策略研究部副总经理 陈宪

　　一国本币升值过程，会引发“国际热钱”潮涌般进入该国房地产、股票等资产市场，博取超额收益，这几乎是各国经济发展进程中的一条“铁律”。既然如此，有无“国际热钱”进入中国股市呢？答案是天下攘攘皆为利来，天下熙熙皆为利往，所以肯定有；那么究竟有多少国际热钱已涌入中国股市呢？答案往往就语焉不详了。

　　有多少国际热钱入境

　　据央行统计，今年一季度新增外汇储备达到1357亿美元，而同期我国外贸顺差为464.4亿美元，两者约有893亿美元的差额。鉴于热钱的粗略计算公式：

　　国际热钱＝外汇储备－外贸顺差－FDI已知外贸顺差464.4，FDI有159亿美元，那么今年一季度约有734亿美元的国际热钱，漂洋过海涌入中国。其流向目标必然是股市、房地产等资产领域。

　　国际热钱是一把双刃剑

　　国际热钱的涌入，会推动该国资产价格的繁荣，甚至造就高浓度的资产泡沫。一旦国际热钱套利走人，即通常所说的抽楼板，“资产大厦”会因之倾斜甚至崩塌。这方面无论是日本，还是中国香港，甚至泰国，都有过惨痛的教训。所以各国金融当局都密切关注国际热钱的动向，并且都会适时推出针对“国际热钱”趋利避害的措施。即上策是试图将“国际热钱”向实体经济方向驱赶，下策是设法延长“国际热钱”在资产领域滞留的时间，最大限度地避免国际热钱博取巨额差价收益后，就抽楼板式的结账离场。

　　因此，国际热钱的涌入，构成对金融主管当局智慧的考验和监管水平的挑战，或许正因为我们身处前无先例的时期，才有周小川行长，日前在2007年第一期央行领导干部高级研修班开班仪式上的如下讲话：目前国内外各种错综复杂的矛盾和问题，如解决流动性过剩，应对潜在通货膨胀及金融风险问题等，不仅大大增强了央行金融宏观调控的难度，也对维护金融稳定工作提出了挑战。

　　紧缩政策会继续出台

　　现行证券业的人士对国家统计局原本在4月19日上午发布的CPI等数据，推迟至下午发布而担忧。但我认为央行2月份27个BP的加息，已经考虑到了3月份CPI将突破3%敏感节点的因素，即已进行了有预见性的加息。再加上本月又有存款准备金率调高的举措。从央行出台一项金融政策需要观察其效果考虑，5月份不会再次加息。

　　同时我还认为现行金融领域最棘手的问题还是流动性过剩。例如以今年一季度新增外汇储备1357亿美元，就意味着外汇结算需投放10517亿人民币。该数据较2006年4季度提高72.7%。因此，后续金融紧缩政策，主要围绕收缩流动性的概率较大。其中国家外汇投资公司，即联汇投资公司很有可能在5月份开始运作。

　　外汇投资公司成立能打破现行因外汇储备增加，造成的人民币创造机制。届时外汇投资公司通过发债，购买外汇储备，实质等同于回笼人民币，从而收缩流动性，最终对资本市场价格的影响，有待观察。