在来自于管理层的风险提示、社保基金公开表态减持A股、银行系QDII的出炉、4月份CPI继续高居等系列因素侵扰下，行情突进于原先的市场预期4000点以上后开始出现迷失动态。这意味着如同年初3000点一带的反复斟酌，后期行情又将趋于复杂性运行。

　　市场考验调控艺术

　　很长时间以来，人们一直在关注管理层是否会对过热的股市出手调控，观察去年底以来管理层的言与行，令市场感觉到管理层始终有调控市场过热的意图，但其调控的言行却给人一种“投鼠忌器”的错觉。究其原因，可能有二方面：一方面，自去年以来管理层的监管思路已经有了很大的改变，具体显示为逐渐脱离了以往具有浓厚行政性色彩的调控风格，取而代之的是以市场的本色，行政文件或命令式刚性调控在减少，对市场供给关系与违规行为的软性调控不断增强。例如，本周对市场“买卖自负”的风险提示，完全是一种契合市场规律的善意提醒，而不是行政手段。另一方面，目前阶段个体投资者，尤其是中小投资者的势力与及其对行情的影响力已大于机构投资者。在此形势下如果进行刚性调控，并且行情因此而硬着陆，羊群效应下的中小投资者受到惊吓而群体倒戈，这对市场带来较之行情泡沫风险的可能会更大。若处置不当，之前业已形成的良好市场环境可能会毁于一旦。

　　因此，目前市场最大的风险已不是政策风险，也不是行情估值高居的风险，而是以中小投资者为主、新入市投资者为主的投资者群体情绪的变化。怎样遏止普通投资者非理性的狂热情绪，又不至于形成“倒戈”效应而使行情出现阵痛，是目前管理层的心病，也考量着管理层的调控艺术。

　　非系统风险应防患

　　目前市场已经开始重视股指期货推出可能对行情带来的风险；也再度审视4月份CPI继续高居状态下可能的新紧缩政策；更在权衡虽然公司业绩继续增长的趋势明确，但4000点以上的行情是否已经提前透支了明年的价值。我们认为，类似这些大概率的大事件对行情的影响与导致的行情风险，市场是容易防患与处置的，因为每时每刻有着太多的专业分析师在对此进行着追踪分析，也早有相应的预期和策略。市场最难防备的是非系统风险，因为此类风险往往防不胜防，能迅速挫伤市场的信心。人们把2001年行情泡沫的破灭归罪于国有股减持，实际上在最初阶段上至管理层，下至投资者都是把国有股减持如同当前的“小非”减持一样是往利好方向做的，真正导致行情溃败的是银广夏事件，因为它毁坏了市场的诚信体系。系统风险好防，非系统风险难测。从这个角度看，管理层当前把监管重心放在对各项违规事件的即时查处上是非常正确的。    

　　尽管监管力度在加大，但不能说目前市场非系统风险不大。恰恰相反，在之前“漫山遍野说故事行情”颠峰演绎之后，目前行情中非系统风险的成份更大。即当前行情个股结构性调整的风险要远大于大盘调整的系统性风险。

　　非常规行情难持久

　　2006年全年与2007年一季度公司业绩大幅增长给予了1-4月份行情做多的信心，也给予了市场新的憧憬。观察公司业绩明细发现：（1）如果剔除2006年新上市公司，存量公司的主营业务收入和净利润的同比增长率仅仅是6.76%和2.87%，增量公司对2006年公司业绩的大幅增长起到了至关重要的作用；（2）2006年所有公司的有效税率同比下降了6.4%，税收降低的贡献巨大；（3）得益于大股东占用拨备的回拨以及投资收益大幅增长，2006年所有公司的非经常性收益同比增长了115%，2007年一季度上市公司的投资收益更是同比增长了250%。这说明虽然2006年与今年一季度公司的主营收入也有增长，但公司业绩大幅增长很大程度上依赖于非经常性收益。由于非经常性收益很大程度上由上市公司自己调控，不受经济或产业政策调控的影响，也很难通过断公司各项经营指标能得到较为明确的预期，这可能是市场漠视宏观调控，行情打破估值疆界，“说故事”行情高热的原因。非常规收益催生了3、4月份的“非常规行情”，但行情既然是“非常规”的，则表明难有普遍性意义下的持久性。

　　注意多空因素相互转换

　　从年初以来，因新投资者的疯狂入市，行情在银行储蓄大搬家的推动下出现供求失衡，以至于观察开户数成为衡量行情强弱的重要指标，但随着时间的推移，人们应注意多空能量的此消彼长。此消的因素有：（1）从略远一点的趋势看，新开户潜力数必然是个递减效应而不是递增趋势；（2）行情出现泡沫化苗头后的上涨空间是递减效应而不是拓展趋势；（3）上至国家信息中心，下至各个专业机构的分析表明，今年一季度后的公司利润增长率将呈递减效应。彼长的因素有：（1）随着时间推移“大、小非”的解禁数量越来越多，解禁不意味着减持，到目前为止已经减持的“大、小非”只占到解禁数量的30%左右，意味着还有70%左右已经解禁的“大、小非”在待价而沽，行情涨得越高则潜在沽压越大，时间推移越久累积的减持压力越大；（2）公开市场回笼、发行定向债券、提高储备金率、加息等紧缩性政策在流动性泛滥的情形下单个看似乎影响不大，短期看也似乎作用不大，但其累积效应不可小视；（3）行情越涨越高，且劣股胜过优股，使得行情回吐的压力也越积越大。

　　行情进入调整的时机很大程度上取决于上述这些此消彼长因素的相互转换。

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