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自股票市场产生以来,恐慌始终如影相随。每当市场面临压力时,比如战争、恐怖袭击、挤兑,市场总是倾向于非理性反应。当多数人的共识突然变化以及群体成员争先恐后地改变策略适应新观点之际,恐慌出现了。繁荣之后的恐慌似乎成为定律,成为资本市场无法根除的痼疾。
恐慌之前往往有一段甜美时光,或长或短,经济学家将之称为“非理性繁荣”。泡沫往往表示资产价格与其价值不成比例,理论上价格出现偏差属于例外,而现实生活中泡沫才是常见现象。观察证券市场20多年的斯蒂芬·韦恩斯总结了一句:“暴涨和恐慌是繁荣的丑陋姐妹。”金融心理学告诉我们,由于羊群效应,任何情绪性信息在瞬息万变的金融市场通过交流往往都有无限放大趋势,无论是希望还是绝望。
在一个无比动荡的市场中,理解恐慌往往比懂得经济知识更为有用。斯蒂芬·韦恩斯在《绝境与生机》梳理了多年来股市大恐慌的历史,对其背后的发生机制作了分类与探究。他把恐慌分为假恐慌、自发性恐慌或周期性恐慌、传染性恐慌、真正的恐慌等。分类并非绝对,恐慌往往是复合型的。真正的恐慌则代表着基本面糟糕,利润下滑,经济衰退,且存在疯狂的投机行为,此时应该勇敢地适时退出市场,但是一般情况下真正的恐慌很少。比如“9.11”那样与公司业务毫无关系的突发大事件,美国股票应声暴跌7%,逃离的投资者如果当时买进股票,几乎稳赚不赔。这类没有逻辑的假恐慌,往往是最大的买入信号,因为市场对大事件或者新信息反应过度,无论暴跌或者暴涨,股市很快会自我恢复。
恐慌具有周期性,一个恐慌周期其实也是一个交易周期,又可以分为几个阶段:当一个行业或者地区出现令人兴奋的消息,比如铁路,矿区,或者比较近的互联网,加上货币信贷的放松刺激,由于过于乐观而出现亚当·斯密所谓的过度交易;随后获利者的榜样力量带入更多的人入市,金融市场的消息还是充斥着头版,泡沫开始形成;随着大量新手的涌入,热钱流入市场,利息开始提升,股价已经脱离资产潜在价格;随后大量谣言以及可疑资金出现了,老练的投资者开始退场,新手留下,股价随之下跌;到了最后阶段,一度被认为有很高价值的资产被厌恶,比如新经济泡沫之后的互联网,任何人都生恐是最后一个接棒者。
人们通常喜爱廉价商品,只有股票除外,股票越跌越乏人问津。但是问题在于,在大多数人在恐慌最后阶段抛售的时刻,为什么总有人接盘?即使在股票跌到最低端的1929年,加尔布雷斯对此相当困惑,甚至写进他的《1929年大崩盘》中,称之为:“所有股票交易的难解之谜”。但是如果他理解恐慌对于某些投资者来说,往往意味着机遇,也许就不会那么困惑了。
熊市往往意味着即将到来的上涨,这在历史数据中可以得到印证。美国银行的研究报告显示,在过去60年中,每一次股票危机之后,道·琼斯指数平均上涨了15.5%。1929年甚至后来的1987年,2001年,那些看到了行情剧跌之后的机遇的投资者,坚持了下来,并且获得了可观回报。这些被加尔布雷斯称为神秘买家的勇敢者,往往投资于明显价值低估的股票,比如花旗,福特等,而这些公司在股票遭受市场毁灭性打击时常常会自动回购股票,这是基于对自我价值的信心。
股市的原始经典功能是为公司发展募集资金,但是随着股市的发达,国外股市基本是国民生产总值(GNP)的1到1.5倍规模。因此股市背离其初衷已非一日,资本投机气息日浓,恐慌的几率也在加大。
由于历史制度原因,沪深A股市场前几年一直脱离中国宏观经济的基本面,大部分时间低迷不已。经历了股改后,去年沪深A股成为全球收益最好的市场之一,涨幅高达130%。近期沪深股市进入大扩容时代,A股市场市值已超过人民币10万亿元,较上年增长了1.5倍强,占GDP(国内生产总值)比重差不多50%。巴菲特曾经说过,如果股票市值占国民生产总值70%到80%,将是购买股票将是良好时机。A股市场是否在步入黄金十年,尚在争议中,但是扩容之后的A股市场确实步入了机构博弈时代。
处在历史高位的沪深股市,是否真的所谓“钱多人傻速来”,还是繁荣崩盘周期,都需待市场的检验。但是我们应该谨记的是,面对恐慌,机构投资者并不比个人投资者更加镇定,恐惧与贪婪始终都是人性中固有的一面,这是也是恐慌心理学的发生机制。尽管恐慌形式多样,但都具有周期性以及传染性,背后还是贪欲与恐惧的不稳定纠结。沃伦·巴菲特有一个很好的比喻,他把股票看作汉堡包,如果价格下跌,表示你能买入更多汉堡包,其实无需担心。他的思路很妙:在市场贪婪时应该恐惧, 市场恐惧时应该贪婪。
今天,股票交易方式已经大大进化,但全球化、衍生工具,对冲基金以及快捷信息交换系统的引入,也使市场恐慌症更具传染性和破坏力。因此,金融市场的震荡无可避免,即使多元化投资也无法分散风险,而理性解释资本市场定价表面上的不理性,支配信息,弱市也最终会为投资者带来机遇。恐慌的始终是人,不是市场。在恐慌时候买入,这是勇敢者的游戏。历史已经向我们证明,风险其实并没有那么想象得那么庞大。