|
《指南》明确，非公有制企业参与国防科技工业建设的具体范围包括：军工基础设施建设投资；国防基础科研项目、军工配套科研项目；军品科研生产任务；军工企业的改组改制；以及采取多种方式与军工企业合作，参与军民两用高技术开发及其产业化发展。
《指南》是今年初出台的《关于非公有制经济参与国防科技工业建设的指导意见》的配套政策，还对非公有制经济参与国防建设实行登记、相关信息获取方式、参与企业资质条件与审批、参与范围与审批和相关政策等事项作了详细介绍。
⊙齐鲁证券 李将军
国防工业建设
进入快速发展时期
2006年中国国防白皮书指出：中国的安全环境总体有利，但仍面临不容忽视的挑战。国内和国际因素关联性增强，传统和非传统安全因素相互交织，维护国家安全的难度加大；反对和遏制“台独”分裂势力及其活动的斗争复杂严峻；少数国家炒作“中国威胁论”，加强对中国的战略防范与牵制；周边复杂而敏感的历史和现实问题，仍对中国的安全环境产生影响。面对上述复杂的局面，政府需要提高国家的国防实力。
胡鞍钢教授采取国际经济核算中通行的资本积累模型方法，在国内首次估算了1952年至2001年期间的中国国防资本存量以及占全国总资本存量比重的变化曲线，并在此基础上分析了我国国防资本动态变化过程，指出我国国防资本的积累大大滞后于经济的发展，要尽快提高国防体系分享经济增长的能力，特别要提高国防费占财政收入和财政收入占GDP两个比例。根据国防资本绝对数量和相对数量50年来的变化特点，可以把这50年分为四个阶段：
1. 1954年至1962年，战略转变期，从建国初期以国防建设为主导的国家战略转变为以经济建设为主导
2. 1963年至1979年，平台期，国防费总体呈上升趋势，但波动剧烈
3. 1980年至1997年，忍让期，改革开放后,国家战略以经济建设为主，经济发展快速增长，军费支出绝对数先下降后上升，国防费占中央财政的比例下降至新中国成立来的最低点
4. 1998年以后，恢复期，国防费的绝对额处于明显上升阶段，国防费占GDP的比重逐步上升
2006年，中国国防费年度预算为2838.29亿元人民币。2007年中央预算草案中的国防费预算为3509.21亿元，约合449.4亿美元。国防费预算比上年预算执行数增加529.9亿元，增长17.8%。国防费预算占当年全国财政支出预算的7.5%。
军民结合是发展
国防工业基本方针
在国防工业发展模式方面，美国和前苏联的经验和教训值得借鉴。
在市场经济的运行环境中，美国军工产业和民营资本融合使得军工技术发展成果利用到民用方面，提高了全社会科技水平，同时降低了武器采购成本，提高了采购效率。而在僵化的计划经济体制下，前苏联军事工业军民分立严重，虽然也进行过军民结合的探索和尝试，但由于没有有效的市场机制，导致强大的军工研制生产能力没有转化为民用工业方面，后果是前苏联国防工业很发达，但是民用经济非常落后。
20世纪50年代，我国国防工业建设采取“平战结合、军民结合”的指导方针。但进入60年代后，面对着严峻的国际形势，我国政府特别强调要加强国防工业建设，在此过程中逐步导致了国防科技工业与民用工业的分离。改革开放后，我国军工行业日益向民营资本敞开通道。据统计，2007年1至5月军民结合产品保持快速增长。核能及核技术应用、民用航天、民用航空、民用船舶累计完成产值317.4亿元，同比增长24.6%，占民品产值的25.3%，拉动民品产值增长6.7个百分点。
贯彻军民结合这一方针的途径有两条：一为非公有制经济参与军工企业建设；二为军工企业大力发展民用产业。2007年2月27日，国防科工委下发了《关于非公有制经济参与国防科技工业建设的指导意见》；2007年3月1日，国防科工委下发《关于大力发展国防科技工业民用产业的指导意见》；2007年6月23日，国防科工委、发改委、国资委联合印发《关于推进军工企业股份制改造的指导意见》，旨在推进深化军工企业改革，加快体制机制创新，进一步增强军工企业活力。
2007年8月6日，国防科工委公布《非公有制经济参与国防科技工业建设指南》，对非公企业参与范围、资质条件作出规定。
军工板块投资主线
分析军工产业上市公司的投资价值，可以沿以下几条主线进行：
1. 行业所处的发展阶段和前景
就目前我国装备制造业各个行业发展的现状来说，集装箱、港口机械等领域，发展已经相对成熟；造船、工程机械、重型卡车等行业，发展处于加速阶段；卫星导航、载人航天、高速列车、数控机床等行业已经国内具备一定的基础，但是与发达国家相比，还有不小差距；大型飞机等领域，我国尚处于起步阶段。
2. 上市公司在集团公司资本运作的大格局中所处的地位
在国有大型企业整合的大背景下，围绕行业内的重点上市公司进行资本运作是军工集团公司的基本思路。例如中航一集团围绕西飞国际进行民机资产的整合；中国船舶工业集团公司围绕沪东重机进行民用船舶资产的整合；航天科技集团以中国卫星为平台进行小卫星研发及卫星应用的资产整合等，这些处于重要地位的上市公司其投资价值是很明显的。
3. 上市公司的业绩快速增长阶段
即便上市公司的发展前景很好、潜力很大，但是现阶段的业绩也有可能很不理想，在这种情况下，要根据自己的风险承受能力，合理确定投资比例和选择投资时机。
军费支出/GDP等比例波动情况一览表
单位：亿元
年度 军费支出 财政支出 GDP 军费/财政 军费/GDP 财政/GDP
1978 167.84 1122.09 3645.2 0.150 0.046 0.308
1980 193.84 1228.83 4545.6 0.158 0.043 0.270
1985 191.53 2004.25 9016.0 0.096 0.021 0.222
1989 251.47 2823.78 16992.3 0.089 0.015 0.166
1990 290.31 3083.59 18667.8 0.094 0.016 0.165
1991 330.31 3386.62 21781.5 0.098 0.015 0.155
1992 377.86 3742.20 26923.5 0.101 0.014 0.139
1993 425.80 4642.30 35333.9 0.092 0.012 0.131
1994 550.71 5792.62 48197.9 0.095 0.011 0.120
1995 636.72 6823.72 60793.7 0.093 0.010 0.112
1996 720.06 7937.55 71176.6 0.091 0.010 0.112
1997 812.57 9233.56 78973.0 0.088 0.010 0.117
1998 934.70 10798.18 84402.3 0.087 0.011 0.128
1999 1076.40 13187.67 89677.1 0.082 0.012 0.147
2000 1207.54 15886.50 99214.6 0.076 0.012 0.160
2001 1442.04 18902.58 109655.2 0.076 0.013 0.172
2002 1707.78 22053.15 120332.7 0.077 0.014 0.183
2003 1907.87 24649.95 135822.8 0.077 0.014 0.181
2004 2200.01 28486.89 159878.3 0.077 0.014 0.178
2005 2474.96 33930.28 183084.8 0.073 0.014 0.185
资料来源：《2006年中国统计年鉴》
军工资产证券化“三步曲”加速演绎
⊙天相投资 徐涛 施海仙
蛰伏中的中国军工行业
二十几年集中精力发展经济，中国的经济取得了举世瞩目的成绩。军工企业自2000年以来，伴随着国防投资的增加和行业的景气，行业发展也呈现出了出稳定增长的态势。但是军工企业在发展过程中依然面临着一定的困难。军工企业大多属国有独资，产权结构单一，不同程度地存在着政企不分、政资不分的弊端，现代企业制度建设缓慢和滞后，企业难以真正成为法人实体和市场竞争主体。
从我国国防投入现有水平上看，要实现中国特色军事变革，必须依靠国防与经济的良性互动。与世界绝大多数国家的军费开支比，我国均处在较低水平。冷战结束后10多年来，世界国防费占全球GDP的平均比重一般在2.5%至2.7％，而中国仅为1.6%左右。中国2006年国防预算为2838亿元人民币，约合351亿美元，占GDP比例1.57％，比上年预算执行数增长14.7%，国防经费支出预算占当年全国财政支出预算的7.4%，与前几年相比，所占的比重大体持平。
我国军事装备还比较落后。美国上个世纪90年代进行的海湾战争，打的还只是机械化战争，而十几年后，即两年前他们在同一个地方进行的战争，已经完全演变成为一场高度信息化的高技术战争，可见美国等西方发达国家军事变革速度之快。而据专家分析，我军目前的机械化建设现状与海湾战争中的美军相比，差距尚在20年以上，由此可知我军目前军工装备水平还与世界强国存在着多方位的差距。
中国军工资产证券化
“三步曲”加速演绎
从1993年10月广船国际作为第一家军工企业上市进入资本市场以来，在13年里，一共有40余家军工企业进入资本市场，为了彻底理清军工行业改革的脉络，尝试从三个阶段进行分析。
第一步，起步阶段———发展军转民产业
90年代，为了摆脱我国军工企业一直面临的人员多、包袱重、国家不重视的环境，军工企业尝试通过把相对优质的军转民资产分拆进入资本市场，从而推动企业的整体发展。主要的领域包括汽车零部件、摩托车和机械制造价格等行业，代表的企业有江南重工、长安汽车、东安东力、中核科技、嘉陵摩托、北方天鸟和凌云股份等。但是由于民品市场的竞争激烈，企业核心竞争力不强，这些企业的改制上市并没有完全达到预期的效果。
第二步，转折阶段———尝试军工资产证券化
从2000年开始，随着10大军工集团的建立，“十五”期间，军工行业进入了大规模的调整、提高的转折时期。这一时期，随着军品业务的景气周期逐渐来临，为了逐渐摆脱民品企业在资本市场被动的局面，军工集团开始尝试把军工资产进入资本市场。但由于政策的限制和观念的制约，这些资产都是一些外围的，非核心产品。主要领域包括航天、航空的相关配套行业，代表的企业有火箭股份和洪都航空等。虽然军工集团只是把一些非核心业务进行证券化，但由于基本面的良好，行业景气驱动，受到的资本市场的高度认同，一改以前被动的形式。
第三步，走向发展———军工资产证券化和专业化重组
以股改为契机，军工行业进入了资本市场发展的第三个阶段，即以上市公司为平台，实现军工资产证券化和专业化重组，达到做大做强军工行业的目的。特别是股权分置改革完成后，利益的一致性，军工估值的高涨和政策的放开，使得军工集团有很强的动力进行资产的注入。2006年以来十大军工集团纷纷利用资本市场对上市公司进行整合，主要的领域包括航天、航空和造船行业，代表的企业有沪东重机、西飞国际等。代表企业沪东重机：通过中船集团的资产注入，公司已经成为中国造船业规模最大的上市公司。
利用资本市场
促进国防科技工业发展
⊙建银投资 殷岩峰
提高资源配置的效率和效益，是在与社会发展水平相适应的、既定的国防费安排下，又快又好地发展国防科技工业面临的重要课题。通过利用资本市场，改善国防科技工业企业的公司治理和管理水平，将促进我国国防科技工业的发展，提升武器装备研制水平和能力，并有助于提高资源配置的效率和效益。
国防科技工业
利用资本市场的必要性
由于国防费受到政治、外交、社会、经济诸因素的限制，国防经济资源在一定程度上是稀缺的，其配置效率和效益就是一个永恒的话题。从微观角度看，尽管武器装备的功能、用途有其特殊性，但国防科技工业企业也应当成为自我约束、自负盈亏的市场主体，并适度引进竞争机制，惟其如此，才能提高国防科技工业企业的管理水平，降低武器装备研制成本，缩短研制周期，减少研制风险，节省研制费用，并最终提升资源配置效率和效益，使武器装备的研制、生产具有可持续性。
我国企业改革的实践证明，建立现代企业制度，并通过利用资本市场，有助于企业完善公司治理，提高管理水平。这一经验对于国防科技工业企业也有着现实的指导意义。国家国防科学技术工业委员会明确指出，要以完善公司法人治理结构、转换经营机制和提高经济效益为重点，积极稳妥和规范有序地推进军工企业股份制改造。根据承制武器装备的重要程度，符合条件的企业可通过资本市场进行融资。
国防科技工业
利用资本市场的可行性
武器装备研制具有周期长、成功率低的特点，在和平时期又多采用“多品种、小批量”的研制方式，从而加大了国防科技工业企业的研制成本和研制风险。但由于许多高技术具有军民两用性，军用技术向民用技术转变以及民用技术向军用技术转变都有可行性，因此，国防科技工业企业建立军民结合、寓军于民的创新体制，按照军民两用的要求进行研制，就能够有效地降低武器装备研制风险和研制成本，提高研制的规模效益，促进国防科技工业企业的可持续发展。同时，由于武器装备研制的周期较长，一旦获得研制合同，便能确立长期供货关系，确保国防科技工业企业的长期回报。这些都使得国防科技工业企业利用资本市场具有可行性。
众所周知，通过利用资本市场，企业能够拓宽融资渠道，优化资本结构，降低企业经营、发展的长期风险；资本市场也为企业提供了收购兼并的有效工具和手段，有助于企业做大做强。资本市场的这些功能同样能够促进国防科技工业企业的发展。据统计，截至2006年底，美国军工上市公司股票总市值达2800亿美元，约占美国总市值的1%，其中一些著名军工企业如General Dynamics就是通过并购壮大的。
深化国防科技
工业体制改革
为促进我国国防科技工业企业更好地利用资本市场，有赖于国防科技工业体制改革的不断深化和相关法律、法规、配套政策的进一步完善。
1、完善国防科技工业产业政策
WTO对武器装备的研制、生产和贸易不具有约束力，因此，我国可以自主决定国防科技工业的产业政策。我国应当制定并逐步完善国防科技工业企业股权管理的法律法规，科学区分企业类型，对其股权设置、股权比例、股权转让、并购的批准程序等作出明确规定，在关键的领域内，限制乃至禁止外资参与。
2、加强国家秘密与安全的监督和管理
在国防科技工业企业逐步实现投资主体多元化以后，应当健全有关国家秘密与安全的法律体系，把出台相关法律提高到国家战略高度，加强国家秘密与安全的监督和管理，其中资本市场的信息披露制度必须符合有关国家秘密与安全的法律、法规。
3、推进国防科技工业体制改革
推进国防科技工业体制改革，逐步使军用标准与国家标准相统一，降低武器装备的研制成本、研制周期；推进军品技术所有权和使用权的适当分离，实行许可证制度，允许研制者获得使用权，增强其研发积极性。
4、改革国防采购体制
改革国防采购体制，引入竞争机制，实现招投标的规范化。提高国防采购的管理能力，引进项目管理技术，采用全寿命武器装备费用概念，努力降低国防采购成本。探索有效的采购合同模式，解决信息不对称情况下的激励、约束问题。
5、保障军工生产能力
通过立法，在国防科技工业企业逐步实现投资主体多元化以后，继续使其保障国家必需的军工生产。
相关公司
西飞国际（000768）
一航战略平台地位凸现
2007上半年实现主营业务收入10.25亿元，实现营业利润6531万元，实现净利润5610万元，分别同比增长27.32%、43.82%和35.47%。公司的经营保持稳定的增长势头，基本符合市场的预期。
从公司产品结构来看，内贸航空零部件加工和国际转包业务仍然是公司最主要的收入和利润来源。其中国际转包业务继续保持快速增长，同比去年增长52%。而内贸航空零部件加工基本与去年同期持平。
实施新会计准则后，公司毛利率水平由于将以前费用中的工资性费用计入主营业务成本而提高。按照可比性，对比同期的销售净利率，本期销售净利率为5.47%，比去年同期的4.84%和去年全年的3.54%均有较大的提高，表明公司的成本和费用的控制能力方面有进一步的提升。
未来公司的国际转包业务仍然有望保持快速增长的势头，原因在于国际航空制造领先者波音、空中客车手持巨额的订单和国内日趋成熟的技术以及相对低廉的成本优势。而国内航空零部件的加工有望保持稳定增长势头。
公司未来最为重要的看点在于资产注入能否顺利实施，以及作为一航集团资本运作平台后续进一步的整合动作。从整个一航集团的战略布局和中国航天航空产业的前景来看，西飞国际在一航集团专业化布局中的战略地位凸现。（长城证券 王阳）
中国卫星（600118）
毛利下降不影响未来成长
中国卫星2007上半年实现主营业务收入4.56亿元，实现营业利润5496万元，实现净利润4758万元，分别同比增长77.32%、78.47%和90.66%。其中上半年公司剥离旅游资产，实现非经常性收益2544万元。扣除非经常性损益，公司实现净利润2214万元，同比减少11.47%。
公司小卫星的研制和应用业务已经占到收入的99.5%，上半年该部分业务的毛利率为10.38%，同比去年的11.7%有较大的减少，这个也是直接造成公司毛利润及净利润下降的主要因素。毛利率下降的原因是由于小卫星型号不同，具体技术要求不同，技术难度也有差异。从费用控制角度来看，公司依然保持较低的期间费用率，全年费用控制有望继续保持下降。
公司未来几年的卫星制造业务已经非常明确，可以为公司带来稳定的利润来源。即将实施的配股，会注入优质的卫星应用资产，也会成为公司未来利润的增长点。虽然从上半年来看，公司毛利率水平有所降低，但是公司快速增长的主营业务收入有望熨平毛利下降带来的不利。（长城证券 王阳）
广船国际（600685）
上半年业绩高速增长
公司预计2007年半年度未经审计之净利润较上年同期增长450%以上。预计中期EPS0.84元。
公司造船管理不断完善，造船周期不断缩短，造船生产效率不断提高，进而形成变相产能增加，产能瓶颈问题稍有缓解。
根据现行企业会计准则，衍生金融工具之公允价值须体现于当期损益中。于本报告期内，公司已签约的远期外汇交易之公允价值增加了当期收益。
2007年上半年确认收入的船价较2006年上半年有大幅提升，进而拉高公司毛利率水平。但下半年确认收入的船价水平与2006年下半年船价水平基本相当，因此，公司下半年的增速将会大大低于上半年的450%水平。
公司定位3万至6万载重吨的灵便型液货船。2006年完工12艘，预计2007年完工16艘，规划到2010年达到年完工20艘的生产能力，预计公司“十一五”期间净利润的复合增长率高达43.71%。
在避免同业竞争的前提下，公司未来的定位方向主要有两个：在中船集团整合好沪东重机赴港上市的同时，吸收合并广船国际；中船集团将广船国际定位为集团的中小型船舶生产基地，并注入集团的中小型船舶资产。（东方证券 周凤武）
中国嘉陵（600877）
军工背景，重组预期强烈
公司第一大股东是中国南方工业集团公司，具有很强的军工背景。股改时，集团公司拟将嘉陵集团优质的特种装备资产逐步放入上市公司中，改变目前的摩托车主业状况，以增强企业的成长性和盈利能力。可以预见，在优质军工资产注入的预期下，中国嘉陵有望强势挺进具有高垄断性的军工产业，其盈利能力将大幅提升。
值得注意的是，早在今年初国防科工委网站发布的《关于大力发展国防科技工业民用产业的指导意见》就指出，国防科工委将推进资本运作，鼓励各类社会资本通过收购、资产置换、合资等方式，进入军工民品企业，推动优质资源集中。而在前期，国防科工委发布的《鼓励非限制的军工企业整体上市》也指出，在鼓励军工企业吸收社会资本开发军民品的同时，鼓励军工企业利用集团的整体优势，加大龙头企业合并重组，推进强强联合，在民用船舶、汽车、摩托车等领域形成一批具有国际竞争力的产业集团。可以说，两大消息的相继出台也为具备军工资产注入预期的中国嘉陵凭添了诸多的想像空间。（西部证券）