国的低利率政策，破除相关既得利益者的阻碍是关键之处。（本文作者系中国社会科学院金融研究所金融发展与金融制度研究室主任，研究员）