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面对目前的市场形势,流动性管理的重要性越来越突出,因此有必要研究一下中小金融机构低备付率条件下的债市投资运作问题。
在央行运用多种数量和价格调控手段后,商业银行超额备付率已降到目前2.3%左右。尤其值得关注的是,国家外汇投资公司有望年内成立,针对由于国际收支顺差等原因导致的人民币流动性过剩问题有望解决。相信央行在未来三个季度的做法可能为:继续调高存款类金融机构的存款准备金率四至五次,便会回收约6500亿至7500亿元流动性;加快发债速度以抵消经济和M2增长所新增的5000亿元和减少货币供应压力之效;继续加息。届时,债券市场将进入低备付率时代。
在低备付率环境下,资金供求基本平衡,各家商业银行手中头寸仅够维持自身需要,传统的资金过剩银行特别是五大商业银行不再可能随时为市场提供流动性。由此,原有的商业银行整体流动性解决方案不再可行,而新的解决方案又需要较长时间才能形成,流动性管理将变成各家机构共同的难题,并将历史性地压倒资金运营的收益率目标,从而促使商业银行回归到理性投资的道路上来。
在低备付率环境下,商业银行债券投资和资金交易业务将首先考虑流动性管理问题。一是不能将债券资产的流动性完全押宝在交易变现上,购入债券资产或融出资金必须从到期日角度妥善安排,保证其均匀、顺序到期,以获得重新安排资产流动性的主动权;二是要做好有关债券的未来现金流的预测、安排和管理,债券资产必须与融资性资产负债以及其他资产负债项目在期限和久期上大体相互匹配;三是将债券回购恢复其本来面目,仅作为临时调剂头寸的工具来使用。依靠回购放大操作债券的交易方式由于其流动性缺陷要予以摈弃。原因是一旦资金紧张,流动性无论多高的价格都将难以得到,资金链断裂之后所持有的债券资产将大幅贬值。
在低备付率环境下,主要市场机构的债券投资将高举理性投资的大旗,摒弃不顾风险、片面追求高息率和价差收益的投机思想。理性投资的基本原则,是要综合考虑和协调债券投资的风险和收益两个方面,使得持仓头寸的风险收益特征能够相互匹配。资产组合管理作为一种科学的量化的理性投资工具,为我们提供了理性投资的思路和方法。为此,投资机构内部应尽快引入投资组合管理和风险管理方法,尽快采用国际化的风险衡量指标来自觉地指导投资活动;同时投资机构内部的业绩评价体系也要相应地引入风险调整收益的概念和方法,不能就收益论收益,以致交易员不顾机构风险追求当期业绩而酿成巨大风险。
在低备付率环境下,债券交易要发展更加复杂的套利模式以获取低风险收益。随着市场环境的变化,传统的经典套利模式即回购放大操作模式将被淘汰。与此同时,开放式回购、买断式回购等交易模式的推出,较为复杂的套利交易模式正在酝酿产生,方便了套利模型的构造和套利模式的实现。基于对收益率曲线水平、形状和斜率变化的预期,通过发现现有收益率曲线的不合理之处,可构造有针对性的头寸组合,在承担有限风险的同时从市场的变化中获利,以求尽量在动用较少资金头寸的情况下获利。为此,投资机构应加强研究债券特征的精细变化,并有针对性地研究相应的套利策略,以及时抓住市场时机。加强业务研究、创新成为今后一个重要课题。