副总经理 陈宪

　　虽然央行2006年四季度《货币政策报告》并没有宣布将加息，但其2007年货币政策取向与趋势中有这样的表述：“灵活运用利率工具，提高价格型工具的调控效果，逐步发挥价格杠杠在货币政策调控中的重要作用。”据此可以将“报告”，看作是一份加息预报。那么一旦加息靴子落地，对股市又会产生多大的影响呢？

　　央行对资产泡沫的态度

　　今年1月，学者针对中国股市是否有泡沫展开过激烈交锋，甚至有官员也有意无意的卷入辩论。有意思的是本次央行“报告”，以专栏文章的形式分析了全球流动性充裕与资产价格上涨。“报告”指出，2001年－2005年，许多发达国家的房地产价格上涨了一倍；2006年，美国道琼斯工业平均指数创下了历史新高。其他许多发达国家和新兴市场的股市也普遍涨势强劲并突破历史纪录；2006年，国际原油期货价格和现货黄金价格也各创历史新高。

　　请注意，2006年中国股市虽然涨幅135％，但与上述这些创纪录的资产价格表现比较，并没有鹤立鸡群。这是否意味央行在委婉地表达国内资产价格状况合理呢？央行行长助理易纲就明确说过，央行对资产价格仅仅是关注。报告还明确指出，“在各类资产价格大幅上涨的背景下，全球流动性状况成为关注的热点问题，但目前国际上还缺乏有效的方法来衡量全球流动性的合理水平。”如此，中国股市泡沫论值得商榷，牛市基础相当扎实。

　　加息还是进入加息周期

　　股谚道：盯着利率的脸色买卖股票。因为投资常识告诉我们，息口走向与股市涨跌构成反比关系。但注意，股市真正闻之色变的是进入加息周期的加息，对间隙性的加息并不惧怕。当今中国货币政策的首要任务是对冲过多的流动性，央行副行长吴晓灵日前公开撰文指出，目前利率工具并不能发挥吸收市场流动性的作用。因此可以判断，纵然加息，针对的是CPI。如此，加息的空间非常有限，全年息口走高的累计空间最多也不过54个BP,因此断然不会进入加息周期。道理很简单，如果中国进入加息周期，再加上人民币升值的压力，必然会双重吸引全球投机资本，加重流动性过剩的压力。而从调控流动性的效果来看，调升存款准备金率与公开市场操作等手段更优。

　　那么，加息按钮何时会开启呢？从以往惯例来看，加息时机的选择上，管理层似乎更乐意“出其不意”，所以在中国对出台加息时间的判断是较为困难的。纵然如此，我们还是要勉为其难：鉴于2006年春节在1月份，所以今年1月的CPI只有2.2％，但2月的CPI就有基数平地效应，所以有可能超过3％，因此，估计今年三、四月份宣布加息的概率较大，幅度在27个BP。

　　加息对股市影响有多大

　　前面已述，中国并不具备进入加息周期的条件，所以这种间隙性的加息对股市的影响往往在开盘瞬间，不会逆转中长期走势。例如2006年4月27日央行宣布一年期贷款基准利率上调0.27个百分点至5.85％, 消息公布当时多空舆论分歧相当大，实际市场走势是： 4月28日上证综指低开13点以1403点开盘，旋即探低至1389点，但收盘不仅悉数收回失地而且还高收于1440点，其后市场继续按其原本的上行轨迹运行。2006年8月19日，央行更是近两年来首次调高存贷款利率，股市反应与4月一样。回顾这段走势，有助于我们前瞻加息靴子落地对股市的影响。

　　总之，资产价格虽然已走高，但泡沫并未形成，加息虽然不可避免，但不会逆转牛市格局。