基金经理 闫旭

　　近期市场谈论最多的恐怕就是泡沫了，美国次级债的问题使得海外市场的流动性似乎瞬间消失，而A股则由于自成封闭体系而涨势依旧，尤其以蓝筹股的上涨最为抢眼。面对A股整体2007年40倍的市盈率水平，市场对于蓝筹泡沫的担心便油然而生，是回避泡沫还是与泡沫共舞的问题也讨论开来。

　　目前相对低的实际利率、相对较低的通货膨胀率和相对强劲的经济增长率，诸多因素的叠加带给企业一段长时间的增长期，利润水平不断上涨。上游资源瓶颈价格飞升，产业升级带来的龙头企业的利润也在提升，温和通胀的情况下终端消费的毛利也出现回升。从上市公司的盈利看，截至目前公布中报的与去年同期可比的1241家公司共创造净利润3068.52亿元，较去年同期增长77.81%，即便扣除25%的投资收益，净利润的增长率也是相当可观的。因此，人们也有充分的理由相信，经济增长会持续强劲。

　　然而，相对强劲的经济增长率和相对低的实际利率两者的同时存在不可能持续很长时间，因此加息如同产业层面的宏观调控和提高准备金率收缩流动性一样成为一种常态。人们适应了这种调整，至少在实际利率由负转正前。直至利率提升到一个临界点，企业无法负荷，如同房贷的首付比例、房屋交易和持有成本提高到一个临界点，足以使买房的人望而却步，才会面临资产价格的大幅下降。也如同产业政策实施的力度足够大，以至于高能耗、高污染的小企业能够停止开工一样。然而事物的发展往往不是一蹴而就，而是循序渐进的，这也是为什么经济调整也总是要面对很多阵痛。

　　历史经验表明，尽管特定的资产价格高涨最终不能被解释为合理定价，但当时人们的预期往往仍然是理性的，而这种价格的增值也会维持相当长的一段时间。人们对高价格的反应，部分取决于个人的风险承受能力，有人这样理解市场，因而选择了趋势投资。然而，在投资中对所谓高价格的判断却是回归到了投资的本原，回归到对企业价值的判断。这时我们看重的更多的应该是企业的长期成长性，你是否愿意以目前的市值拥有这家企业五年甚至更长的时间？或许她的价格反映了明年的每股收益（仅用每股收益去衡量一家企业似乎又单调了一些），或许她未来扩张的野心都能一一实现，如同有色企业疯狂地抢夺资源，地产企业拼命地竞价拍卖土地一样，她的这些行为仅仅是短期跟随市场的投资冲动，还是成为霸主的前奏？这才是我们要思考的问题。寻找安全的投资路径并不容易，或许我们过于乐观而有所提前反应，但或许我们再多一点点耐心会更完美。