估值标准岂能信口开河

　　李志林（忠言）

　　最近股指重上2900点，大有第三次上攻3000点的架势。

　　我认为，目前市场面临的压力并不在于3000点大关，而在于似是而非的估值标准扰乱了人心。

　　一是以3000点作为估值极限。“1·31”暴跌和“2·27”暴跌都发生在3000点左右，由此可见，3000点已成了某些市场人士的估值极限，尽管缺乏科学论证，但对广大投资者的心理压力是巨大的。

　　二是“大盘股应该溢价”的错误理念抬高了整个市场的估值。在境外成熟股市上，大盘股的市盈率均比小盘股低，因其盘子大，成长性明显低于小盘股，加上受行业周期性影响较大。但这几年中国内地股市却弄颠倒了，一些机构凭借手中的巨资提出“大盘股应该溢价”的口号，以至于其市盈率炒得比平均市盈率还高，一些金融股的市盈率竟炒到一二百倍，加上这些大盘股的流通股与总股本存在一比几十的巨大杠杆效应，遂将整个市场的平均市盈率迅速抬升，导致经济学家不分青红皂白地狠批股市泡沫，引发罕见暴跌。其实，内地股市挤泡沫最重要的任务是将大盘股的市盈率降下来。

　　三是杜撰了“平均市盈率”的概念扰乱人心。在境外成熟股市上，从来不使用平均市盈率的概念，也从不公布所有股票平均市盈率的数据，仅使用成分指数样本股的平均市盈率，如道琼斯指数平均市盈率仅指30只样本股，恒生指数平均市盈率仅指36只样本股。平均概念很不科学，正如汽车市场没有“平均车价”、时装市场没有“平均衣价”、书画拍卖市场没有“平均画价”一样。长期信奉平均主义的人们竟在股市中杜撰出一个“平均股价”、“平均市盈率”，对1000多只股票按总股本进行加权平均，计算出平均市盈率。然后，以境外成熟股市成分指数几十个样本股平均市盈率为标准作异类比较，得出中国内地股市平均市盈率太高、估值过高、泡沫严重的错误结论。最近大摩发表研究报告，荒唐地以“中国股市平均市盈率降到16—20倍才合理”来吓唬广大投资者，自己却在不停地买入。为什么内地股市不将上证50指数、深圳40指数的平均市盈率作为估值标准呢？

　　四是以过去时的平均市盈率吓唬大众。最近有一种奇特的现象，有的人称平均市盈率已高达65倍，有的人称50倍，有的人称37倍，有的人称25倍，这是因为有的人以上市公司2005年业绩为基准，有的人以2006年前三个季度业绩为基准，有的人以2006年业绩为基准，有的人以2007年预期业绩为基准，有的人以工行、中行、中国人寿三大权重股以外上市公司2006年业绩为基准；有的人采用的是算术平均，有的人采用的是加权平均，结果各唱各调，莫衷一是，造成极大的混乱。

　　五是以H股作为A股的估值标准。近来有些分析师为论证其“股市应调整半年，将跌到2200点以下”的观点时，竟将上证综指长线走势图与H股K线走势图作比较，结论是A股股价太高，要向H股接轨。殊不知此论犯了三个常识性错误：第一、忽视了这是使用两种货币买卖股票的市场；第二、忽视了两地居民不能自由买卖对方股票的现实；第三、忽视了同一股票以不同发行价发行。正如A股至今仍比B股高30%一样，要求A股向H股接轨是站不住脚的。

　　在我看来，只要以上五种估值混乱未得到有效澄清甚至大行其道，3000点大关股市的震荡乃至大震荡还将不时发生，投资者对此务必要有充分的思想准备。

　　（本文作者为华东师范大学企业与经济发展研究所所长、博士）

　　我们走在上升通道的大路上

　　应健中

　　记得在春节前不久，上海证券报“证券大智慧”版有一个十分醒目的大标题———“在3000点上过年”，哇！人们本能地发出了一声尖叫，兴奋之情溢于言表。此时却大盘出现了一次大调整，最低跌至2541点，人们的持股信心再次发生动摇。然而经历过一次大幅震荡的洗礼之后，指数越蹿越高，年三十指数停在了2998点，离3000点只差2点，这2点实际上与3000点没什么本质上的差别，只不过多了想象的空间，对中国股民而言，过了一个有史以来最舒心的年。

　　节后3000点闪亮登场，然后一根大黑棒又对大盘进行了强制调整，但最低也没有跌破2723点，市场的底部明显抬高。牛眼看市处处是底，熊眼看市处处是顶，在这轮牛市中，最终都是熊眼看走了眼。

　　我们走在上升通道的大路上，这是一个不争的事实。打开上证综指的日K线图，底部在不断地提高，顶部也在不断地提高，尽管指数还没走出2700点至3000点之间宽幅震荡的盘整区间，但在这个区间中盘整的时间越长，将来弹跳的空间就越大。要知道，在这个区间内几乎将流通市值的三分之二换手了一遍，市场的平均持股成本就在那儿，一旦在这个区间夯实了股价，以这个区间作为起跳点，后市的空间就不得了。

　　目前市场到了结构性调仓的时候，引发市场的宽幅震荡，从3000点回调之后，大盘依然在2700点以上整理，股市的上升通道并未打破。在这个宽幅震荡和整理的行情中，市场热点在不断地切换，主力的调仓迹象十分明显，这种调仓既包括基金内部的调仓，也包括不同投资主体的进出，最典型的是“大非”、“小非”在不断减持，而新发行的基金成了新援兵，冲进市场。这种外面的人冲进去、里面的人冲出来的股市“围城”现象，使个股热点层出不穷，在调整行情中，成交量不见减少就充分证明后市依然会好戏连台。

　　股市走在上升通道的大路上，但我们能否在这种宽幅震荡的行情中踏准节奏，结出正果，这是一个操作层面的问题，也是一个难题。相当多的人在几次带有恐怖色彩的大幅下跌中流失了筹码，特别是在那个几乎所有个股都跌停板的黑暗日子中，很少有人能幸免。留不住筹码是牛市操作中最大的问题，三下两下筹码就吓出来了，心态不好的人套在天花板上，而又割在地板价上。其实，与其跟着市场追涨杀跌，倒不如就地卧倒，拿住筹码，等达到自己的获利目标再出手。如果你总想抓住每一个差价的机会，结果可能会适得其反，会被市场忽悠得晕头转向。（本文作者为著名市场分析人士）

　　大盘调整是否已经结束

　　桂浩明

　　如果说上周很多投资者对股市忐忑不安的话，现在可能已没有多少人担忧了。上周二大盘曾暴跌，创出10年来最大单日跌幅。此后虽有所反弹，但量能萎缩，技术上也被短期均线牢牢压住。于是，人们都认为这是一轮级别较大的调整，没有几个月是起不来的，市场将进入弱势整理的格局中。但到了本周，情况并不像人们预期的那样糟糕，周一股指惯性调整后，周二起就节节回升，三天下来又站上了2900点。以本周五的高点2962点看，距历史最高位不过相差87点，已收复了大半的跌幅。这时要是再说大盘还是处于弱势之中、调整将贯穿一个较长的阶段显然是不合时宜的。但不管怎样，还需明确大盘调整是否已经结束了？

　　在一般常规研究的视野里，确实还无法认同调整已结束，毕竟，超过8%的下跌、近800只股票的跌停以及一天2000亿元的成交量，这些现象的集中出现以往是难以想象的，对投资者心态的打击绝不可小视。所以，一个多星期后股市就结束调整并重新走强确实不那么好理解。但明显的事实摆在那里———大盘已顽强地涨了上来，尽管量能还不是很大。仔细观察盘面不难得出这样的印象：暴跌虽然让市场备受冲击，但并没有动摇人们对长期走势的乐观预期，低位买盘不断，在很大程度上封堵了下跌的空间，加上那些不实传闻被澄清，更增添了市场的做多动力。从这个意义上可以说，那次非理性下跌所带来的冲击已在很大程度上被消化了，市场重新回到了本应有的温和上涨的轨道中。当然，在收复市场失地的同时，必须对之前的过快上涨进行修正。所以，现在可以说是基本摆脱了调整，进入了强势整理、逐级盘升的态势中。

　　有人可能会提出这样的问题：难道调整就这样快地过去了？什么原因导致出现这个局面呢？对于前一个问题，现在已不必多说了，反弹幅度已超过三分之二，难道调整还没结束吗？至于后一点，也许应该这样看，现在的市场环境和过去相比已有了很大的不同，特别是居民大量资金涌入股市，通过购买资产的方式来确保自己财产的保值与增值已成为一个大趋势。基金持续热销，不管行情好坏都得以延续。这看似不可理喻的状况是市场资金供应状况和投资倾向改变的集中反映，类似的现象还有很多，如2006年年报显示，上市公司的业绩以不可想象的幅度增长，如果这种趋势还能保持，股市是否应该在现有水平上获得更高的估值呢？应该承认，在这些问题上会存在不同的看法，但既然有这种新因素出现，就应该承认市场完全可能因为这些新的因素而呈现过去所未见过的新格局，也许这就是人们一直在谈论的“长期牛市”的特征。如果真是这样的话，后市显然是很值得乐观的。在这个基础上，如果3月份股市重上3000点、再创新高恐就没什么可大惊小怪的。

　　（本文作者为申银万国研究所首席分析师）

　　巨阴与轻取巴格达

　　文兴

　　2007年2月27日，A股市场巨幅暴跌，暴跌过后出现了不少分析，有的很精彩，有的很中肯，但最令笔者印象深刻的分析是一个比喻，以前几年的伊拉克战争作比喻，笔者觉得含义很是独特，故在此详细引用。

　　2003年爆发的伊拉克战争表明战前战中几乎所有的分析都是错误的，这种情况极其类似于我们对股市的分析和预测。

　　一场对一国的战争，仅花三周时间即告实质性结束，大大出乎一些专家的预料。在那次战争中，美国一反常态，并没有在大规模空袭后再出动地面部队，而是在开战的第二天便出动地面部队并一路北上，直逼巴格达。

　　4月5日，一小队美军开着30辆坦克和战车，一路上竟然没有遭遇抵抗，直接开进了巴格达。这是美军首次进入巴格达的心脏地区，约半小时后撤出巴格达。当时这曾被BBC的记者认为是美军的心理战，意在摧毁伊拉克人的抵抗意志。

　　为什么BBC记者会如此分析呢？因为美军进入伊拉克境内一直没有遇到团以上级别的战斗，人们以为最大的战斗会发生在攻占巴格达的战役中，但事实令人大出意料。

　　在试探进入巴格达行动后没几天，2003年4月9日，美国大规模部队便轻取巴格达。4月6日的“心理战”变成了4月9日的真正占领，美军依然没有遭遇像样的抵抗。

　　回到今年的2月27日，那天不仅跌幅大，个股跌停的也很多，事后证实这次下跌并不是基本面变化引起的，也没有突发事件，我们的基金跟风做空，其持股也封住跌停，出现事实上的“过卖”现象。关于此次暴跌的分析很多，在笔者看来，这次调整并逐步回升的现象太神似于2003年4月6日美军小分队开进巴格达了。这支小分队真切地看到了巴格达的空虚，而2月27日的阴棒真切地让人们看到牛市中“变脸”的快速，不管是“十年牛市”还是“流动性泛滥”，都抵不住比赛出货的多杀多，巨大的跌停封盘让人出现虚幻的感觉———是真的吗？能说这个比喻不现实吗？

　　但比喻归比喻，笔者但愿此事不会发生在我们的股市上———空方轻取XXXX点。重谈2003年的伊拉克战争，可以让人充分尊重那根巨大的阴线，因为并没人去制造那根巨大的阴线，我们须警惕牛市中的冲击，古谚说：凡事预则立，不预则废，对长期走牛的股市还是要当心“倒春寒”的。（本文作者为上海杰兴投资总经理）

　　如果没有涨跌停板制度

　　陆水旗（阿琪）

　　上周二的暴跌曾让人心悸，但随着大盘的逐渐缩量盘升，人们对此已经忘却，好似做了一个短暂的噩梦。对于此次大跌的原因，人们现在仍是说不清道不明，更不愿去琢磨，因为享受当前的行情更要紧。然而，我们一直在思考一个假设性的问题———如果A股市场与境外股市一样没有涨跌停板制度，那天行情的最终情形会是怎样？我们还就这个问题 “傻呼呼”地分别向诸多专业人士、市场老手、普通投资者、大资金管理者等进行咨询调查：如果没有涨跌停板制度，您认为2月27日大盘指数最终可能会跌多少？

　　促使我们思考这个问题与进行咨询调查的原因是因为了解到2月27日曾出现这样的景象：不少机构投资者和大资金管理者在盘中即时沟通并互相询问“你持仓股票的下面有接盘吗？你持仓股票下面的接盘大吗？”言外之意有二：一是他们在判断这个莫名的下跌行情是真跌还是假跌？二是由于都是获利筹码，在市场一片惊慌中有回吐的意愿，但苦于没有接盘或者已跌停而难以抛出。现在回过头来看，可能正是因为这一点，才促成了2月27日之后逐渐缩量反弹的走势。这进一步说明，2月27日因跌停板制度的限制使大资金难以抛出的下跌是假跌，后期缩量盘升后若能达到大资金减持或抛出条件的下跌才是真跌。

　　促使我们思考这个问题与进行调查的第二个原因是，假如没有涨跌停板制度，2月27日的大盘在恐慌性抛售下任其下跌，在绝大多数获利回吐盘、短线浮筹、恐慌抛压得到充分消化的状况下，没有跌停板限制的假设性跌幅可能就是将来行情调整的最大幅度，后期行情若出现调整，这无疑具有重要的参考意义。

　　就这一问题咨询调查的结果是，一部分人认为2月27日的行情假如没有涨跌停板制度，可能会跌400点—500点，另一部分人认为会跌800点—900点，大多数人认为会跌550点—650点，调查答案的平均数是可能会下跌640点左右，即大盘会跌到2400点。但在进行咨询调查时我们注意到，大多数人只考虑到如果没有跌停板制度限制下大盘下跌的加数效应，而没有考虑到恐慌不被限制状态下的乘数效应，因为2月27日当天有800多只股票跌停，但还有近上百只股票是逆势上涨甚至涨停的。倘若下跌股票的跌停板不被限制，进一步加大的市场恐慌效应必然会是个乘数而不是加数，逆势上涨的股票也必然会被拖累，是否还能逆势上涨值得怀疑。因此，如果大多数人心中的答案是下跌640点，最有可能的结果要大于640点。这从另一个角度验证了“2007年行情‘千点震荡’是主旋律，2500点—2800点构成宽幅震荡的核心区，2300点至3000点形成震荡势的扩展区”的观点。

　　（本文作者为证券通专业资讯网首席分析师）