近来，很多投资者都在问同一个问题：一年期央票收益率为什么会上扬？

　　有分析将三年期央票收益率的持平归结为300亿元发行量偏小。但也有分析认为，上周央行的公开市场操作结果正在打乱市场的预期，由此判断出目前市场已经进入加息的最敏感时期。

　　但我们认为，三年期央票发行收益率与上周持平的确有发行量偏少的原因，但一年期央票收益率的上扬，却可以看作是对收益率曲线整体上行的滞后反应。

　　今年以来，银行间债券市场的长期限品种的收益率已经有了较大幅度的上扬。10年期国债的收益率从年初的3.00%上升到上周的3.18%，10年期企业债的收益率从年初的3.85%左右上升到上周的4.04%。自1月23日3年期央行票据再度启动发行以来，其发行利率也已经逐步从2.97％攀升至3.10％的水平。唯一稳定不变的是1年期央票的发行收益率，始终维持在2.7961%这一水平之上。收益率曲线以一年期为轴心，逆时针陡峭化旋转。一年期央票的发行利率成为了债券市场的“定海神针”。

　　但是我们应该看到，2007年以来央行对流动性的回收力度已经达到了一个新的高度。今年1月份的央票发行量达到10450亿元的历史纪录，累计净回笼资金4760亿元，此外央行还在1月15日提高存款准备金率50个基点。2月份由于春节因素，央票发行量虽然未突破此前纪录，但央行在2月25日再度提高存款准备金率，又收紧了约1700亿元的基础货币。进入3月份以来，央行的公开市场操作力度并无减轻的迹象。上周的1年期央票发行量即达到历史第二高的1600亿元规模，随即又再度以惩罚性利率定向发行超过千亿的三年期央票。今年以来的各项数量型紧缩政策，规模都在千亿之上，久而久之，不可能不对市场的资金供求和投资者的心理预期产生影响。

　　因此我们认为，银行间债券市场一年期以上品种收益率的纷纷上扬，恰是对紧缩性政策的正常反应。而一年期央票的发行利率的长期走平，其中可能有央行有意稳定的因素，但更可能是大量资金从长久期品种撤退至短久期品种规避风险，造成短时期内一年期品种需求较旺，从而使得一年期央票的收益率始终难以上升。等到这些因素都逐步消退之后，一年期央票的发行收益率走高就在所难免了。果然，昨日的一年期央票发行再度上扬4个BP，达到2.87%的新高。

　　上周开始一年期央票收益率的上扬是在紧缩性的货币政策环境下连续12周保持稳定之后的首次上升，而三年期央票的发行收益率则是在连续三周上升之后的首次稳定。因此不能说三年期央票收益率停滞不前是不正常的，反倒是回头看看一年期央票连续十二周连续保持稳定却是有些不太正常。我们预计一年央票继续上扬的趋势还会继续，下周一年央票的发行利率有可能突破2.90%的关口。