我们对12月份市场趋势的基本判断是：主要经济指标继续走低，行政性调控压力趋向缓和；受美国民主党赢得中期大选的影响，人民币升值或将加快；市场估值水平或将迎来年内上限。

　　我们继续认为从趋势上 12 月份 A 股市场有可能呈现前高后低的走势，期间市场存在的较为重大的投资机会将更有可能存在于地产以及经济型酒店等主题。

　　基于上述理由，我们给出了12月份行业配置方案。

　　12月市场趋势分析

　　1、主要经济指标继续走低，行政性调控压力趋向缓和

　　10月份，宏观调控力度继续维持，工业增加值增速延续 7月份以来的高位回落走势，单月实际增速由上月的 16.1%回调至 14.7%，回调了1.4个百分点。工业增加值的继续回落主要受投资增速继续大幅放缓因素所带动。10 月份，由于新开工项目被继续清理，城镇固定资产投资当月同比增长 17.1%，增速较上月回调 6.5个百分点。尽管 10月份我国单月贸易顺差创下 238.3 亿美元单月新高，较 9月份高出 85.3亿美元，但由于投资增速回落幅度比较大，因此，工业增加值总量增速表现为继续回落。

　　由于城镇固定资产投资单月增速已经降至 20%水平以下，1-10 月新开工项目计划总投资同比增长已降至 4.4%，因此，行政性调控压力将阶段性缓和，预期投资增速将阶段性见底。

　　虽然工业增加值增速持续回落，但工业企业利润却仍然保持强劲增长势头，表明企业抵御宏观调控周期波动的能力也明显增强。10月当月工业企业利润同比增长 35.9%，增速仅较上月放缓 0.6 个百分点。1-10月份，规模以上工业企业利润同比增长 30.1%，增速较 1-9 月提高 0.5个百分点。经营效益提升、上游原料购进价格涨幅回落、出口需求强劲和私营经济活力增强等因素有效增强工业企业利润内生增长能力，有效缓冲工业增长回调对于工业企业利润增长的压力。

　　10月末的广义货币供应量 M2增速出现反弹，狭义货币供应量增速继续高于上月，显示金融体系货币供应依然旺盛，为央行继续实施宏观调控以抑制流动性提供了依据。央行之前宣布在 11 月 15 日提高存款准备金率 0.5个百分点，主要原因是 10月份由于进口增速的快速回落导致贸易顺差当月达到了 238 亿美元的新高。预计央行为了应付不断增加的到期票据以及 10月份创新高的贸易顺差带来的被动货币投放，今后两个多月将会增大央行票据的发行力度。

　　而连续三月信贷投放的同比减少，央行可能会稍微放开一点信贷闸门。但我们认为央行不会采取行政手段如窗口指导而会通过加大发行票据回笼基础货币的操作手法。另外，去年 11月份央行和多家商业银行之间进行的一笔 60亿美元外汇掉期业务将于今年到期，如果央行不以另一笔掉期交易来继续锁住这些流动性，央行就得动用其他的紧缩措施。

　　从今年的两次加息三次上调存款准备金率来看，针对收缩货币流动性的举措最为有效。从最近几年的世界各国通货膨胀现象来看，通货膨胀已经不是常态，而通货紧缩才是常态。我们认为高速增长的货币供应量暂时还难以在物价上得到体现，年内央行不太可能出台进一步的紧缩性货币政策。

　　2、人民币升值或将加快

　　美国民主党于 11 月 7 日赢得中期大选。他们以 51 对 49 个席位在参议院战胜共和党。而前不久民主党在总共 435 个席位的众议院中获得了 229 个席位，这还没有考虑10个尚未确定的席位（共和党获得 196 个席位）。此次中期选举将可能对美国对华政策和中东政策产生深远的影响。

　　如果人民币不加快升值的话，代表工会和传统制造业利益的民主党可能重新号召对中国产品征收惩罚性关税，而将反恐战争作为首要任务的布什总统可能会默许这一行为。

　　人民币的升值压力对各个行业的影响截然不同。房地产、金融等行业将从中获益，而出口行业将遭受打击。贸易条件的恶化将最终导致整体影响偏负。

　　针对人民币升值的投机活动将抬高房地产和金融业的股价，并挫伤出口行业。中国政府很有可能将会加速人民币升值，以避开来自美国的贸易制裁和压力。

　　3、市场估值水平或将迎来年内上限

　　我们必须重申的是：从香港和内地市场估值比较的角度来看，目前A/H股溢价已全面显现，“洼地效应”逐渐消失，这从一方面意味着大盘上涨的空间受到制约。

　　这也可以从市场主要指数估值水平的变迁大致看出其中变化。随着大盘蓝筹股票 11 月份的上涨，市场的估值指标有了进一步提升；而股息率逐步走低可能会降低对长线资金的吸引力。

　　12 月份投资主题选择

　　我们认为 12 月份 A 股市场有可能继续呈现前高后低的走势，上涨主要是可能受市场情绪高涨和人民币升值进程加快而继续冲击新高，但延续的时间和力度可能不会太长；而随着以上预期的变化、市场整体估值水平提升所遭遇的瓶颈以及部分市场资金年底的兑现要求，市场有可能迎来一波调整。

　　同时，我们继续看好包括自主创新，人民币升值引致的资产重估以及消费升级等投资主题下的上市公司（详细资料请见 2006 年 8 月及 9月 A 股投资策略报告），并强烈建议在市场调整时对其中的战略性品种进行积极的配置。

　　基于分析重大事件进程以及季节性等因素，特别是考虑了近期香港上市股票对内地同行业的估值提升作用，我们认为 12月份的市场存在的较为重大的投资机会将更有可能存在于地产以及经济型酒店等行业主题。此外，沪深 300 指数成份股的投资机会将继续存在，并随着相关指数期货推出日益临近而更受市场关注。

　　主题一：地产

　　主要来自以下判断依据：

　　（1）未来宏观经济依然处于景气之中，作为扩大内需龙头的房地产行业很难出现与宏观经济背离的走势。

　　（2）与金融业休戚相关的特性也决定了房地产行业在宏观经济景气区域的调整幅度非常有限。

　　（3）中国区域经济发展的不平衡性决定了房地产行业景气、房价走势的不平衡性。珠三角、天津等房价稳步上涨、经济增长动力强劲等区域的房价依然较为乐观。“东方不亮西方亮”的区域性特征意味着全国化布局的公司具有更强的成长系数和抗风险能力。

　　（4）写字楼、商业用房等商业地产和工业地产由于价格上涨潜力较大、调控风险小而继续为境内外资金看好。

　　（5）人民币升值依然使得地产和房产具有很好的升值空间，尤其是在升值的初期。

　　（6）国内大开发商继续在一线城市拿地、外资机构继续投资国内房地产也说明在调控背景下依然具有很强的投资吸引力。

　　（7）国内真实消费需求非常旺盛，真实消费需求来自城市化、消费升级、新增就业人口置业等。充足的真实消费需求、人民币升值趋势是最主要的影响因素，也是房地产股抵御调控风险的底线。

　　这里我们依然看好万科和金融街的投资价值。

　　主题 二：经济型酒店

　　快速发展的国内旅游和商务旅游为酒店行业创造了新的发展机会，定位明确适应需求变化的高星级酒店和经济型酒店正成为行业的投资热点和主要利润来源。而存量巨大的中低星级酒店经营形势更加恶化，行业正在发生变革。

　　休闲度假旅游和商务旅游的快速发展为经济型酒店提供了广泛的市场空间。2005 年度休闲旅游度假客和商务散客合计占到经济型酒店客源总数的 57％。在国内游需求快速发展的背景下，休闲旅游度假型需求与商务旅游需求的增速将明显快于行业平均增速。相对于国际上经济型饭店市场 50%以上的商务散客来源，中国经济型饭店 37%的商务散客的比例还有较大的上升空间。同时，随着国内自助游和休闲市场的升温，休闲度假散客的比例也有望快速提升。

　　推荐：中青旅（600138）