沪深300指数可能取代上证综指，成为股市新坐标 　　张大伟 制图

　　■A股本轮牛市是在股权分置改革的制度性变革前提下，由宏观经济向好、上市公司估值水平过低、大盘股业绩的增长、资金流动性过剩和人民币持续升值的综合作用下，主升浪将持续到明年股指期货推出后的2-4个月期间，上证指数可能到达2500-2680点，将出现阶段性高位，经过几个月的调整，指数仍将重拾升势。

　　■沪深300指数期货的即将推出，将导致标的指数内的招行、中信证券和宝钢等权重股的波动性、流动性增强，权重成份股估值溢价导致股价大幅度上升，金融、钢铁、地产、电力和港口等权重股上涨推升指数迭创新高。

　　■大盘股上市首日计入指数、利用总市值加权计算上证综指，将导致上证指数虚高和失真，通过上证指数涨跌测算A股的普遍涨跌已失去合理性，首个股指期货标的物沪深300指数将可能逐渐取代上证指数成为股市新坐标。

　　■从基本面和技术面分析，12月中旬前后上证指数上升到2200点左右后，短暂的震荡整固将是对2200点整数关口的反复有效确认，盘中回落到10日MA均线或20日MA均线是买入良机。

　　一、宏观经济仍然向好。今年第3季度经济增速为10.4%,环比二季度的11.3%增速微弱回落0.9个百分点，2006年前三个季度总体经济增速为10.7%，预计明年GDP增速将在9.5%-10%左右。从消费物价指数CPI来看，9月份CPI涨幅为1.5%，主要是食品价格的反弹，基本在合理范围之内。总体来看，目前中国的宏观经济仍然持续向好，为A股市场的后续强劲走势奠定坚实基础。

　　二 、货币政策。央行综合运用多种货币信贷政策工具进行调控，从11月15日起再次上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，将近收缩基础货币供应量1500亿元左右，M2将减少6000亿元左右的供应量，对货币市场、债券市场有一定负面影响，但是负面因素被目前市场充沛的资金流动性泛滥所湮没，对股市影响不大。

　　三、上市公司整体市盈率仍在合理范围之内。截至12月5日，全部A股的市盈率为27.8倍，沪深300成份股的市盈率在24.3倍，低于日本、美国和印度等市场的市盈率水平。对于发展中国家每年经济增速在10%左右的新兴市场，30倍左右的市盈率属于合理范围。其中上证50权重大盘股的平均市盈率只有17倍左右，上证50是值得重点关注的板块。

　　现已成功发行的上证红利ETF的标的指数权重成份股大多为上证50成份股，明年股指期货的推出，也加强了上证50指数成份股的战略地位，此外备兑权证、融资融券、T+0或涨跌幅扩大等衍生品或交易制度创新预期,都将提升上证50指数权重股的需求。基于类似原因，深市权重指数成份股也存在机会。中小企业板中原始非流通股的解禁抛售套现，以及中小企业板整体市盈率34倍在各大分类指数中属于偏高，预计在未来的6个月时间内上升机会不大。

　　从上市公司盈利能力来看，2006年前三季度上市公司实现加权平均每股收益0.21元，具有同比可比数据的1393家公司前三季度共实现净利润1785.65亿元，增长21.66%，上市公司业绩挑战10年高点。上市公司业绩的增长有助于市盈率的下降，对整体股价和指数的上升提供有力保障。

　　四、沪深300指数期货的即将推出，将导致标的指数内的招行、中信证券和宝钢等权重股的波动性、流动性增强，权重成份股估值溢价导致股价上升。

　　推出股指期货交易后，吸引大批投机、套利和套期保值者入市，推动股指期货和A股现货市场的交易量呈双向增长态势。根据有关统计，美国推出股票指数期货交易后的5年间，指数样本股的市值提高幅度为非样本股的2倍以上。香港在1986年推出恒生股指期货后，股票交易额当年增长了60％，此后成交量不断增加，在2000年上半年香港股票交易额达到17566亿港元，是恒指期货推出前的50倍。由此可推断，股指期货的推出促进了指数成份股的交易活跃性，提高个股的波动性和流动性。

　　股指期货推出导致标的权重成份股的阶段性溢价。指数期货的套期保值和目前的融资融券政策，以及未来大的机构投资者通过操作现货指数，从而影响期货合约结算价达到放大赢利的需要，将加大对标的指数权重成份股的资产配置，这种配置在指数期货上市前一段时期就会发生，期间一般是在半年到一年时间，从而使标的指数成份股享受阶段性的较高溢价。推出之初仍出现一定的上升，但随后将步入调整，美国S&P 500指数、日本NIKKEI 225指数、韩国KOSPI 200指数、印度NIFTY指数、台湾TWSE指数均出现下跌。股票现货市场的长期走势主要受基本面和技术面合力的影响，股指期货并不能改变其现货市场的运行趋势。

　　对A股最近四个月（2006年8月5日-2006年12月5日）各大分类指数的上涨幅度的统计分析表明，上证50指数以42.7%的涨幅位居第一，也说明权重股的平均上升幅度总体超越其它分析样本股票。

　　五、大盘股上市首日计入指数、利用总市值加权计算上证综指，将导致上证指数虚高和失真，首个股指期货标的物沪深300指数将可能逐渐取代上证指数成为股市新坐标。

　　上证指数最近四个月（2006年8月5日-2006年12月5日）从1570点左右上升到2170点左右，期间涨幅为37.8%，上证50指数以42.7%的涨幅位居第一，但是上涨股票家数少于下跌家数。上证指数以总股本进行加权，对很多超级大盘股来说，其流通股本占总股本的比例一般都偏低，如工行、中行和中石化3只股票的总股本占全部A股1386只股票股本总和的47％，而它们的流通股本只占总股本的27％左右，远低于48％的平均水平，直接放大了权重大盘股对指数的影响。另外，新股上市首日就计入上证指数，上市首日的巨大涨幅必然带来指数虚胖，超级大盘股上市甚至会给指数带来大的跳空，随着大型企业的登陆，上证指数的失真会进一步加剧。首个股指期货标的物沪深300指数将可能逐渐取代上证指数成为股市新坐标。

　　六、最近半年香港、纽约和东京等周边市场普遍上涨，营造A股上涨的外部环境。道琼斯指数创出12000点新高后走稳，香港国企指数上升到8600点附近，A股和H股联动提升A股股价。

　　A股与港股具有很强的联动性，相关系数为0.8左右，香港股市与美国、日本股市等具有联动性，相关系数约为0.6左右。与香港市场的中资股的股价比较，招行H股已经超过15港元，比A股13元左右溢价10%以上；钢铁股中的鞍钢新轧在香港市场接近10港元，比A股市场中的8.5元有溢价15%以上。预测2007年国企指数的目标位将上升到10000点左右，A股和H股联动将提升A股股价。

　　七、人民币依然保持升值趋势。自汇改以来，我国人民币一直保持升值趋势，但出口却在不断增加，人民币升值并不能解决贸易顺差的问题。

　　2005年7月21日开始了人民币升值，16个多月的缓慢升值既没有降低国民经济的增长速度，也没有解决贸易顺差的问题，相反中国对外贸易保持了近几年快速增长的态势，从外汇储备分析今年可能继续大幅度增加3000亿美元，明年我国进出口总额有望达到２万亿美元。

　　大量贸易顺差带来外汇占款造成的货币被动发行，使央行在收紧货币流动性的调控效果甚微，收紧流动性将加大人民币升值压力，减轻升值压力则又会造成流动性泛滥。央行第三次上调存款准备金率，近期内央行进一步出台紧缩货币政策的可能性很低，人民币升值速度有可能加快。在消减贸易顺差方面，应限制低附加值、资源性和高耗能高污染产品的出口。

　　在人民币升值的大背景下，以人民币计价的A股市场的股价将按杠杆比例幅度上升，拥有大量人民币资产的金融业资产大幅度升值，土地或房地产也面临价值重估等。

　　八、12月中旬前后上证指数上升到2200点以上后，需要短暂的震荡整固，金融、钢铁、地产、港口和电力等权重股将推升指数持续走高。

　　综合基本面和技术面分析，12月中旬前后上证指数上升到2200点以上后，短暂的震荡整固将是对2200点整数关口的反复有效确认，盘中回落到10日MA均线或20日MA均线是买入良机。震荡整固后，金融、钢铁、地产、港口和电力等权重股将推升指数持续走高。

　　九、采用买入并持有权重股策略，迎接股指期货的推出。

　　从大的阶段划分来看，从去年2005年998点上升到2006年8月份的1550点左右的上升行情，是股权分置改革导致普涨的行情。从2006年8月份1550点开始，到2007年上半年的上升行情，是股指期货推出导致的权重大盘股行情。建议采用买入并持有权重股策略，迎接股指期货的推出。

　　（国泰君安期货筹备组 马忠强）