⊙本报记者 周宏

　　2007年上半年，对于进行价值投资的机构来说，无疑是一场严厉的考验。在流动性泛滥、题材股横飞的市场，是坚持价值投资理念还是适度变通？价值投资过时了没有？巴菲特的投资方法适合公募基金么？这一次我们和富国天益基金经理陈戈共同讨论公募基金在价值投资方面的实践。

　　价值投资是一个相对概念

　　问：现在几乎所有的机构都声称在进行价值投资，价值投资究竟是什么？

　　陈：价值投资其实是个相对的概念。在西方成熟市场，价值投资是个与成长投资相对的概念。两者之间经常用的划分方法就是以估值划分，比如高市盈率、高市净率的就是成长投资，低市盈率、低市净率的就是价值投资。

　　A股市场里讲的价值投资主要是和趋势投资相对的。所谓的趋势投资就是通过“听消息、炒概念、看动量、博反弹、猜政策、赌大盘”等为依据的投资方法。而与之相对的价值投资就是指自上而下与自下而上相结合的基本面投资方法。关注的焦点是宏观经济、行业和上市公司的基本面。一言以蔽之，价值投资就是基本面投资。

　　问：既然价值投资的定义很清楚，那为什么不同机构在进行价值投资的时候，差异那么明显。有时候挑选的股票甚至是南辕北辙？

　　陈：实际上，依据基本面的投资方法我把它分为两种：一种就是基本面趋势法：以行业、公司的中短期基本面变化趋势为主要依据的投资方法。

　　另一种则是巴菲特运用的“以股票的长期基本面因素为主要依据的投资方法”。对于巴菲特投资方法而言，短期的宏观经济、人事变动等因素都不重要，它考虑的是公司长期的竞争特性，在漫长的时间长河中的表现。两者的投资依据并不一致，机构间研究和判断能力也不同，具体投资当然也是千差万别。

　　巴菲特方法不是公募基金主流

　　问：哪种方法更适合基金操作？

　　陈：从国外观察，巴菲特投资方法和基本面趋势方法都是有效的。但基本面趋势法是共同基金主流的投资方法。他的特点是投资组合相对分散，周转率高，整体来看与指数相关性大。长期跑赢指数难度较大。

　　而巴菲特投资方法的特点是集中持股，长期投资，低周转率。波动性较大，与指数相关性低。在市场特定阶段表现不佳，但长期表现可能良好。但他很难在共同基金中运用。

　　问：既然巴菲特投资方法更容易战胜市场，为什么共同基金中较少运用？

　　陈：其中的原因第一个是基本面趋势法更易于理解，也更易于学习。集中长期投资不仅需要投资经理有很高的公司评估能力，还要有超常的心理承受能力。

　　第二个原因是（巴菲特方法）良好长期业绩的背后，可能是对心脏的很大负担（不仅仅是基金经理的心脏，更重要的是持有人的和老板的）。

　　第三、行业业绩评价的短期化倾向也使得基金经理的长期投资显得不合时宜，这个问题在美国这样的成熟市场实际上也很突出。

　　对于富国天益来说，我们偏向于部分采用巴菲特的投资方法，在股票选择上坚持中长期视角。在核心股票的投资上进行长期投资。当然，我们也会为投资人的心脏健康考虑。

　　每一个泡沫都有一根针在等着

　　问：现在投资者对于题材股的信心很足，对于个人投资的盈利预期都很高，这种情况会长期持续么？

　　陈：这就是牛市的特征之一，投资者信心很足，对很多公司有很高的预期。成长投资法则大行其道。但任何一个公司的业绩最终都是需要证明的，就好像学生要考试一样。美国那么多年市场的历史表明，当大考来临时，往往预期越高的公司失望越大。巴菲特曾经说过：“每一个泡沫都有一根针在等着。当两者最终相遇，新一波的投资者会学到华尔街一条古老的教训：当投机看起来轻而易举的时候最危险。”

　　问：在4000点这个位置，作为一个价值投资者，你的选择是什么？

　　陈：大家都听过灰姑娘的故事（这个故事同样来自巴菲特），当午夜来临的时候，香车和侍者就会变成南瓜和老鼠。如果把牛市比作一场盛大的舞会，那么大多数的狂热投资者就可以比作灰姑娘———明明知道午夜之后一切都会打会原型，但依然不愿须臾错过盛大的舞会。而问题是，舞场里的时钟没有指针，谁也不知道12点什么时候会到来，

　　对我来说，我不会选择这种狂热的方法，我宁可用我自己信任的方法———比如骑着自行车（价值投资方法）去参加舞会，这样我不用担心12点何时来到，在午夜钟声敲响后，我还可以继续“跳舞”到天亮。