兼职教授 陈宪

　　近期股市可谓沸反盈天，而股票指数忠实地记录了这一悲喜两重天的景象：5月29日上证指数以4335点报收，30日宣布并且立即执行印花税由千分之一提高到千分之三，股市随即飞流直泻，6月5 日，即仅仅5个交易日指数一度探低3404点，最大跌距为931点。

　　印花税是什么税种

　　从财税学上说，印花税是一个典型的行为税种，也就是说，国家设置印花税的本意就是对特定的经济行为课税。因此，股票印花税的突然提升，显然不是因为财政拮据，拓宽税源，而是传递特定的政策取向和意图。印花税变动，股市出现剧烈反映，表明投资者有准确领悟政策意图的能力。

　　另外，认为股票印花税根据牛熊式相应升降，是国际惯例的说法，也是缺乏说服力的。因为从世界主要股票市场发展经验来看，都是千方百计地降低投资者交易成本，减少资金漏损，提高市场效率。有的国家甚至干脆取消股票印花税。例如日本1999年取消了股票印花税，新加坡2000年取消了股票印花税。

　　投资者情绪的钟式摇摆

　　仅仅5个交易日，投资者心态由炽热突变至恐惧，情绪如此钟式摇摆，显然是管理层和投资者都不愿意看到的，也是世界证券史上较为少见的。是投资者不成熟，还是调控手段的不当是可以再斟酌。记得香港证监会前主席沈联涛说过，没有不成熟的投资者，只有不成熟的……，此话有道理。纵然以一亿股票账户持有人计，至少有60%的股民，已经历过5年熊市的洗礼。有此经历的投资者还不成熟？

　　如此，在抑制股市暴涨的同时，如何又要避免股市暴跌，仍然是一个亟待研究的课题。

　　对管理层来说，抬起“看得见的手”调控市场时，对政策的成本与收益，对决策的风险评估，方案的优化选择，似有总结之处。例如改革控制供给的行政规定，加大证券供给；乘机加快多层次市场体系建设等等。

　　改进风险识别手段

　　控制风险，并且未雨绸缪是管理层的职责之一。控制风险的前提是识别风险，那么以何为参照来判断市场风险程度呢？

　　以“僧侣入市”、“鞋童入市”，抑或“全民炒股”的经验主义来判断？这显然经不起科学上的推敲，没有学理依据。以股票指数？纵观世界各国（地区）的股市管理层，从来不以指数作为管理对象。以市盈率的横向比较？这似乎有学理上的依据。例如证券投资学上就有罗斯提出的“一价原理”或者说“一价定律”。其本意是：两份相同的资产在两个市场中报价必然相同，否则一个市场参与者可以进行无风险套利，即在一个市场上买进，同时在另一个市场上高价抛出，从而使资产价格取向均等化。据此可以推导出：A股市盈率高出周边股市市盈率就有泡沫之嫌。但请注意，“一价原理”在国际股市有效的前提是，股票在国际间可以充分流动的。但目前人民币不能自由兑换，资本项目也没完全开放，所以同一公司的A股、H股价格从来就不均衡。如此，将沪深股市市盈率水平，与周边国家或地区股市市盈率作比较，有无绝对评价意义呢？

　　笔者仅在此抛砖，呼吁并且期待有识之士，更为具体、深入地研究我国股市的风险识别手段，推动有关部门建立科学的风险预警机制，从而更新监管理念，进一步提高监管水平。